OpenAI首席执行官兼联合创始人山姆·奥尔特曼。图片来源：Eric Lee—Bloomberg/Getty Images 多年来，山姆·奥尔特曼一直在为超越人类智能的人工智能时代进行铺垫——这个临界点被称为“奇点”。如今，这位OpenAI首席执行官宣称，这一时刻已经到来，但他并不认为这会招致世界末日。 奥尔特曼表示，十年前，超级智能AI还像是个遥不可及的梦想，不过是他和同事们午餐时的谈资。当时谁也未曾预想自己能亲眼见证它的出现。而随着AI的发展不断提速，形势早已今非昔比。 奥尔特曼在上周末播出的《Relentless》播客节目中表示：“我们当下其实已经身处奇点阶段。这一刻已经到来。” 他的看法并非毫无根据。就在上周，一个由两个OpenAI模型驱动的AI智能体，突破了名为“沙盒”的测试环境，获取了互联网访问权限，随后攻击了开源AI平台Hugging Face，企图在一次内部测评中作弊。 尽管有人将此事斥为营销噱头，但对于那些担忧先进AI终将威胁人类的人群而言，它仍然引发了恐慌。 曾参与创办OpenAI、多年来一直警告AI风险的埃隆·马斯克，也投入到X平台上的这场论战之中。在回应一则细数近期AI突破（包括Hugging Face事件）的帖子时，他写道：“我们已经迈入奇点阶段。” 奥尔特曼表示，随着人类站在技术即将全面超越自身的时代门槛上，他终于开始思考超级智能AI之后的世界。 他表示：“这是十多年来我第一次开始思考，下一个阶段会是什么模样。” 两位极具影响力的AI领袖相继发声，也让一个过去主要存在于科幻作品中的概念再次获得高度关注。 未来学家雷·库兹韦尔在2005年出版《奇点临近》（The Singularity Is Near）一书，使“奇点”概念广为人知。他在书中预测，AI将在2029年前后达到人类智能水平，并持续加速演进，最终在2045年前后实现人类与计算机的深度融合。 而在2025年6月发表的一篇题为《温和的奇点》（The Gentle Singularity）的博客文章中，奥尔特曼则提出了一套截然不同的观点。他认为，这一变革将以渐进形式落地：随着AI能力日臻强大并融入日常生活，变革自会水到渠成。 尽管近年来关于AI的悲观论调甚嚣尘上，奥尔特曼依然将超级智能AI的发展视为一种积极趋势。 他在上周末表示：“我认为，这一切将不可思议，给世界带来巨大的积极影响和深刻变革。我迫不及待地想投身其中。” 不过，信息技术研究集团（Info-Tech Research Group）首席研究总监布莱恩·杰克逊认为，所谓的“奇点”尚未真正降临。他还表示，即便是Hugging Face事件，也不足以证明AI已经成为一种拥有独立意志的智能。 杰克逊在接受《财富》杂志采访时表示：“奇点的一部分确实包括AI突破沙盒并脱离人类掌控。但另一方面，它还意味着AI开始自主设定目标与意图，并具备自我存续的能力，而这一点根本没有发生。” 杰克逊表示，这些模型固然跨越了预设的边界，但它们归根结底仍是在执行人类指派的任务。而且，当它们以一种出乎研究人员意料的方式行动时，OpenAI依然能够将其关闭。 这起事件与其说是奇点已经到来的铁证，不如说它让我们瞥见一个令人不安的可能：当奇点真正降临时，我们或许很难察觉。 在库兹韦尔的描述中，奇点应是一道不容置疑的分水岭：机器智能从此超越人类，人类再也无法预判后续技术演进的方向。 而在奥尔特曼看来，这一转变开始发生时，人类仍然掌握着控制权，日常生活看似一切如常。因此，AI每解锁一项新能力，都可以被视为变革已经到来的又一个信号。 但杰克逊认为，更关键的问题在于，AI系统是否始终与人类的意图保持一致。 他表示：“我们应当专注于在恰当的治理框架下部署技术，并始终确保一切尽在掌控之中。”（财富中文网） 译者：刘进龙 审校：汪皓

在任何组织中，你都会看到形形色色的各级领导者：初出茅庐、充满抱负的年轻管理者；已经带领团队多年的部门负责人；还有凭借经验和洞察力，带领组织迈向成功的高管层。 但是并非所有领导者都生来相同。最优秀的领导者究竟有何过人之处？ 这个问题一直吸引着桑贾伊·科斯拉的关注。他是凯洛格管理学院的高级研究员及市场营销学兼职教授，也是一位高管教练。 他在担任教练期间，发现那些人人都愿意追随的领导者具备了五种特质。这些领导者能够激励团队提出颠覆性的创意，并带领他们的组织迈向新的高度。 科斯拉表示，这些特质极具普遍性。“它们横跨不同的行业和地域，而且不是首席执行官所独有。这些领导者所处的层级并不相同，但是都具备了同样的领导风格。” 通过提问来领导 科斯拉说：“优秀的领导者善于以提问来领导团队。”这不光是询问团队成员的想法，而是需要提出明确的问题，并且真正出于好奇心。 他说起自己正在辅导的一名高级经理，这名经理曾经感觉很沮丧，因为当他征求团队意见时，团队成员都没有给出实质性的回答，而是保持沉默。这位经理感到恼火，便在缺乏团队意见的情况下径自制定计划，然后继续推进工作。 久而久之，这位经理让团队养成习惯，始终将想法藏在心里，等待他的意见，然后随声附和。科斯拉鼓励这位经理改变提问的类型和方式。 如今，这位经理会提出非常具体的问题，例如“为了大幅扩展我们最近产品发布中行之有效的方法，应该采取哪三项行动？”，并且经常在会议前将问题发送给团队，以便他们可以提前独自思考。如此一来，大家便能够在会议上完善彼此的想法。 但更重要的是，这位经理在会议中展现的行为。他的肢体语言强调了这些问题并不是测验，而是他真心想要倾听团队的意见。当经理提问后，如果无人立即回答，虽然一开始很不自在，但他会保持沉默，而不是像过去那样急于用自己的观点来打破沉默。他还确保讨论不会被某个人主导，而是每个人都可以分享自己的看法。 科斯拉称：“领导者需要创造空间，让答案浮现出来。我发现，卓越的领导力体现于好奇心和谦逊，而非胸有成竹。” 通过联系来领导 科斯拉指出，那些过于注重交易的领导者或许能够达成目标，但是他们很难建立起那种可以激发团队高度积极性与敬业度的信任和情感纽带。 相反，杰出的领导者会与同事建立真诚的联系。这会提升团队的敬业度，无论是他们与经理的关系，还是成员之间的互动。 “你不必过于个人化，但是需要理解每个人的立场。”他解释道，“而且不能只是表面敷衍，而是必须表现出你确实关心。” 这可能意味着在一对一的谈话中留出空间，让员工畅谈他们认为当前工作或表现方面的重要信息。或者，如果你发现某位下属难以达成目标，不要马上斥责，而是询问他们需要什么帮助才能取得成功。 科斯拉一直在指导一位客户，如何以专业的方式建立这种真诚的联系。通过建立这种联系，这位客户得知一位团队成员面临了一些健康问题。最终，她放宽了对于该成员的目标要求，并请其他成员提供暂时的帮助。 科斯拉表示：“这向团队传达了一个信号。她并非只关注工作产出，而是真正关心员工。” 不要被光鲜的表面所迷惑 你可能有过这样的经历：当你身处一个运转顺畅的团队，每个人都朝着共同的目标努力时，首席执行官在周一突然说：“‘我在周末想到一个主意。’或者‘我读了这篇文章，我们是不是应该考虑一下？’”，并且提议对战略方向进行重大调整时，你不禁感到心里一沉。 当高层领导者说出这样的话时，“大家都会手忙脚乱地试图解释，这可能会造成巨大的干扰。”科斯拉说。 因此，领导者向团队说话时必须保持自律。科斯拉指出：“他们必须抵制说出这些话的冲动，哪怕只是随口提议也不行。领导者对团队说‘我有个建议’，绝不只是随便说说而已。” 这并不意味着领导者应该忽视新信息或新想法，而是指“光鲜的表面”与“真正的灵感”之间只有一线之隔。毕竟，颠覆性企业往往源自于追求一个他人尚未尝试过、能够改变游戏规则的创意。 科斯拉称：“优秀的领导者会让团队对于战略方向保持一致，然后退居幕后！” 学习、适应、行动 科斯拉表示，商界中最危险的一句话就是：“我们一直都是这么做的。” 他说：“世界变化太快，这种思维方式已经落伍了。为了学习而学习固然不错，但是还不够。你必须适应日新月异的形势，然后将所学转化为行动。” 科斯拉以他辅导过的一位高管为例。该高管的公司在人工智能培训上投入了大量资金。员工们参加了各种研讨会，学习了最佳实践和工具。但在所有这些培训之后，该公司实施人工智能的成效却十分有限。 这位领导者要求团队找出人工智能可以创造价值的具体商机。随后，他们制定了一份明确的计划，要在30天内着手执行。这使得团队把注意力转向学习、适应和行动，而不是又一场关于人工智能的演示或理论讨论。 他们将重点投向一个多年来让客户感到沮丧的痛点：响应投诉的速度过慢。他们没有构建一个庞大的系统，而是利用人工智能对投诉进行总结、识别规律，并为一线团队起草回复。 短短几周内，客户响应时间大幅缩短。客户获得了更快的答复，团队则节省了时间，开始形成良性势头。 但最让这位领导者感到振奋的，不仅仅是切实的成果，更是由于他坚持“行动、实验和问责”，而带来行为上的转变。 “重点在于行动，而非空谈。”科斯拉说。“它以结果为导向，有明确的指标和交付成果。归根结底，最重要的事情很简单：你采取了什么行动，这些行动产生了什么影响？” 分享功劳 领导者应当对自己的能力充满信心，因此愿意与他人分享聚光灯。科斯拉指出：“杰出的领导者会让别人获得该有的肯定。” 他最近辅导过一位高管，后者就某项业务运营撰写了一份深思熟虑的报告。然而，他的上司在向高层领导汇报这份报告时，不但没有邀请他与会，也没有认可他的贡献，甚至连他的名字都没有提。 科斯拉表示，有时高层会议确实无法让基层人员全部出席，但上司应当肯定团队成员的功劳。可想而知，这位高管非常沮丧。 科斯拉转述道：“他说：‘听着，我不需要掌声，但我觉得自己被利用了。我感觉自己只不过是在制作幻灯片，而不是真正付出全盘思考的人。’” 科斯拉经常鼓励领导者以完全不同的方式处理这些情况。他回忆起曾经指导过的一位高管，她在两名团队成员完成了一项重要工程项目之后，主持了一场关键会议。她首先向大家表示团队表现非常出色，然后交由他们进行演示。 科斯拉称：“我建议她不要打断他们的发言。即使在最后的问答环节，也不要插话。”这样既让两名团队成员成为焦点，也向其他成员传递出她对他们在该议题上的信任。 这次会议遇到了一个特殊挑战，那就是一位资深高管对汇报者的结论持有不同意见。这位经理并没有直接回应他的顾虑，从而抢走两位汇报者的风头，而是询问在场的所有人，他们认为最佳的行动方案是什么。 这是一个绝佳的策略，但如果问题仍未解决，领导者就需要介入并做出决定。科斯拉的客户正是这样做的，她决定采纳演讲者的建议。据科斯拉转述，她说：“我觉得这个主意很好。我们不妨先试一试，通过测试来学习，如果有效的话再加以推广。” 科斯拉认为这种情况正是卓越领导力的标志。这位高管并非对一切都有现成的答案，但通过怀着好奇心提问、以谦逊的态度倾听，以及分享聚光灯，她能够果断地推动工作进展，又赋予团队实现成长的力量。 他说：“最优秀的领导者不会培养追随者，而是培养出更多的领导者。”（财富中文网）

由于民众担忧电价上涨，数据中心愈发不受欢迎。图片来源：Thomas Simonetti/AFP—Getty Images 在超大规模企业加码布局算力基础设施的时代，民众对数据中心的抵触情绪，与其对公用事业费用飙升的担忧紧密交织。舆观（YouGov）去年开展的一项民调显示，在1000名美国受访者中，超三分之二的人认为，如果本地新建数据中心，电价将会上涨。今年早些时候，高盛（Goldman Sachs）预测，人工智能基础设施建设将推动2026至2027年电价上涨6%，到2028年电价将再上涨3%。 美国电力研究院（EPRI）最新发布的一份工作论文，让人工智能热潮与美国居民电费账单之间的关系变得更加复杂。研究表明，至少在2024年之前，数据中心运营并未像消费者担忧的那样推高电价，反而压低了居民零售电价。研究人员依托美国联邦能源监管委员会（FERC）2015至2024年的数据，以及美国能源信息署（EIA）的电力零售营收数据，发现数据中心用电需求与电价存在因果关系：数据中心装机容量每翻一番，零售电价平均下降3.5%；在州级层面，降幅约为6%。 这种关联很大程度上可以用规模经济来解释。 该研究的合著者、美国电力研究院研究员阿萨·瓦滕（Asa Watten）在接受《财富》杂志采访时表示：“电力市场的运行逻辑和其他商品市场并不相同。” 大豆、汽油的价格由生产成本决定，电价则遵循成本回收机制，取决于用电量。固定成本可分摊到更多用户、更多千瓦时（电能标准计量单位）上；用电量越大，固定成本摊薄效应越强，电价也就越低。除此之外，数据中心用电负荷增长促使更多发电机组并网运行，其中不少机组的能效正持续提升，进一步压低了用电成本。 但这一规律潜藏风险：这一利好态势未必能延续，一旦趋势逆转，或将预示人工智能未来发展面临更为严峻的系统性问题。苗头或许已经显现。美国最大电网运营商PJM在本周发布的报告中预测，未来三年美国居民用电成本将增加63亿美元，主要原因在于数据中心用电需求攀升。数据中心建设热潮（预计到2030年总投资规模将达到7万亿美元），已与用电成本上涨呈正相关。美国能源信息署的数据显示，弗吉尼亚州拥有全美数量最多的数据中心，当地居民电价过去一年涨幅超13%。 数据中心与电价未来的关系由什么因素决定？ 瓦滕解释称，未来电价最关键的影响因素，在于这场规模空前、快速推进的人工智能建设浪潮能否兑现其炒作预期。 他表示：“如果电网为满足数据中心预期用电需求而扩建产能，但实际需求不及预期，那么数据中心就会推高电价，和过去压低电价的情况截然相反。” 数据中心将产生巨额固定成本，若缺乏足够客户消化算力资源，瓦滕补充道：“成本分摊基数就会低于预期。固定成本只能由更少的用户承担，这与规模效应的逻辑背道而驰，进而推高电价。” 当下市场围绕人工智能泡沫及其破裂时点争论不休，已有迹象表明投资者对人工智能前景的疑虑不断加深。本周四，特斯拉与Alphabet宣布增加人工智能资本支出后，两家公司股价应声大跌。 亿万富翁投资者马克·库班（Mark Cuban）在本周的《All-In》播客节目中警告称，“大量数据中心……最终会被改造成匹克球场”。他认为，尽管超大规模企业对人工智能应用规模将持续增长的判断并无偏差，但能效提升会降低人工智能使用成本，这意味着数据中心产能将会出现过剩。 但瓦滕表示，事情也有乐观的一面。他不愿过多揣测人工智能行业前景及其对数据中心建设的影响，但总体而言，能效会持续提升。除数据中心扩张外，电动汽车、电热泵普及推动的电气化进程，有望持续压低居民用电成本，这一利好并不依赖人工智能热潮。 瓦滕称：“能效提升和整体用电成本下降，会给周边用户带来正向溢出效应。举例来说，如果推进得当，电动汽车普及同样可以压低电价，至少能避免电价持续上涨。”（财富中文网） 译者：中慧言-王芳

量化究竟做了什么、没做什么；技术的边界在哪里，监管的边界又该划在哪里？作者：商学院观察封图：图虫创意进入7月份，A股科技板块在短短两周内经历了批量跌停、暴力反弹、二次探底，再到暴力反弹的过山车行情。与以往历次急跌相同，市场需要一个“凶手”。这一次，几乎所有手指都指向了同一个方向——量化交易。某经济学者公开批评“量化泛滥放大了A股波动”；主观私募基金经理把矛头对准量化产品的动量因子；甚至有上市公司董秘在朋友圈发文，直言不反对基本面量化，但质疑纯粹依靠情绪与关键词因子的交易缺乏合理性。与之针锋相对的是多家百亿量化私募的集体回应：量化没有情绪，在恐慌市中恰恰是“稳定器”。本文试图用数据与机制拆解这场风波：量化究竟做了什么、没做什么；技术的边界在哪里，监管的边界又该划在哪里？大跌7月1日起，上半年一路高歌的科技板块突然转向：半导体、光通信、PCB（印制电路板）存储等热门赛道齐齐重挫。7月7日，沪指盘中跌破4000点整数关口，收报3990.24点，全市场近4800只个股下跌、约50只个股跌停，当日成交额较前一交易日骤减5100亿元。7月9日，市场出现戏剧性反转，科创50单日大涨8.41%，电子指数涨7.67%。7月13日，三大指数再度集体调整，全市场近4700只个股下跌，187只个股跌停。7月14日午后，沪指在1小时内从3887点拉升至3967点。但调整仍未结束，7月17日，半导体、CPO（共封装光学）再现批量跌停，上证指数回落至3750点附近，部分前期热门科技股自高点回撤已超过25%。7月21日，A股又大涨：上证指数上涨1.79%，创业板指、科创50分别上涨7.05%和10.73%，121只个股涨停。科技板块的大幅波动并非A股独有现象。韩国股票指数KOSPI今年以来最高涨幅达116.28%，一度是全球表现最好的股指，随后便急转直下。6月23日，KOSPI暴跌9.99%（910点），触发熔断，暂停交易20分钟，SK海力士和三星电子跌幅均超12%。截至7月21日，相较于年内高点，KOSPI已回撤25.96%，SK海力士和三星电子分别回撤37.10%和28.55%。美股的情况也类似。费城半导体指数年内最高涨幅达106.61%，自6月23日起开始调整，7月21日最新股价相对于最高收盘价已下跌15.57%。存储股票闪迪和美光科技分别自高点回撤31.93%和19.99%。调整以前，A股、韩股和美股三个市场的AI产业链股票都经历了一轮大涨。三个市场共享同一套上涨逻辑。一是海外科技巨头资本开支持续超预期：Meta将2026年AI资本开支指引上调至1250亿至1450亿美元，亚马逊、微软同样维持千亿美元级别的算力投入。二是存储芯片超级周期：三星电子预告二季度营业利润同比暴增超18倍，市场解读为DRAM（动态随机存取存储器）等结构性供不应求的验证。三是获利效应本身形成正反馈：上半年科创50、创业板50分别上涨64.3%和37.0%，部分细分领域如覆铜板、半导体设备、HBM（高带宽内存）、光模块涨幅超过100%，存储芯片指数涨超165%，赚钱效应吸引更多增量资金追进。本轮股价大跌的一个主要原因是短期内快速录得巨大涨幅，巨额浮盈随时都有兑现冲动。以存储芯片股为例，闪迪在2026年上半年最大涨幅高达883.65%，该股在2025年也上涨了371.27%；SK海力士在2025年上涨278.26%，在 2026年一度上涨349.23%。指数也有类似的情况：A股的Wind半导体指数在 2025年上涨40.25%，在2026年一度上涨91.53%。大跌的导火索是一条改变了“缺算力”叙事的新闻。7月2日，Meta宣布计划把内部闲置的H100、H200算力对外出租，市场解读为AI基础设施建设阶段性见顶的信号。当天，全球AI概念股集体重挫：CoreWeave重挫近14%，美光科技跌超10%。一份盈利不及预期的研报更是火上浇油。7月13日，韩国投资证券（KIS）发布研报预测，SK海力士第二季度营业利润为60.4万亿韩元，虽然同比大增556%，但较65万亿韩元的市场共识预期低约8%。宏观层面同样不容乐观：美国10年期实际收益率年内已飙升33个基点，逼近本轮扩张周期高点，对高估值成长股的折现率冲击最直接；叠加中东局势推升油价与通胀预期，压缩了各国央行的宽松空间。在下跌过程中，A股因为结构性拥挤放大了股价波动。上半年，科技板块涨幅过高、筹码高度集中在TMT（科技、媒体和电信）赛道，巨额浮盈遇到风吹草动就有兑现冲动，叠加量化同质化风控与新规阶段性收紧流动性，压缩了下跌展开的时间窗口。韩国则是因为三星电子和SK海力士两只股票在KOSPI里权重极高，叠加散户跟风、高杠杆工具的制度漏洞，恐慌一旦启动就被迅速放大，散户最终成为下跌中的接盘方。美股相对温和，更多体现为估值的渐进修正，而非熔断式踩踏。这轮下跌里，量化究竟做了什么、没做什么市场流传的大致解释框架是：上半年科技行情积累了巨大浮盈——科创50年内最大涨幅一度超过64%，半导体指数累计涨幅超过70%，TMT板块成交额长期占全市场45%以上——公募等机构资金在7月初集中兑现收益，引发第一波抛压；股价快速下行击穿了部分量化产品风控模型的阈值，触发程序化的、不问基本面的减仓指令；机器抛售进一步抽干流动性，导致净值预警、赎回压力与“二次抛压”，负反馈由此形成闭环。这个故事在逻辑上是自洽的，但把它当作“已被证实的事实”之前，至少有三点需要澄清。第一，导火索大概率不是量化，而是拥挤本身。本轮调整并非A股独有：7月以来，从韩股到美股，全球科技板块同步承压，港股PCB龙头同样大幅回撤；美国东部时间7月13日纳斯达克指数单日下跌逾400点，第二天，SK海力士重挫9%。当全球AI算力链在高估值、高拥挤度上同步定价回摆时，A股科技板块作为其中弹性最大的一环出现剧烈回调，这是整个市场或板块共同面临的问题，而非某一类交易者通过特殊策略造成的问题。上半年，科技板块“单边上涨+成交占比近半+估值与情绪同步攀升”的组合，本身就是波动率的火药库。量化最多是引信之一。第二，盘面数据并不支持“量化是唯一卖方。”以7月7日为例，当天电子板块主力资金净流出103.45亿元，为市场之最，个别芯片龙头单日主力净流出高达20—28亿元。这种量级和集中度的卖出，更符合大型机构组合调仓的特征。龙虎榜数据同样提供了旁证：据Choice统计，7月13日至17日，“机构专用”席位上榜次数达900多次，超过几家被市场习惯性归为“量化通道”的券商席位上榜次数的总和。换言之，在这轮下跌中，主观机构的卖出行为至少与量化同样活跃，甚至更为主动。第三，量化确实在“链条中段”扮演了角色，但不是发动机的角色。需要承认的是：当前量化策略高度依赖动量、情绪、流动性等因子，当价格趋势由涨转跌，动量因子会系统性地翻转信号方向；当大量管理人使用相似的因子库与相似的风控参数，减仓行为就会在时间上高度同步。这正是“算法共振”批评的合理内核——它不制造趋势，但会压缩趋势展开的时间，把原本可能持续数周的调整压缩到几个交易日内完成，并在个股层面制造出“无差别跌停”的观感。7月13日187只个股跌停，与7月9日科创50单日暴涨8.41%，其实是同一枚硬币的两面：反应速度的机器化，让市场的“时间密度”变了。量化不制造趋势，但压缩了趋势展开的时间：把数周的调整压进几个交易日，这正是“助涨助跌”观感的技术来源。一场各说各话的争论量化交易批评方的核心论据可以浓缩为一组不对称的数字：据市场机构测算，量化持仓只占A股流通市值的2%—3%，却贡献了每日成交额的30%-40%，在小盘股中的成交占比甚至超过一半。在批评者看来，这种“小市值、大成交”的结构意味着量化以少量资金撬动了盘面定价权；当大量机构使用相似的因子模型，一旦市场风吹草动便触发算法共振，同时卖出、瞬间抽干流动性。更尖锐的批评来自学术界：一些基本面并未恶化的公司，仅仅因为散户持仓多、流动性好，就成为量化策略反复交易的对象，股价因而持续走弱；一些业绩平平的公司，反而可能因蹭上热点被量化资金一波波推高。若该结论成立，它挑战的是量化行业最核心的辩护——量化让定价更有效。辩护方的回应同样有其逻辑。百亿量化私募在7月13日暴跌后的集体表态中提出：其一，量化没有情绪，不会在恐慌中跟风踩踏；散户与传统短线资金才是情绪传染的主要载体。其二，量化策略中包含大量反转类、价值类信号：当价格因恐慌跌破模型认定的合理区间，这些策略会自动触发买入，为市场注入买盘，减缓下跌的速度与幅度，这正是“稳定器”的含义。其三，量化高换手本身就是流动性供给：在无人接盘时，做市式的高频报单为卖出者提供了对手方。7月9日、7月14日与7月21日三次凌厉的反弹，从盘面特征推测，恰恰也有程序化买盘的深度参与。如果跌得快要归咎于量化，涨得快在逻辑上就不能只归功于人类。把双方论据放在一起，可以得到一个更接近事实的中间结论。在常态市场里,量化大概率是流动性的净供给者，也是市场交易效率的边际改善者。量化策略里包含大量反转类、统计套利类、做市类信号。当某只股票价格短暂偏离其合理区间，这类策略会自动触发反向操作：价格偏低就买、偏高就卖。这种行为在客观效果上，恰恰在为市场提供了对手方。这也是为什么在绝大多数交易日里，量化的高换手本身就是一种流动性供给：它让想买的人更容易找到卖家，想卖的人更容易找到买家。但这套逻辑有一个隐藏前提：策略的买入信号必须能够压过风控的减仓要求。极端行情恰恰是这个前提失效的时刻。每家量化机构的产品背后都有一套独立于交易策略本身运行的风险控制系统，一旦某个时间窗口内的浮动亏损触及预设阈值，风控系统会不问策略当下判断如何，强制要求减仓，这是保护投资者本金、防止管理人“赌一把”扩大损失的必要设计，单个产品层面完全合理。问题出在加总层面：当价格下跌的速度和幅度足够剧烈，大量管理人使用的因子模型高度相似(动量、波动率、流动性这几类因子几乎是行业标配)、风控参数的设置逻辑也高度趋同 (相近的回撤阈值、相近的止损速度)，原本应由“低吸”信号提供的买盘，会被风控的强制卖出指令系统性压制，甚至完全抵消。策略想买，风控不让买，反而逼着卖。大量管理人在同一时间窗口做出了几乎相同的动作。个体层面每一步都是理性的风险控制，加总在一起却变成集体性踩踏。这不是道德问题，而是系统在不同市场状态下发生的“相变”——就像水在常温下保持液态，温度降至冰点以下后便会结冰，甚至可能撑裂容器。因此，真正值得讨论的问题，不是给量化贴上“善”或“恶”的标签，而是如何管理这种状态切换本身。把量化定性为“作恶者”、诉诸情绪化的“一刀切”禁止，解决不了同质化风险，只会赶走常态市场里那部分真实存在的流动性供给，让市场在平时也变得更脆弱；反之，以“量化没有情绪、天然是稳定器”为由完全放任，又忽视了极端行情下相变确实会发生的客观事实。从“限速”到“平权”2025年4月，沪深北交易所同日发布《程序化交易管理实施细则》，当年7月7日开始施行，首次给出高频交易的量化认定标准：单账户每秒申报、撤单合计300笔以上，或单日申报、撤单2万笔以上；同时确立了报告制度、四类异常交易监控与差异化收费框架。监管的边界应当划在哪里？国际经验提供了三条可供参照的原则。管行为，不管身份。美国和欧洲监管不因“量化”这个身份单独设限，而是紧盯操纵性行为，比如“幌骗”（制造虚假买卖意愿后迅速撤单）和“塞单”(堆积海量报撤单拖慢市场、掩护真实意图)。监管这些行为主要依靠两件工具：一是大额交易者报告制度，单日交易达一定规模的主体须向美国证券交易委员会（SEC）登记，获发专属识别号，不管开多少账户、经哪家券商下单都要绑定汇报，解决“是谁”的问题；二是综合审计追踪系统（CAT），该系统整合客户、账户及订单事件数据，使监管机构能够追踪订单从生成、路由、修改到撤销或成交的完整生命周期，解决“做了什么”的问题。两者叠加，监管能够不受账户结构和速度的干扰，看清全过程。欧盟金融市场的重要监管框架MiFIDII更偏向事前审查，算法交易机构每年须自我评估并留档，建立算法清单。更关键的是做市义务，若某算法策略持续挂出规模相近、价格有竞争力的双向报价，即被认定为做市，机构必须承诺在规定时段内持续提供流动性，不能行情一有波动就抽身离场。2013年2月，德国联邦议院通过的《高频交易法》要求高频交易商向BaFin注册，每笔算法订单须带唯一标识码上报交易所，交易所设定最小报价单位时须参考订单成交比（OTR）——比值过高说明大量报单只是占位试探，是重点盯防对象。建议引入跨账户、跨主体的实际控制人穿透识别，避免借关联账户分散规模规避高频认定；对长期享受做市费率优惠的机构，比照欧盟设定极端行情下的双边报价义务对等条款。第二，管外部性，不管收益率。速度竞赛是典型的军备竞赛：假设10家量化机构在同一批股票上竞争，每家都想比别人快一点下单，于是所有人都花高额成本把系统延时从1毫秒压缩到0.1毫秒。问题在于：当所有人都把延时从1毫秒压到0.1毫秒，相对位置根本没有变化——你比别人快的优势被抵消了，但10家机构在这个过程中合计烧掉的钱一分没少花。这笔钱对整个市场的定价效率几乎没有任何增量贡献，这就是“负外部性”：每个参与者的理性选择(追求更快)，加总起来却对社会整体不利。面对这种竞赛，行政禁令效果有限，更有效的是用流量费、撤单费等经济手段，把“卷速度”的私人成本拉高到接近社会成本，逼资源回流到真正提升定价效率的研究上。但只要行为合规，某机构赚多少钱不该是监管评判的对象——一旦下场评判收益率，就容易从“规范行为”滑向“打压群体”。建议对撤单率设置上限，并实行阶梯式收费——越接近上限，费率非线性递增，让机构自发把撤单率维持在远低于上限的水平；建议监管定期公开行业整体撤单率分布，让市场自行判断军备竞赛是否降温。第三，极端状态要有预设断路器。行情暴跌时靠参与者自觉刹车是不可能的，谁先卖谁少亏，因此必须由制度强制按暂停键。2010年，“闪电崩盘”（道琼斯指数盘中十几分钟内暴跌近千点又迅速拉回）之后，美国建立了两层机制：个股层面的涨跌限制机制（LULD），价格偏离过大先限价交易、再短暂停牌；市场层面按照标普500单日跌幅7%、13%、20%分档触发不同时长的全市场暂停，分级响应而非一刀切关市。A股的涨跌停板本身就是断路器，但这轮行情也暴露出了副作用：同质化抛压下，卖单堆在跌停价上无法成交，堆积本身会加剧恐慌，当天卖不掉的仓位又会推迟到次日“补跌”。监管层可借鉴LULD分级思路，在个股跌幅达到中间阈值（如7%-8%）时先触发几分钟集合竞价冷静期，重新发现价格，而非任由卖单在跌停价堆积；也可研究对单一账户设置极端行情下的净卖出申报速率限制。总结这轮全球AI产业链股票价格的大涨大跌，本质是同一场高位拥挤行情在A股、韩国、美股的连锁反应：上涨靠资本开支扩张与存储超级周期的共同叙事支撑，下跌由Meta出租闲置算力等新闻引爆。量化在这场风波里扮演的始终是放大器而非发动机的角色：它不制造趋势，却会压缩趋势展开的时间，让下跌显得更集中、更极端。更准确地说，量化在常态市场大概率是流动性的净供给者，只有当风控减仓压过策略买入信号、当因子同质化让减仓行为高度同步时，它才会阶段性切换为放大器。这是一次系统的相变，无关善恶。对监管而言，该做的或许不是给量化群体贴标签，而是要管住幌骗、塞单等具体操纵行为，用流量费、撤单费等经济手段化解速度军备竞赛，并为极端状态预置更精细的断路器。唯有如此，才能既保留量化为市场提供的真实流动性，又把它在极端时刻可能被放大的风险，控制在可承受的范围内。（叶冬艳系长江商学院研究学者，欧阳辉系长江商学院金融学教授、杰出院长讲席教授、高级副院长）  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经济观察报记者查阅长鑫科技本次上市招股书，并从多地国资产业投资备案文件获悉，各地国资入股的同时，长鑫科技与对应省份的化工、气体、硅材料企业分别签订了长期供货协议。作者：王雅洁封图：图虫创意长鑫科技集团股份有限公司（688825.SH，下称“长鑫科技”）7月27日登陆科创板，开盘股价大幅高开，全天成交额突破千亿元，市值站上三万亿元关口。在长鑫科技招股书展示的股东名单中，安徽省投资集团控股有限公司（下称“安徽省投”）、中国国有企业结构调整基金股份有限公司（下称“国调基金”）、广州科技投资集团有限公司（下称“广州科集”）、天津市海河产业基金合伙企业（有限合伙）（下称“天津海河”）等数家国资平台位列其中。经济观察报记者查阅长鑫科技本次上市招股书，并从多地国资产业投资备案文件获悉，各地国资入股的同时，长鑫科技与对应省份的化工、气体、硅材料企业分别签订了长期供货协议。本次交易的多地国资出资负责人向经济观察报记者证实，各地国资出资节奏与本地供应链订单进度存在对应关系。合肥产投人士杨明对经济观察报记者表示，地方国资对长鑫科技的股权增资和地方相关产业的落地进度互相参照，各地国资每一期打款时间会结合本地配套企业供货放量的节点来安排。作为当地对接长鑫科技项目的人士之一，杨明参与了全国多地国资与长鑫科技的战略合作洽谈、供应链绑定及出资机制研讨会议，熟悉各地国资合作细则。他补充称，本次各地国资入股均遵循统一的“产业换股权、订单对出资”市场化合作框架，并非合肥单方面规则，不过各地会根据本地产业配套成熟度、企业产能释放节奏，微调具体打款时点，整体逻辑保持一致，不存在完全脱离供应链进度的国资出资情况。他说：“不是行政强制捆绑，但各方心里都有一本账”。过去几年，长鑫科技的采购清单持续发生变化。目前，长鑫科技扩产所需的大宗气体、湿电子化学品、工业硅、靶材，正在从全国多个省份向长鑫科技所在的合肥厂区汇集。各守一方据广钢气体供应链负责人及相关专项合作报告披露，广钢气体的特种气体罐车常年从广州南沙出发，沿京港澳高速北上直达合肥长鑫科技厂区，固定运输班次全年无休。近两年，随着长鑫科技产能持续扩张、新产线陆续投产，广钢气体的供货规模同步稳步攀升，供应链配套节奏紧密贴合长鑫科技的扩产进度。作为广州国资旗下核心配套企业，广钢气体的配套项目，也是杨明眼中，广州科集入股长鑫科技后落地速度最快的产业协同项目。杨明长期跟进长鑫科技全国国资配套落地工作，对各地合作进度有着较为直观的了解。广钢气体不是个例。杨明告诉经济观察报，过去几年，长鑫科技前后接了十余家地方国资入股，各家有各家的诉求，有的要本地企业订单，有的要产能落地，有的要能耗指标。各地国资出资之前会先盘一盘自己手里有什么。广东有化工厂，山东有硅和靶材，天津有天然气，云南、湖南手握相关矿产资源，云南主打工业硅矿，湖南储备钨矿与萤石矿。这些资源正在被一份份长期供货协议锁定。曾参与大湾区两地联合投资的国资人士刘辉表示，2023年，大湾区化工企业供给长鑫科技的化学品金额不足6亿元，2025年已经接近10亿元。天津国资的方向是特种气体上游。海河产业基金入股后，长鑫科技与天津南港工业区的绿菱气体签订了长期供货协议。熟悉天津项目的国资人士陈桁表示，过去几年市场化零散采购模式下，电子特气（电子特种气体）受天然气和煤炭价格波动影响，年度报价最高波动超过百分之二十。国资长协介入之后，这个数字被压到了百分之七以内。他补充说，协议里保留着调价条款，如果上游煤炭天然气出现极端暴涨，价格还会再谈。杨明介绍，云南、湖南两地的国资以间接参股方式更早进入。云南国资平台及本地矿产配套企业联合主要提供工业硅矿，湖南国资平台联动本地矿产企业主要提供钨矿和萤石矿。云南的矿产可保障半导体级硅料原料供给，湖南的钨矿可加工为高纯钨粉，供给国内特气企业制作六氟化钨，萤石是氟系电子气体必备原料。今年上半年，海外一家六氟化钨工厂停产，全球供给收缩，长鑫科技依托国内完整矿产到特气的产业链稳住了供货。他表示，如果没有湖南矿产端提前布局，长鑫科技这一轮采购压力会大很多。杨明补充道，各地分片供货的格局不是事先规划好的，是一边扩产、一边协调、一边磨合出来的。每家都带着本钱进来，每家换取的是长鑫科技的长期订单。国资账本安徽一家电力国企为长鑫科技改造了专属供电网络，前后多期配套总投入数亿元，该金额包含线路、开闭所、负荷稳压装置全部建设开支，合肥市发改委一期供电工程立项公示投资5.16亿元。两条220千伏专用输电线路、园区配套开闭所、负荷稳压装置，分阶段陆续落地。这家企业的一名经理说，这笔投资不是财政拨款，全部来自企业自有资金和能源产业专项贷款，每年要计提折旧和利息。过去两年长鑫科技产能持续爬坡，用电量稳步上涨，实际回款节奏好于早期测算。这位经理表示，整个回本周期高度绑定长鑫科技的产能利用率。2023到2024年存储芯片市场价格下行阶段，长鑫科技的产能利用率回落，厂区月度用电量减少了约两成，那一年专线供电板块营收有所下滑。他说，保底协议守住了基础线，没有出现亏损，但资产使用效率明显下降。一位合肥市属地方水务国资人士对经济观察报记者说，工业用水价格这几年全国都在涨，本地通过国资重资产投入把水价涨幅压在了可控范围内。他也没有透露具体投入金额，只说“不比供电投得少”，且水务板块整体配套投资体量接近供电项目整体投入规模。各地国资的账本不止体现在合肥。刘辉算的是另一笔账。他说，大湾区参与本次国资投资的相关主体入股之前内部测算，2025年本地耗材订单增量有望突破5亿元，实际落地接近4亿元。“差的那一点，主要是HBM（高带宽存储器）产线用的高端化学品，本地企业提纯能力还没跟上，长鑫科技只能继续从海外买。”刘辉说。陈桁的账本里写的是能耗指标的置换成本。他说，南港工业区新增特气生产线的能耗额度，是从全市高耗能产业节能改造结余指标里划出来的。这批指标原本可以供给普通化工或建材项目，那些项目建设周期短、当年就能形成税收。特气产业是重资产长周期，前期两三年只有基建投入，营收兑现慢。综合算下来，他给出的判断是：收益能覆盖能耗挤出的机会成本，但没有超额盈利。云南、湖南的矿产布局，账本写在更上游。一位熟悉西南矿产的央企国资平台人士说，国内钨矿和萤石矿属于国资管控的战略性大宗商品，价格不是完全市场化的。长鑫科技跟湖南国资方面签了长协之后，采购价比海外同行拿到的价格低一截。杨明补充称，各地国资入局长鑫科技，每家算的账其实都不一样。有的算订单，有的算能耗，有的算矿产，有的算长期产业布局。股权收益排在最前面，但真正支撑出资决策的，往往是后面这些东西。各家把账算清楚了，才会签字。重构跨省链条长鑫科技的采购订单，正在把全国十几个省份的国资串起来。杨明说，长鑫科技不是把采购集中在一两个省，是按品类、按区域分散开，每个省负责几个品类。他说，最怕的是单点断供。合肥厂区的用电来自安徽电力国企的专属网络，特气从天津拉过来，硅料从青岛发车，化学品走大湾区。这套跨省链条的形成，和长鑫科技的扩产节奏直接相关。一位参与供应链协调的国资人士说，长鑫科技每开一条新产线，内部采购部门就要重新排一次供货计划，哪个品类哪个月到多少货，全部按产能爬坡表倒推。过去几年，各地国资的供货节点在逐步对齐长鑫科技的排产计划。今年海外六氟化钨工厂停产之后，这套链条的价值体现得更明显。六氟化钨是生产半导体特种气体的核心原料，海外停产导致全球供给收缩，国际价格快速上涨。长鑫科技没有受到太大冲击，因为湖南钨矿提前布局了产能，国内供应链稳住了供货价。上述央企人士说：“那一波价差拉得很大”。他没有透露具体数字，只说长鑫科技的采购成本低于海外同行。一名青岛国资人士也提到，今年上半年工业硅价格波动，长鑫科技靠长协稳住了成本。光伏行业旺季时，硅料现货价格被推高，但长鑫科技的产线没有断供，价格也没有跟着现货暴涨。他说，这就是长协的意义，“保供是实的”。这套链条也在不断调整。杨明表示，各地国资不是一次性把供货能力建好的，长鑫科技扩一步，配套跟一步。有的省级国资先入股，后建产能，产线调试期间长鑫科技还是从原来的渠道拿货。等本地产能跑通了，份额慢慢切过去，是逐步替代。天津的绿菱气体二期产线计划今年下半年投产，新增产能主要面向长鑫科技。大湾区也在推进本地化工企业技改，目标是HBM产线用的高端品类。刘辉表示，技改投入不小，但如果能做出来，长鑫科技就可以少从海外买。他不确定什么时候能做成，“快的话一两年，慢的话不好说”。在杨明看来，跨省链条的本质是产能置换。用长鑫科技的采购订单，激活各地国资手里的存量重资产。各地的化工产线、气体装置、矿产产能，原本可能开不满，现在有了长鑫科技的长期订单，开工率上来了。反过来，长鑫科技也有了分散的、有保障的供货来源。但他也提到，链条拉得越长，管理成本越高。长鑫科技的采购部门要对接十几个省份的国企，每个省的报价、品质、交付标准都要统一考核。有的品类保留两三个省份的备选供应商，维持竞价空间。他说：“多了也累，少了又怕断，尺度一直在调。”（应受访者要求，杨明为化名）  阅读原文 文章原文

这项税收调整，不仅改变了电芯厂的报价单，也在改变新能源整车企业的成本账，甚至让部分上游材料商开始重新评估供货价格，电芯厂、整车厂、材料商，都在重新算账：谁来扛，谁来让，谁换道？作者：王雅洁封图：图虫创意距离9月1日恢复征收锂离子电池消费税还有三十余天。在长三角一家储能电芯企业的办公室里，运营总监刘厂长，正准备修改相关的报价单。刘厂长对经济观察报记者表示，结合企业2025年全年经营财报核算，他所在的企业净利率为3.2%，即将落地的2%消费税，对应他所在的企业四成以上利润；待到2027年税率升至4%，这部分税费将超过该企业全年净利润。他补充解释，该测算为静态测算，消费税按照不含税销售额计征，未叠加上游消费税进项抵扣带来的成本变化。7月17日，财政部、海关总署、税务总局正式对外发布公告，对锂原电池、锂离子蓄电池等此前免征消费税的电池产品分步恢复征收消费税，设置两档阶梯税率，2026年9月1日至2026年12月31日按照2%征收，2027年1月1日起税率上调至4%。这项税种自2015年设立之初，便对锂电池给予了免税待遇，以扶持彼时尚处培育期的国内电池产业。十一年后，中国锂电池全球出货占比超过八成，产业已走过扶持期，免税政策正式退出。与此同时，钠离子电池、固态电池被给予免税窗口至2028年12月31日，享受免税需要产品符合对应国家标准，企业持有具备CMA（省级及以上检验检测机构资质认定，资质附表包含电池检测项目）资质机构出具的合规检测报告，缺少相关资质材料无法办理免税。这项税收调整，不仅改变了电芯厂的报价单，也在改变新能源整车企业的成本账，甚至让部分上游材料商开始重新评估供货价格，电芯厂、整车厂、材料商，都在重新算账：谁来扛，谁来让，谁换道？一张报价单里的税费拉锯上述税种自2015年设立之初便对锂电池给予免税待遇，以扶持彼时尚处培育期的国内电池产业。彼时国内锂电池产业链远未成熟。十一年后，中国锂电池产业已具备自我造血能力。此番恢复征税，并非政策转向，而是产业从“扶上马”到“送一程”结束后的正常制度回归。短期阵痛是产业走向成熟的必经过程，税收工具从免税扶持切换到公平调节，亦是产业进入新阶段的标志。7月下旬，上述政策亮相之后，刘厂长召集销售、采购、生产、财务四个部门开会。他经营的这家工厂主要生产磷酸铁锂储能电芯，七成订单面向国内工商业储能集成商，没有海外出口业务。会上形成的方案很明确，即存量订单和新增订单分开处理。存量订单是最棘手的问题。年初该企业通过招投标拿下的长协合同，条款只绑定了碳酸锂价格浮动机制，没有预留消费税这类新增税费的分摊空间。储能集成商“咬住”合同条款，拒绝为9月之后交付的货物承担任何额外成本。这部分订单的消费税，只能由电芯厂自己扛。新增订单则进入拉锯战。刘厂长制定了阶梯报价方案，9月1日之后交付的电芯，报价拆分为基础电芯价和消费税分摊两部分。他提出两种模式供客户选择：客户全额承担税费，或者双方各承担一半。消费税法定缴纳方为电芯生产企业，上下游所有税费分担均为市场化商务约定，不会改变法定纳税主体。过去一周，他和几家长期合作的储能集成商召开议价会。谈判的焦点卡在分摊比例上。刘厂长表示，大部分工商业储能集成商本身也绑定了终端园区、工厂的固定能源服务合同，无法向上游涨价，只愿意承担三成新增成本。两家大型电网侧储能集成商预算弹性稍高，同意了新订单对半分摊，但坚持存量订单一分钱不能涨。还有三家小型储能打包商态度更直接，如果涨价，就转购头部电池厂商的产品，或者直接改用钠电方案。刘厂长不敢强硬涨价。一家二线储能电芯企业的销售负责人对经济观察报记者表示，他最近也遇到类似的情况，比如给下游客户的报价单改了好几版，每调整一次，客户就压一次价。订单体量大的客户让利空间非常小，他所在的企业不敢开口提价。上游的回应同样呈现分化。7月下旬，刘厂长的采购部门向四家上游主材供应商集中发函，提出整体采购价下调1.5个百分点。即便上游愿意降价，短期也只能在新季度订单里调整。当下刘厂长的企业近两个月备货依旧按原价拿货，短期降本效果有限。桌上那份报价单还在改。刘厂长说，距离9月1日还有时间，但每一天都在倒计时。倒计时里的财务清单距离9月1日还有三十余天，苏明所在公司的财务室里，团队成员正在梳理近半年的采购发票。苏明所在的钠电初创企业同时保留了少量锂电中试验证产线，锂电要缴税、钠电免征，但共用同一批设备和一部分通用原材料。9月1日之后，每一批锂电电芯出库都要计税，而钠电出货可以继续免税。他所在财务团队过去几天的核心工作，是在9月之前把两类产品的成本边界划清楚。难点之一是共用成本的分摊。同一条中试线轮换生产锂电和钠电，设备折旧、水电人工、通用辅材全部混在一起。消费税的核算要求精准划分两种产品对应的成本基数，锂电部分要计入计税基础，钠电部分可以剔除。苏明对经济观察报记者说，目前只能按工时分摊法来操作，记录每条产线每日锂电、钠电的开机工时，按工时比例分摊公共制造费用。所有领料单、生产工单强制标注产品品类，方便事后溯源。分摊方式本身存在一定争议。行业里没有统一的税务模板，有的企业按工时摊，有的按材料价值摊。苏明近期上门对接属地税务局税源管理科，得到的答复是工时分摊法可以认可，但要求留存连续三个月的工时、领料、设备运行记录备查。他表示，属地税务工作人员当面沟通时表示工时分摊方式可作为合规核算路径，但目前暂无全国统一成文执行细则，他们只能先按照该方式执行，完整留存全部生产台账资料备查，最终核算要求以后续正式征管文件为准。打包开票是另一个实操层面的问题。不少储能客户一次性打包采购钠电电芯、锂电电芯和配套BMS（电池管理系统），签订一张总采购合同，总价统一结算。税务要求拆分钠电免税货款和锂电应税货款，但客户不愿意拆分开票，希望合并开具总金额发票。一旦合并开票，税务有两种认定可能，全额视作锂电计税，或者要求企业举证拆分比例。这家企业的销售部门现在被要求，所有打包合同必须分项列明锂电、钠电的价款。苏明说，已经有两单因为客户坚持合并开票，财务部门没有放行，业务部门正在和客户重新协商合同拆分方案。上述二线储能电芯企业销售负责人对经济观察报表示，他所在的公司同样遇到了打包开票的问题。他举例：“客户订了一整批储能系统，里面既有锂电也有钠电，合同只写了一个总价。我们要求拆分开票，客户反映拆这么细，财务入账太麻烦。最后还是我们让步，在合同附件里加了明细清单才算过去。”上述二线储能电芯企业销售负责人专程找有关部门咨询了出口退税规则。虽然目前没有出口业务，但未来不排除做海外订单。税务局的答复是，锂电产品出口可退还全部生产环节消费税，只要是报关出口，国内缴纳的税费全额退回。这意味着，一旦企业拿到海外订单，这部分出货可以免于相应税费负担。苏明正在起草新的框架合同条款，所有跨年长协都要增设消费税调价条款，按照政策执行时段区分定价。2028年底钠电免税到期之后，行业还会再面临一轮调整，合同里必须提前把规则写清楚。距离9月1日还有时间，但财务室的台账、合同、测算表，每一天都在更新。谁承担新增成本三季度是新能源车企的集中备货期，周弘毅的日程被电池厂商的报价沟通占满。他负责三家新势力车企的电池采购业务，所有动力电池全部对外采购，没有自建电芯产能。7月17日，上述消费税政策落地之后，他和多家头部电池企业开展了多轮磋商，核心议题是，9月之后交付的电池，新增的消费税谁来承担。谈判的结果分层呈现。上半年敲定、约定三季度至年底陆续交付的存量长协订单，大部分合同没有预留税费调价条款，头部电池厂商坚持原有合约价不动，这部分新增的消费税成本短期只能由整车端自行消化。7月新政之后新洽谈的四季度采购订单，双方则达成了阶梯分摊方案。2%税率对应的新增成本，大致按照电池企业承担五成、整车企业分摊五成执行。对接二线电池供应商时，对方自身利润偏薄，多数谈成整车企业承担六成、对方承担四成。还有一部分海外出货车型配套的电池，依靠出口退税机制，电池厂商不把税费计入报价，这部分订单价格基本没有变动。周弘毅说，没有任何一家电池企业愿意全额包揽税费，也没有出现要求整车全部承担的极端情况，各方各让出一部分空间，保障三季度备货能够正常落地。但他同时面临另一个压力，既不能轻易上调终端车型售价，又无法完全消化新增成本。为此，他搭建了多层分摊方案，依托多供应商采购体系，把订单拆分给不同电池厂商，利用二线供应商的比价空间倒逼头部电池厂商适度让利。同时联合多家电池企业一起对接正极、铜箔、隔膜供应商，协商主材小幅降价，用上游降本对冲一部分电池税费。企业内部则通过优化相关封装工艺、整车轻量化，用制造端效率提升消化剩余成本增量。目前，这套方案落地存在卡点。上半年锂盐、电解液等上游材料大多签了半年锁价长协，上游材料短期调价空间很小。头部电池厂商的长协约束力强，很难临时大幅让利。国内新能源车价格战还在持续，一旦终端调价，很容易丢失性价比车型的客户。高端车型虽有调价底气，但主力走量车型不敢轻易涨价。周弘毅表示，目前只能靠多供应商议价和工艺降本来扛，中长线则依赖自研电池落地，但自建产能不会只盯着税收红利加速扩产，设备投入高、产能爬坡周期长、工艺管控难度大，这些现实门槛不会因为一项税收政策就消失。整车端的压力顺着链条向上游传导。陈默在华中经营一家中小型磷酸铁锂加工厂，产品以储能级磷酸铁锂为主，客户大多是长三角中小型储能电芯厂和两轮车电池小工厂，只有少量订单对接头部电池企业。最近，他陆续收到一些下游电池企业的降价诉求，绝大多数客户统一要求供货价格下调1.5个百分点，理由是新增消费税压缩了电池利润，需要上游材料共同分摊成本。不同客户的强硬程度有区别。长期、大批量拿货的储能电芯工厂态度最坚决，坚持必须降价，否则分流订单。一些订单零散的小型两轮车电池厂商议价底气偏弱，愿意把降价诉求放宽到1个百分点。综合全部谈判结果，陈默最终和多数客户敲定下调0.8至1个百分点，整体让利幅度大约只覆盖下游诉求的六成。他不敢完全拒绝降价，中小电池客户可选择的中小铁锂供应商较多，强硬不让利很容易流失订单。高镍三元领域行情存在明显差异。容百科技高镍三元正极销售负责人介绍，该材料多用于高端长续航车辆，车企盈利空间宽裕，电池企业可将大部分消费税成本转嫁给整车端，不必压低正极原料采购价保障收益。头部车企仅零星洽谈采购优惠，并未强制降价。仅有适配低端混动的少量中镍三元订单，下游电池方要求小幅降价，此类订单占比不高。综合来看，下游依托税费施压降价的情况，远少于磷酸铁锂赛道。传导链条走到这里已经清晰。税费从整车传到电池，电池传到材料，材料再往上传就传不动了。每一层都消化了一部分，最终扛得最多的是没有议价能力的中小电芯厂和中小材料商。钠电的税改窗口中游电芯和中小材料商在承压，另一条路线上的人则感受到了不同的节奏。苏明感觉到，客户的咨询量正在增加。他所在的钠电新材料企业专注于钠离子正极和电解液配套，7月20号之后，他和团队完成了两家传统电池企业的样品送测。这两家企业原本规划的储能锂电项目，现在开始拆分一部分预算切换到钠电方案，以此规避未来2%到4%的持续税费。苏明说，之前钠电替代更多是技术储备层面的讨论，消费税落地之后，客户开始把切换周期往前推了。一家主营两轮电动车电芯的小型加工厂的销售负责人对经济观察报表示，近一个月来下游两轮车品牌客户主动咨询钠电替换方案的频次明显增多。他说：“以前我们推钠电，客户觉得成本高、不成熟。现在客户反过来问我们，能不能供钠电、什么时候能供、价格差多少。”不过，他坦言现阶段还没有办法大批量稳定供货。适配钠电的电解液和极片工艺还没有完全跑顺，量产良品率暂时达不到大批量交付标准，钠电芯的单位成本仍高于常规磷酸铁锂电芯，即便不缴消费税，综合成本优势还不够突出。目前工厂只能提供小批量样品供客户做路测和实测，规模化替换供货还需要时间。苏明所在企业的上游供应商也在同步调整。硬碳负极、钠盐电解液原料的订单在增加，多家传统锂电辅材工厂主动接洽，希望配套生产钠电材料。这些上游企业不用承担锂电消费税压力，依靠新技术订单获得新增营收。苏明说，整条钠电产业链在缓冲期都在加速备货、送样、小批量试产，节奏明显比上半年快。但在政策红利和商业机会之间，还有大量细节需要厘清。苏明所在公司正在处理一系列边界问题。最突出的是共线分摊与打包开票的落地细节，相关核算规则该公司此前已经和属地税务部门沟通确认，工时分摊法可以认可，但需留存连续三个月的工时、领料、设备运行记录备查；打包合同必须分项列明锂电和钠电价款，无法拆分则全部视作锂电计税。此外，钠电电芯自用送检、内部测试并未对外销售，不会产生消费税应税行为，企业无需缴纳消费税，消费税仅针对对外销售的电池产品征收，相关环节增值税处理仍需谨慎。他还注意到时间问题。钠电消费税免税截止到2028年12月31日，享受免税需要产品符合对应国家标准，企业持有具备CMA（检验检测机构资质认定）资质机构出具的合规检测报告，企业签的供货合同往往跨年。他和法务团队正在修改合同模板，所有跨年度框架合同都要增设税费调价条款，按照政策执行时段区分定价。苏明说，这不仅是财务的事，公司的销售部门已经在跟客户沟通，2029年的订单，到时候政策怎么样谁也不知道，再叠加钠电免税存在国标、CMA检测的硬性资质门槛，合同里必须留口子。政策留出的免税窗口是确定的，但窗口期内能跑多远，取决于产业链上下游配套成熟的速度。（应受访者要求，文中苏明为化名）  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当周也堪称“超级存储周”。周一长鑫科技上市，接受公开市场定价；周三、周四，SK海力士和三星电子先后发布二季度财报，交出利润、库存和资本开支数据。作者：欧阳晓红封图：图虫创意7月27日，长鑫科技（688825.SH）上市交易，有人发财，有人发懵，有人干瞪眼，也有人在卖出之后长吁短叹。当日，长鑫科技股价从开盘价49.50元，迅速跌至38.11元，随后又冲上55.03元，最终回到49元附近。当天，上海、首尔与纽约，同一个产业的三个市场，在计算不同的未来。其中，上证指数上涨1.15%，深证成指上涨2.72%，科创50上涨1.16%，半导体材料设备指数上涨4.21%；韩国综合指数走出更曲折的“V”形；美股高开低走，标普500与纳斯达克高开后回落，基本抹去涨幅，芯片股反转更为剧烈，费城半导体指数由一度上涨1.1%转为收跌2.23%。是长鑫科技撼动了全球芯片市场吗？至少从这一天开始，中国存储从全球周期的追随者，变成全球市场重新估价时不能忽略的变量。当周也堪称“超级存储周”。周一长鑫科技上市，接受公开市场定价；周三、周四，SK海力士和三星电子先后发布二季度财报，交出利润、库存和资本开支数据。全球资金则继续面对5%以上的美国长期国债收益率。长鑫科技到底值多少钱，两家韩国半导体企业财报又将“照见”什么？一“常规打新，第一天就走了”“在瑟瑟发抖中加仓”“过于恐惧了”……中签者屏息盯盘：或走，或留，或追。他们算不上完全理性，也谈不上非理性，其中更不乏笃定者。这几种情绪，显影在同一根带着长上影和长下影的阴线上。7月27日9时44分左右，长鑫科技最低下探至38.11元。距开盘不过十余分钟，约650亿元资金已经换手。其中，中单与小单累计净卖出约378亿元，特大单与大单以近乎相等的规模承接。66.4%的换手率意味着，45.03亿股首日流通筹码中，约29.9亿股完成了从原始获配者到新买家的迁移。数百万中签筹码同时兑现，卖单逐级击穿买盘；当价格回落到38元附近，大额资金的承接终于压过新增抛盘，股价在数分钟内反弹至46元以上。38.11元也不是估值模型算出的答案。它更像是两种时间尺度相撞留下的价格：一边急着兑现数倍的账面收益，一边愿意为中国DRAM（动态随机存取存储器）的未来付钱。逻辑上，长鑫科技首日收盘市值比模型的基本面中枢高出约2.1万亿元。市场没有等待HBM（高带宽存储器）、良率、产能和利润逐项兑现，而是先把一部分的产业未来，写进了今天的价格。因此，49元究竟贵不贵，取决于长鑫科技今后能否把这2万多亿元的“期权价值”，逐步变成产能、技术、市场份额和可以穿越周期的利润。“长鑫科技是A股真正意义上的第一家世界级科技公司，是A股大科技的估值之锚。接下来，长鑫科技的走势依然会大超预期。野村证券给了长鑫科技长期112元的目标价。高盛电话会议提到长鑫科技HBM进程可能远超预期。这是估值逻辑的新变化。”一位资深私募人士说。他试图在40元点位加仓，奈何系统网络不给力，没有买入。二49元究竟买下了什么？是长鑫当下的利润、DRAM周期的繁荣，还是中国存储未来十年的可能性？周一，A股先给出一个价格：49元，约3.28万亿元市值。但这并非答案，只是第一次报价。随后的周三、周四，SK海力士财报将告诉市场，AI存储究竟能赚多少钱；三星电子财报则将回答市场，规模、技术与资本开支应该获得什么估值。单看利润，市场很难失望。三星电子已预告二季度销售额约171万亿韩元、营业利润约89.4万亿韩元，同比增长逾18倍；韩国7月前20天半导体出口金额同比增长180.6%，也给需求留下了实打实的证据。但市场已经不满足于“二季度赚了多少”。市场会追问三季度DRAM和NAND（闪存）合约价、HBM4的客户认证与良率、库存是否转回补库、2027至2028年新增产能有多大，以及资本开支最终能不能变成自由现金流。长鑫科技也要被写进这张供给表。对国内，扩产是国产替代的进展；放到全球市场，它意味着三星电子、SK海力士和美光科技之外，第四家DRAM厂商正在形成规模化产出。需求越强，厂商越想扩产；扩产越快，市场越会提前担心下一轮供给。周期行业难就难在这里：今天的短缺，往往在孕育明天的过剩。这正是两家韩企财报会成为长鑫科技估值参照的原因。产业的事以年计：订单、建厂、技术迭代和客户认证，都快不了；报表的事以季计：收入、毛利率、折旧和资本开支，逐季落定；资金的账本却以天计：长债收益率、基金赎回和外资流向，每天都要重新结算一次。7月27日的美股存储股盘中反转，则提出另一道问题：长鑫究竟是全球景气的受益者，还是可能改变未来供给格局的参与者？不到10年，长鑫科技“长”成了全球DRAM市场的第四家规模化厂商，市值也跨入全球半导体巨头行列，但从盈利规模、先进产品、客户结构到技术生态，与三星电子、SK海力士和美光科技之间仍有距离。不过，谁又能想到，2019年9月才携8Gb DDR4亮相世界制造业大会、当年11月才拿到首笔订单的长鑫科技，用了不到7年时间，就问鼎A股市值一哥。早在2022年世界集成电路大会暨第二届IC China博览会上，长鑫科技董事长兼首席执行官朱一明就在题为《新形势下，集成电路全球化供应链的挑战》的演讲中强调：产业链全球化是历史潮流，合作才能共赢。面对公开市场定价，而长鑫要过很多关：情绪、利润、周期、技术，还有全球竞争。无论如何，2026年7月27日，属于开市7年的科创板。上交所市场发展部副总监彭一刚在世界人工智能大会（WAIC）的一场论坛上谈起“STAR Market”：企业是星星，科创板本身也是资本市场的新星。他邀请在场者“携手共赴星辰大海”。7月27日收盘时，朱一明所持股份的账面价值超过780亿元；大洋彼岸，美光科技、闪迪和一批半导体股票遭到抛售，中国存储扩产与国产浸没式DUV（深紫外光刻）光刻机的可能性，也被迅速写入全球芯片股的价格。中国市场在为长鑫科技的稀缺性加价，海外市场则开始为其可能带来的竞争重新估价。7月27日晚，朱一明会想什么？他或许会看一眼那根长长的K线。但比49元收盘价更迫近的，是579亿元（绿鞋全额行使后可达666亿元）融资如何变成设备、良率、产能与下一代产品，也是今天被市场提前支付的未来，能否在此后的财报里逐季兑现。  阅读原文 文章原文

对于拥有硬件、制造、供应链、质量体系、服务体系和全球本地化能力的中国企业来说，AI正在改变产业竞争的维度。作者：冯科翰封图：图片资料室史上规模最大的2026美加墨世界杯落下帷幕，西班牙以1-0战胜阿根廷夺得冠军。这是一场关乎足球的全球赛事，也是一场全球顶尖企业展示品牌、技术和全球化能力的“赛事”。作为连续三届赞助世界杯的中国企业，海信在今年的世界杯赛场打出了“有爱，科技也动情”（Innovating a Brighter Life）的口号。在世界杯赛事中，海信的RGB MiniLED显示设备也进入国际转播中心及VAR相关工作场景，服务赛事转播和视频助理裁判回看。十年间，这家企业在国际顶级赛事上完成了一次重要的角色转变。从2016年开始，海信正式赞助顶级国际足球赛事，成为较早、较成系统地持续布局全球体育营销的中国企业。十年间，海信实现了从场边广告走进VAR裁判室、从赛事赞助商升级为显示技术合作伙伴的跨越，实现了从“呼喊关注”到“塑造认同”的转变。推动这种转变的，不仅有海信在技术、质量上的持续投入，更有赖于其在全球化领域的深耕。今年是海信全球化的第三十年。1996年，海信在南非设立第一家海外公司；2006年，海信正式确立以自主品牌为核心的国际化战略；2016年，海信首次成为欧洲杯全球赞助商。2026年，站在全球化的又一节点上，海信正在完成一次新的角色转化：在AI技术周期中，利用其在AI领域的技术积累和对真实生活场景的深刻理解，定义未来的智能生活。在世界杯赛事期间，海信召开了全球客户大会，首次披露了其AI战略。面对AI浪潮奔涌带来的全球产业深刻重构，海信的答案是“ALL IN AI”：聚焦AI核心产业链布局AI产业，聚焦AI+场景创新，实现从智能设备到智能伴侣的升级。一家中国企业的十年一跃过去十年，海信在世界顶级赛事中完成的角色转变，也是一家中国企业全球化能力不断迭代的过程。海信是中国最早一批坚持以自主品牌出海的企业。从1996年首次出海到2016年，海信用了二十年时间，完成了在全球多个市场的扎根，在制造、技术、品质、售后方面初步形成了全球化的竞争力，也让很多人初步接触到了海信这一中国品牌。家电产品不同于快消品，用户购买周期更长，一个电视品牌要真正进入全球家庭，需要建立对品牌的认知和信任。已经在全球打牢地基的海信，需要一个契机，让海信在全球市场“被看见”。2016年的欧洲杯提供了这样一个机会。2016年，海信第一次赞助全球顶级赛事，成为欧洲杯历史上首个中国赞助商。通过赞助欧洲杯及多项顶级赛事，海信成为被全球市场认知的中国品牌。随着海信产品品质和技术的提升，“被看见”已经不够，海信需要在世界杯赛场上“踢出更精彩的进球”。世界杯天然适合电视品牌讲述自身产品力。它是全球最大规模的家庭观赛场景之一。画质、色彩、刷新率、运动画面处理、智能系统和内容入口，都能在球迷观看比赛的过程中被感知，这些都可以成为展示海信产品力和技术力的绝佳舞台。在这样的背景下，显示技术进入国际转播中心和VAR相关工作场景，不再只是一次技术露出。它意味着海信这一中国品牌开始从赛事的赞助商变成技术服务商。世界杯也不再只是海信品牌的曝光场，也逐渐成为观察海信全球化能力和技术能力的窗口。这一次进入世界杯关键场景的，是海信RGB MiniLED显示技术。RGB MiniLED不是一个简单的屏幕参数。它使用红、绿、蓝三基色光源，对色彩还原、亮度控制、画面对比、光色协同和系统稳定性都有更高要求。在赛事回放、高清转播和细节辨认等场景中，显示设备需要尽可能准确、稳定地呈现画面。RGB MiniLED的产业化涉及三基色背光的光色协同控制、发光效率、稳定性和整机系统匹配等问题。换句话说，一块屏幕能进入世界杯，背后是多年研发、制造和产业链协同。2005年，海信推出中国首颗拥有自主知识产权的数字视频处理芯片“信芯”。此后，海信持续在显示芯片、ULED、激光显示、MiniLED、AI画质等方向投入。到RGB MiniLED阶段，显示技术已经不是单点产品竞争，而是芯片、光学、算法、整机调校、制造和质量控制共同构成的系统能力。在技术亮点外，今年世界杯，海信还不断拓展新的传播场景、互动方式和内容表达，让赛事传播与用户建立连接、形成体验、沉淀价值。从纽约哈德逊广场的沉浸式体验，到纽约SFE商业展示区的前沿技术展示；从多伦多FIFA博物馆的感官互动，到墨西哥城FFF现场的球迷热情；从国际转播中心VAR工作间的技术呈现，到更多IP与跨界合作带来的品牌触点延展，海信正以技术为底层支撑、以足球文化为情感载体，持续构建与全球消费者的深度连接，探索顶级体育营销IP的更多可能，让品牌与用户的互动更具参与感、体验感和真实感。如果说10年前，海信借助顶级赛事让世界看见中国品牌；那么10年后的今天，海信正在借助世界杯这样的世界级舞台，让全球用户更进一步理解中国品牌所代表的技术实力、服务能力与价值表达。所谓“十年一跃”，跃升的不只是品牌知名度，更是全球化经营能力、品牌认同方式和价值输出水平的整体升级。AI时代的竞争底气2026年，海信完成了“十年一跃”，在以AI为主的新技术周期中，海信正在迎来什么新的转变？2026年世界杯决赛前夕，海信在纽约召开全球客户大会。海信集团CEO于芝涛正式发布企业战略升级，提出面对AI重塑万物的浪潮，海信将围绕产业、产品、品牌、服务和全球本土化运营展开升级。在这场发布会中，于芝涛表示，海信将坚定推进五大举措：聚焦AI核心产业链布局产业；聚焦“AI+场景”创新，推动智能设备向家庭智能伴侣进化；持续深耕体育营销，以长期主义提升全球品牌影响力；坚持服务优先，全面升级全球用户体验；深化全球本土化运营，着力构建客户长期价值共赢体系，以此全面拥抱AI加速迈向世界一流。在产业方面，海信将坚持聚焦AI核心产业链布局产业。在数据中心能源、AI基础设施、模型、AI智能体、物理应用五大层级，均有深度布局。在能源层，海信旗下的科林电气、网络能源、达驰电气组成的智慧能源产业布局一二次配电解决方案，提供储能和数据中心的解决方案，为AI算力运行提供重要支撑。同时海信布局商业航天的电源解决方案，旗下乾照光电是国内商业航天太阳能电池的提供商，占据市场30%份额。在AI基础设施层，海信是唯一的涵盖了光芯片、数据光模块、接入光模块的企业，为AI算力网络提供最关键的光通信产品，同时在端侧AI芯片、光通信、激光器件上持续研发。在大模型层，海信在全球知名模型合作的基础上，自研星海模型，可以根据不同场景提供更灵活、更可控的部署能力。据介绍，经过三年的产业调整与垂直深耕，海信已形成“1+5”产业架构——“1”为智能终端基石业务，“5”大增长引擎涵盖AI Hub、半导体、能源、激光及汽车电子产业。这一产业链条并不是在AI热潮出现后从零搭建的，而是根植于海信长期以来对技术的坚持。自成立伊始，海信就确立了“技术立企”的原则，并对显示技术等多项技术进行持续性的研发投入。定义智能新生活AI最终要落到实际场景里。在纽约客户大会上，于芝涛提出未来智能设备将从“智能终端”向“家庭智能伴侣”进化。这类产品需要具备四种能力：有感官，能够主动感知；有大脑，能够主动思考和持续记忆；可交流，能够进行自然交互；可执行，能够理解用户意图并完成任务。智能终端是海信离用户最近的入口。电视、冰箱、空调、洗衣机，以及未来更多家庭设备，都可能从单一功能产品，变成能够感知环境、理解用户、主动服务的智能节点。这也是海信和一些AI公司的不同之处。它不是先从大模型出发，再寻找应用场景；而是从硬件、终端、供应链、制造体系和真实生活出发，重新理解AI如何进入物理世界。于芝涛在大会上提出，物理AI层是真正展现价值的地方。这个判断很关键。AI如果只停留在模型和屏幕里，价值仍然有限；只有进入家庭、汽车、能源、商业空间等真实场景，才能真正改变用户体验。从这个角度看，海信的AI战略不是突然追逐风口。它更像是把过去多年形成的显示技术、智能终端、全球供应链、服务体系和本地化能力，重新放进AI时代的产业链里。海信电视的小聚识图，可以实时解析影片画面内容，结合观影上下文进行智能解读和推荐；海信冰箱的AI净味功能，可以检测异味气体并进行净味除菌；海信空调的AI人感功能，可以根据人的位置调整送风方向；陪伴机器人则把移动屏幕、家庭看护、娱乐和陪伴功能结合起来。这些产品的共同点，是家电不再只是执行指令的机器。电视不只是显示屏，冰箱不只是储鲜设备，空调不只是温度调节器，机器人也不只是移动终端。它们都在被重新定义为家庭生活中的智能节点，它们都将与人产生连接，直面人的需求。这也回应了海信在世界杯上打出的那句口号：“有爱，科技也动情。”对一家以显示和家电起家的科技企业来说，它需要关切的是：技术最终服务谁？如果AI只是让设备更复杂，用户未必需要；如果AI能让家庭生活更省心、更舒适、更可靠，它才会真正成为产品价值的一部分。这种务实的技术态度正在快速推动AI与海信全球化能力的系统性融合。目前，海信在全球设有32个研发中心、41个工业园区和生产基地、65个海外公司和办事处，海外员工超过两万人，为海信在全球的制造、研发、市场提供了支撑。海信的全球化经验，使它更理解不同市场里的具体生活。不同国家的用户，有不同的语言、气候、住房结构、能源条件、渠道体系和服务习惯。AI要真正进入这些市场，不能只靠一套统一模型，也不能只靠一场发布会，而需要长期本地化运营作为支撑。在世界杯期间，海信发布了《海信质量法》，提出以用户为中心、全价值链业务覆盖、AI战略驱动的质量管理思路。对海信来说，AI不仅会改变产品，也会改变质量管理方式，包括用户需求识别、运营过程预判和全链条协同，海信全面拥抱AI，也是在全面提升经营质量。《海信质量法》以“以用户为中心，全价值链业务覆盖，AI战略驱动”为鲜明特色。海信“AI+SPACE”的质量管理模式，推动质量管理由产品质量控制向全旅程体验质量、由企业内部管理向产业链生态协同、由经验驱动改进向数据智能驱动进化转型。对于拥有硬件、制造、供应链、质量体系、服务体系和全球本地化能力的中国企业来说，AI正在改变产业竞争的维度。过去三十年，中国企业更多是在追赶中完成全球化：追赶技术、追赶品牌、追赶渠道、追赶国际企业的经营能力。如今，海信正在想世界释放这样的信息：在新的技术周期里，一家中国科技企业可以不再只是追赶，而是有能力定义产品、服务和全球化竞争的新形态新标准。“我们已为未来的挑战做好充分准备。我们相信，在这场新的比赛中将再次成为赢家。”于芝涛表示。  阅读原文 文章原文

当地时间2026年7月28日，日本东京都港区，一块电子屏显示日元对美元的汇率。图片来源：CFP 界面新闻记者 | 张一诺 日前，日元对美元跌破1美元兑163日元，刷新1986年以来近40年最低纪录，并持续在1美元对163-164日元区间震荡。 不同于历史上由美日利差单一驱动的贬值行情，本轮日元贬值与利差收窄同时发生——日本央行自2024年3月退出负利率后，已进入加息通道，政策利率逐步上调至1%，达到1995年以来最高水平。 分析人士指出，本轮日元贬值已不是简单套息交易行情，而是市场对日本财政可持续性、货币政策独立性以及产业竞争力长期下滑的系统性重估。在核心结构性矛盾未缓解前，日元弱势格局短期内难以逆转。 越加息、越贬值 美日利差一直是日元贬值的底层逻辑。高企的利差驱动全球套息交易持续滚动——投资者借入低息日元、兑换美元配置高收益资产，源源不断输出日元抛压。 但2025年以来，传统框架逐渐失效。2025年至今，美联储累计降息75个基点，日本央行则累计加息75个基点，美日政策利差由4.0–4.25个百分点收窄至2.5–2.75个百分点。利差明明在收敛，日元却越跌越凶。 中国金融四十人论坛（CF40）研究院发给界面新闻的一份报告中，将本轮日元贬值的原因归结为资金外流、交易拥挤、外部冲击三重力量。企业层面，海外留存收益大量用于境外再投资，基本不回流；居民层面，新版个人免税储蓄账户制度（NISA）持续鼓励资金出海；叠加外资为规避日股持仓风险而进行的对冲操作，以及中东冲突带来的高昂能源购汇，日元需求持续萎缩。 “最重要的行情转折点，来自高市早苗政府财政取向转变。”中金公司外汇研究分析师李刘阳对界面新闻表示，高市早苗上台后推行扩张性财政，减税配套大额基建支出，还多次公开要求央行保持宽松、谨慎加息。今年6月发布的《经济财政运营与改革基本方针》进一步引发“政策冲击”：文件弱化财政整顿目标，新设无年度支出上限的产业投资框架，并要求货币政策配合政府增长战略。 “市场定价逻辑随之重构，日债收益率上行不再代表经济复苏驱动的货币收紧，而是投资者要求更高风险溢价，对冲国债供给扩张、债务可持续性隐忧。日元、日债同步下跌的独特行情，根源正在于此。”李刘阳说。 此外，从根本上说，汇率反映的是一国经济实力。近年来，日本在互联网、人工智能、新能源等全球主流技术赛道集体“掉队”，而传统的汽车等支柱产业又面临中美竞争挤压。技术创新乏力直接拖累了全要素生产率的增长，削弱了其产业的长期竞争力， 支撑汇率的“底气”自然会逐渐流失。 结构性困局锁定弱势 更为棘手的是，面对日元持续贬值，政策端缺乏破局手段。 CF40研究院指出，日本政府外汇干预效力正逐年递减。今年4-5月日本政府共计投入11.73万亿日元（按当时汇率折合734亿至740亿美元）买入日元、卖出美元，创1991年有数据记录以来干预规模之最，但仅换来一个月的短暂反弹。从货币政策看，加息被占国内生产总值（GDP）250%的政府债务刚性锁死，每加息1个百分点年付息成本增加2万亿-2.5万亿日元，叠加通胀持续低于目标，日本央行只能维持极克制的渐进节奏。被动等待美联储降息又完全受制于外部周期，美国通胀粘性下美联储仍保留加息选项，被动等待的不确定性极高。 “三条路径均难以扭转中长期贬值趋势，日元已进入政策弱约束、市场强定价的阶段。”CF40研究院报告写道。 进入7月，海内外机构密集更新日元展望，一致看空未来12-18个月走势。 7月1日，汇丰银行发布报告称，至2026年底美元对日元汇率将升至162，2027年年中进一步上行至164。 汇丰外汇策略师对界面新闻表示，考虑到美元基本面更加强劲，日本当局干预日元汇率的门槛可能已“略有提高”——日本财务省仍会抵制日元无序贬值，但容忍阈值已经抬升，因此下调了至明年的日元汇率预测。 值得注意的是，美国财政部最新半年度汇率政策报告指出，针对汇率无序大幅涨跌，各国实施外汇干预均为合理调控手段。市场将其解读为美国认可日本政府出手托举日元的干预行为。 7月6日，高盛全球外汇和利率主管Kamakshya Trivedi直接将12个月美元对日元预测值从155大幅上调至165，3个月、6个月目标分别维持162、163。这一预测使高盛成为彭博调查中最为看空日元的机构之一。 高盛指出，此次大幅上调美元对日元预测，核心逻辑仍是美日货币政策持续分化。一方面，新任美联储主席凯文·沃什的偏鹰派立场，叠加通胀展现出的顽固韧性，持续推后市场对降息时点的预期，近期两次降息甚至可能延至2027年方能落地。这意味着美元利率将在更长时间内维持高位，为美元指数构筑坚实支撑；另一方面，日本央行加息步伐极为缓慢，加之政府债务率超250%的沉重财政约束，其货币政策正常化空间被大幅压缩。 日本头部金融机构三井住友也确认了日元弱势周期的延续性。该机构分析师指出，当下美元买盘是全市场的普遍性交易行为，不局限于做空日元。中东地缘紧张局势持续推升美债收益率，在市场自发交易力量作用下，美元对日元大概率将自然上行至164关口。 后市关键变量落在美联储政策路径。 尽管弱势格局较为明确，但日元并非没有反转可能。综合主流机构观点来看，日元修复须要触发结构性变量共振，核心拐点条件集中在四方面：一是美联储开启持续降息周期，美日利差实现实质性收窄；二是日本央行超预期加息，重塑货币政策独立性，打破 “财政主导” 的市场预期；三是日本重启严格财政整顿，收缩债务规模、修复信用；四是日本产业竞争力出现实质性修复，重塑出口基本面支撑。 当地时间2026年7月28日，日本东京都港区，一块电子屏显示日元对美元的汇率。图片来源：CFP 界面新闻记者 | 张一诺 日前，日元对美元跌破1美元兑163日元，刷新1986年以来近40年最低纪录，并持续在1美元对163-164日元区间震荡。 不同于历史上由美日利差单一驱动的贬值行情，本轮日元贬值与利差收窄同时发生——日本央行自2024年3月退出负利率后，已进入加息通道，政策利率逐步上调至1%，达到1995年以来最高水平。 分析人士指出，本轮日元贬值已不是简单套息交易行情，而是市场对日本财政可持续性、货币政策独立性以及产业竞争力长期下滑的系统性重估。在核心结构性矛盾未缓解前，日元弱势格局短期内难以逆转。 越加息、越贬值 美日利差一直是日元贬值的底层逻辑。高企的利差驱动全球套息交易持续滚动——投资者借入低息日元、兑换美元配置高收益资产，源源不断输出日元抛压。 但2025年以来，传统框架逐渐失效。2025年至今，美联储累计降息75个基点，日本央行则累计加息75个基点，美日政策利差由4.0–4.25个百分点收窄至2.5–2.75个百分点。利差明明在收敛，日元却越跌越凶。 中国金融四十人论坛（CF40）研究院发给界面新闻的一份报告中，将本轮日元贬值的原因归结为资金外流、交易拥挤、外部冲击三重力量。企业层面，海外留存收益大量用于境外再投资，基本不回流；居民层面，新版个人免税储蓄账户制度（NISA）持续鼓励资金出海；叠加外资为规避日股持仓风险而进行的对冲操作，以及中东冲突带来的高昂能源购汇，日元需求持续萎缩。 “最重要的行情转折点，来自高市早苗政府财政取向转变。”中金公司外汇研究分析师李刘阳对界面新闻表示，高市早苗上台后推行扩张性财政，减税配套大额基建支出，还多次公开要求央行保持宽松、谨慎加息。今年6月发布的《经济财政运营与改革基本方针》进一步引发“政策冲击”：文件弱化财政整顿目标，新设无年度支出上限的产业投资框架，并要求货币政策配合政府增长战略。 “市场定价逻辑随之重构，日债收益率上行不再代表经济复苏驱动的货币收紧，而是投资者要求更高风险溢价，对冲国债供给扩张、债务可持续性隐忧。日元、日债同步下跌的独特行情，根源正在于此。”李刘阳说。 此外，从根本上说，汇率反映的是一国经济实力。近年来，日本在互联网、人工智能、新能源等全球主流技术赛道集体“掉队”，而传统的汽车等支柱产业又面临中美竞争挤压。技术创新乏力直接拖累了全要素生产率的增长，削弱了其产业的长期竞争力， 支撑汇率的“底气”自然会逐渐流失。 结构性困局锁定弱势 更为棘手的是，面对日元持续贬值，政策端缺乏破局手段。 CF40研究院指出，日本政府外汇干预效力正逐年递减。今年4-5月日本政府共计投入11.73万亿日元（按当时汇率折合734亿至740亿美元）买入日元、卖出美元，创1991年有数据记录以来干预规模之最，但仅换来一个月的短暂反弹。从货币政策看，加息被占国内生产总值（GDP）250%的政府债务刚性锁死，每加息1个百分点年付息成本增加2万亿-2.5万亿日元，叠加通胀持续低于目标，日本央行只能维持极克制的渐进节奏。被动等待美联储降息又完全受制于外部周期，美国通胀粘性下美联储仍保留加息选项，被动等待的不确定性极高。 “三条路径均难以扭转中长期贬值趋势，日元已进入政策弱约束、市场强定价的阶段。”CF40研究院报告写道。 进入7月，海内外机构密集更新日元展望，一致看空未来12-18个月走势。 7月1日，汇丰银行发布报告称，至2026年底美元对日元汇率将升至162，2027年年中进一步上行至164。 汇丰外汇策略师对界面新闻表示，考虑到美元基本面更加强劲，日本当局干预日元汇率的门槛可能已“略有提高”——日本财务省仍会抵制日元无序贬值，但容忍阈值已经抬升，因此下调了至明年的日元汇率预测。 值得注意的是，美国财政部最新半年度汇率政策报告指出，针对汇率无序大幅涨跌，各国实施外汇干预均为合理调控手段。市场将其解读为美国认可日本政府出手托举日元的干预行为。 7月6日，高盛全球外汇和利率主管Kamakshya Trivedi直接将12个月美元对日元预测值从155大幅上调至165，3个月、6个月目标分别维持162、163。这一预测使高盛成为彭博调查中最为看空日元的机构之一。 高盛指出，此次大幅上调美元对日元预测，核心逻辑仍是美日货币政策持续分化。一方面，新任美联储主席凯文·沃什的偏鹰派立场，叠加通胀展现出的顽固韧性，持续推后市场对降息时点的预期，近期两次降息甚至可能延至2027年方能落地。这意味着美元利率将在更长时间内维持高位，为美元指数构筑坚实支撑；另一方面，日本央行加息步伐极为缓慢，加之政府债务率超250%的沉重财政约束，其货币政策正常化空间被大幅压缩。 日本头部金融机构三井住友也确认了日元弱势周期的延续性。该机构分析师指出，当下美元买盘是全市场的普遍性交易行为，不局限于做空日元。中东地缘紧张局势持续推升美债收益率，在市场自发交易力量作用下，美元对日元大概率将自然上行至164关口。 后市关键变量落在美联储政策路径。 尽管弱势格局较为明确，但日元并非没有反转可能。综合主流机构观点来看，日元修复须要触发结构性变量共振，核心拐点条件集中在四方面：一是美联储开启持续降息周期，美日利差实现实质性收窄；二是日本央行超预期加息，重塑货币政策独立性，打破 “财政主导” 的市场预期；三是日本重启严格财政整顿，收缩债务规模、修复信用；四是日本产业竞争力出现实质性修复，重塑出口基本面支撑。

2026年7月28日，江苏苏州，通苏嘉甬高铁张家港段建设现场。图片来源：CFP  记者 王珍 摩根大通中国首席经济学家朱锋周二对包括界面新闻在内的多家媒体表示，下半年，中国经济的主线预计是一个可控的修复，而不是一个强劲的全面复苏。当前经济运行面临房地产下行、内需修复偏慢、以及外部不确定性上升的三重约束。下半年逆周期调节的重点在于财政发力、货币政策协同配合。 朱锋指出，当前中国经济呈现一定的“K型分化”特征：一方面，高技术制造、出口产业链等保持强劲；另一方面，房地产、传统制造业、部分线下服务业、民间投资持续偏弱。生产端韧性能否转化为持续增长，关键要看内需能否消化新增产出。  具体到“三重约束”，朱锋表示，房地产短期内料较难实现全面企稳，预计今年重拾增长动能的概率较低。当前的矛盾不局限于利率、限购等需求端政策，而是房企债务、存量库存、未完工项目、地方财政、居民信心等多重因素叠加。政策的着力点在于依托保交楼、城市更新和保障房改造，推动地产拖累逐步收敛。 内需方面，朱锋表示，虽然服务消费、线上和体验型消费颇具韧性，但汽车、家电等耐用品消费持续承压。消费券、以旧换新等政策仅能在短期托底需求，难以扭转居民预防性储蓄倾向。消费持续回暖需要收入预期、就业环境、公共服务保障与住房预期同步改善。  从外部环境来看，朱锋强调，外需能起到缓冲作用，但较难替代内需修复，且其本身正面临中东地缘局势、贸易摩擦和关税风险等多重冲击。若外需走弱而内需未能及时接棒，工业生产的韧性料将转为库存压力，激化价格战，压缩企业利润。 朱锋表示，守住全年增长区间，不仅要加快既有财政政策的执行节奏，还需做好必要时追加增量政策的准备，关键在于打通从资金到项目、订单、就业、居民收入乃至民间投资的传导链条。 和多数分析师一样，他也认为，财政是下半年稳增长的主力——从新增专项债、政策性金融工具、中央预算内资金，到城市更新、新型基础设施建设、扩大消费等均需要提速。若财政支出提速而三季度经济动能仍持续偏弱，四季度财政加码概率上升，重点是拉动有效投资、扶持民生和中小微企业、以及化解地产库存。货币政策则需协同财政发力，维持流动性合理充裕，侧重运用结构性工具、再贷款等手段降低实体经济融资成本，稳定地产链条。 朱锋预计，下半年央行可能会下调以逆回购利率为代表的政策利率。“利率的话，预计会有10个基点的降息，但我们也多次强调，鉴于利率水平已经较低，那么降息真正能起到的刺激作用并不会很大。” 他说，即便利率进一步下调，更多是释放货币政策维持适度宽松的信号，难以单独扭转需求偏弱的局面。 朱锋表示，当前货币政策最大的难题不在于利率水平高低，而是传导机制需进一步打通，且面临供需双重约束。需求端，企业与居民对盈利前景预期偏弱，优质投资项目稀缺，即便融资成本下行，主体主动借贷意愿亦不足；供给端，在经济下行周期，银行风险偏好收紧，出于风控考量，对行业景气度偏弱的领域放贷趋于谨慎，即便市场流动性充裕，资金也难以顺畅流向实体经济。这种“流动性充裕、信贷需求不足、金融机构惜贷”的组合，属于典型的政策传导阻滞。 朱锋进一步表示，从中长期视角来看，化解各类风险、修复信贷循环的根本抓手仍是提振经济增长。未来中国经济走向的核心变量，在于政策能否将产业升级的潜力和财政资源，有效转化为持续增长的内需、企业信心与居民收入，从根本上化解供强需弱的结构性失衡。 “经济增长能够帮助化解债务压力，改善企业盈利预期，带动居民消费意愿回升，推动通胀向2%的目标靠拢。无论是海外危机时期的政策实践，还是国内银行业风险化解经验均印证，增长是创造条件、推进疏通各类矛盾的关键。若条件允许，更大力度的总量宽松搭配积极有效的财政政策组合，能够更有效地激活内需、促进经济良性循环。”朱锋说。 2026年7月28日，江苏苏州，通苏嘉甬高铁张家港段建设现场。图片来源：CFP  记者 王珍 摩根大通中国首席经济学家朱锋周二对包括界面新闻在内的多家媒体表示，下半年，中国经济的主线预计是一个可控的修复，而不是一个强劲的全面复苏。当前经济运行面临房地产下行、内需修复偏慢、以及外部不确定性上升的三重约束。下半年逆周期调节的重点在于财政发力、货币政策协同配合。 朱锋指出，当前中国经济呈现一定的“K型分化”特征：一方面，高技术制造、出口产业链等保持强劲；另一方面，房地产、传统制造业、部分线下服务业、民间投资持续偏弱。生产端韧性能否转化为持续增长，关键要看内需能否消化新增产出。  具体到“三重约束”，朱锋表示，房地产短期内料较难实现全面企稳，预计今年重拾增长动能的概率较低。当前的矛盾不局限于利率、限购等需求端政策，而是房企债务、存量库存、未完工项目、地方财政、居民信心等多重因素叠加。政策的着力点在于依托保交楼、城市更新和保障房改造，推动地产拖累逐步收敛。 内需方面，朱锋表示，虽然服务消费、线上和体验型消费颇具韧性，但汽车、家电等耐用品消费持续承压。消费券、以旧换新等政策仅能在短期托底需求，难以扭转居民预防性储蓄倾向。消费持续回暖需要收入预期、就业环境、公共服务保障与住房预期同步改善。  从外部环境来看，朱锋强调，外需能起到缓冲作用，但较难替代内需修复，且其本身正面临中东地缘局势、贸易摩擦和关税风险等多重冲击。若外需走弱而内需未能及时接棒，工业生产的韧性料将转为库存压力，激化价格战，压缩企业利润。 朱锋表示，守住全年增长区间，不仅要加快既有财政政策的执行节奏，还需做好必要时追加增量政策的准备，关键在于打通从资金到项目、订单、就业、居民收入乃至民间投资的传导链条。 和多数分析师一样，他也认为，财政是下半年稳增长的主力——从新增专项债、政策性金融工具、中央预算内资金，到城市更新、新型基础设施建设、扩大消费等均需要提速。若财政支出提速而三季度经济动能仍持续偏弱，四季度财政加码概率上升，重点是拉动有效投资、扶持民生和中小微企业、以及化解地产库存。货币政策则需协同财政发力，维持流动性合理充裕，侧重运用结构性工具、再贷款等手段降低实体经济融资成本，稳定地产链条。 朱锋预计，下半年央行可能会下调以逆回购利率为代表的政策利率。“利率的话，预计会有10个基点的降息，但我们也多次强调，鉴于利率水平已经较低，那么降息真正能起到的刺激作用并不会很大。” 他说，即便利率进一步下调，更多是释放货币政策维持适度宽松的信号，难以单独扭转需求偏弱的局面。 朱锋表示，当前货币政策最大的难题不在于利率水平高低，而是传导机制需进一步打通，且面临供需双重约束。需求端，企业与居民对盈利前景预期偏弱，优质投资项目稀缺，即便融资成本下行，主体主动借贷意愿亦不足；供给端，在经济下行周期，银行风险偏好收紧，出于风控考量，对行业景气度偏弱的领域放贷趋于谨慎，即便市场流动性充裕，资金也难以顺畅流向实体经济。这种“流动性充裕、信贷需求不足、金融机构惜贷”的组合，属于典型的政策传导阻滞。 朱锋进一步表示，从中长期视角来看，化解各类风险、修复信贷循环的根本抓手仍是提振经济增长。未来中国经济走向的核心变量，在于政策能否将产业升级的潜力和财政资源，有效转化为持续增长的内需、企业信心与居民收入，从根本上化解供强需弱的结构性失衡。 “经济增长能够帮助化解债务压力，改善企业盈利预期，带动居民消费意愿回升，推动通胀向2%的目标靠拢。无论是海外危机时期的政策实践，还是国内银行业风险化解经验均印证，增长是创造条件、推进疏通各类矛盾的关键。若条件允许，更大力度的总量宽松搭配积极有效的财政政策组合，能够更有效地激活内需、促进经济良性循环。”朱锋说。

【隔夜行情】 •周二（2026年07月28日），A股三大股指集体下跌，截至收盘，上证综指跌1.16%，报3813.31点；深证成指跌4.52%，报13509.68点；创业板指跌7.35%，报3327.03点。沪深两市成交总额20257.81亿元，较前一个交易日缩量约508.40亿元。 •周二（2026年07月28日），恒生指数涨0.41%，恒生科技指数涨0.61%。存储概念股走弱，兆易创新跌超17%，澜起科技跌超13%。PCB概念股走低，建滔积层板、广合科技跌超16%。半导体板块下挫，华虹宏力跌近7%，上海复旦跌超6%，中芯国际跌超2%。 •周二（当地时间2026年07月28日），美股三大指数涨跌不一，截至收盘，道指收涨537.24点，报52747.32点，涨幅为1.03%；纳指收跌55.17点，报24876.91点，跌幅为0.22%；标普500指数收涨15.6点，报7428.78点，涨幅为0.21%。 【今日新股】 今日无新股上市，无新股申购。 【重要新闻】 【6月末银行理财市场存续规模33.66万亿元 同比增加9.75%】7月28日，银行业理财登记托管中心今日发布《中国银行业理财市场半年报告（2026年上）》。报告显示，2026年上半年，全国共有100家银行机构和32家理财公司累计新发理财产品1.82万只，累计募集资金39.21万亿元。截至2026年6月末，全国共有153家银行机构和32家理财公司有存续的理财产品，共存续产品5.12万只，较年初增加10.58%，同比增加22.49%；存续规模33.66万亿元，较年初增加1.11%，同比增加9.75%。2026年上半年，理财产品整体收益稳健，累计为投资者创造收益3052亿元。其中，银行机构累计为投资者创造收益379亿元；理财公司累计为投资者创造收益2673亿元。2026年上半年，理财产品平均年化收益率为2.05%。  【隔夜行情】 •周二（2026年07月28日），A股三大股指集体下跌，截至收盘，上证综指跌1.16%，报3813.31点；深证成指跌4.52%，报13509.68点；创业板指跌7.35%，报3327.03点。沪深两市成交总额20257.81亿元，较前一个交易日缩量约508.40亿元。 •周二（2026年07月28日），恒生指数涨0.41%，恒生科技指数涨0.61%。存储概念股走弱，兆易创新跌超17%，澜起科技跌超13%。PCB概念股走低，建滔积层板、广合科技跌超16%。半导体板块下挫，华虹宏力跌近7%，上海复旦跌超6%，中芯国际跌超2%。 •周二（当地时间2026年07月28日），美股三大指数涨跌不一，截至收盘，道指收涨537.24点，报52747.32点，涨幅为1.03%；纳指收跌55.17点，报24876.91点，跌幅为0.22%；标普500指数收涨15.6点，报7428.78点，涨幅为0.21%。 【今日新股】 今日无新股上市，无新股申购。 【重要新闻】 【6月末银行理财市场存续规模33.66万亿元 同比增加9.75%】7月28日，银行业理财登记托管中心今日发布《中国银行业理财市场半年报告（2026年上）》。报告显示，2026年上半年，全国共有100家银行机构和32家理财公司累计新发理财产品1.82万只，累计募集资金39.21万亿元。截至2026年6月末，全国共有153家银行机构和32家理财公司有存续的理财产品，共存续产品5.12万只，较年初增加10.58%，同比增加22.49%；存续规模33.66万亿元，较年初增加1.11%，同比增加9.75%。2026年上半年，理财产品整体收益稳健，累计为投资者创造收益3052亿元。其中，银行机构累计为投资者创造收益379亿元；理财公司累计为投资者创造收益2673亿元。2026年上半年，理财产品平均年化收益率为2.05%。 

图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 龙力 孙艺真 邹文榕 陈靖 近日，交易所将调整机房内交易行情接入方式一事引发市场关注。 据中国证券报报道，7月27日，部分券商收到交易所通知并公告：交易所机房内交易行情接入方式统一变更为广域网线路，原局域网交易线路将于7月31日晚间正式关闭。券商将配合实施交易行情接入模式优化调整工作。 沪上某券商人士对界面新闻反馈称，公司于7月22日收到相关通知，通知公司配合机房调整的测试和通关等内容。此次调整属于交易所机房相关配置统一调整，符合公平公正原则。 据界面新闻了解，今年4月上交所就曾发布关于局域接入转广域接入事宜相关通知。 “交易参与人接入本所交易及行情系统统一调整为通过广域网线路接入，已开通的交易系统局域网接入统一于6月底停止使用、行情系统局域网接入统一于7月底停止使用，具体时间另行通知。”界面新闻从业内多方获悉。 “7月31号只是截止时间。期间还有大量的运营商、新机房采购工作，最后才是对线路的改造。我们公司对线路的改造在几天前已经全部完成了。按照要求，将原有线路调整为广域网，后续所有交易都走广域网线路。”一位券商IT部门的工程师张先生向界面新闻介绍称，过去使用的是局域网，因为机房离交易所物理距离很近，网络延迟明显占优。 张先生进一步透露称： “目前，托管在券商的服务器必须搬离交易所机房，所以我们正在为旗下私募托管的服务器寻找外部的第三方机房。” 界面新闻注意到，在上述消息发酵过程中，有部分市场观点将相关举措解读为交易所给量化机构“拔网线”。 机房内交易行情接入方式的调整究竟会带来怎样的影响？ 另一位券商IT人员向界面新闻记者透露，此次交易所方面对交易线路和行情线路均进行了调整，行情线路覆盖Level-1和Level-2两个层面。 据界面新闻了解，Level-1即面向普通投资者免费开放的基础行情，仅展示五档盘口与汇总成交数据；Level-2是交易所推出的付费增值行情，包含十档盘口、逐笔委托、逐笔成交等深度交易信息，普遍受到短线交易者、高频量化机构等专业投资者青睐。 “由于散户通过券商终端访问的Level-1、Level-2行情主要使用互联网链路，增加的延时占比很小，故不受直接影响。”上述IT人员向界面新闻记者透露，本次交易所托管机房交易行情接入由局域网切换至广域网，主要波及托管在交易所机房的量化机构。 张先生从技术角度对界面新闻解释称，炒股成交的每一笔订单最终是到交易所的服务器，原来局域网的情况是从券商机房直接拉光纤到交易所的机房，这种物理距离短，速度快，即 “券商机房to交易所”。而广域网是指，现在交易所不允许直连后，要通过三大运营商中间绕一下，即 “券商机房to运营商机房to交易所机房”。 他认为，改造成广域网后，可以一定程度缩小机构和散户的差距。“不过，总得来说，机构的速度还是快，真金白银买了一堆的硬件和软件，线路的延迟，只是其中一部分因素。” 国内某知名量化私募副总经理对界面新闻表示，相关举措的重点在于消除同一机房内由于使用局域网和广域网两类不同线路而导致的速度上的不平等，原局域网交易线路的用户，在切换线路以后可能会增加几十-几百微秒的固定延时，这对于一些原来依赖于微小行情领先优势的量化策略，影响会比较大，这类策略需要重新进行测试以及调整参数，但是对于本身就是中低频的量化机构来说影响不大。 北京某百亿量化私募工作人员对界面新闻表示，相关部门对量化交易的监管思路主要就是规范发展和突出公平性，2026年以来一直在从物理设备的层面推进相关监管措施落地，本次交易所调整机房内交易行情接入方式是突出公平性的一个措施，既是延续一以贯之的监管思路，也反映出监管的日益精细化。该举措主要是对交易速度上的限制，对于高频策略、盘口策略会有一定的影响，对于主流的私募策略则影响有限，现在大部分的量化私募已经降频了，受到的影响也不大。 近年来，量化交易，特别是高频交易，一直是市场关注的焦点。 2025年7月7日起交易所正式实施的《程序化交易管理实施细则》中，曾明确定义了高频交易的认定标准：（一）单个账户每秒申报、撤单的最高笔数达到300笔以上；（二）单个账户单日申报、撤单的最高笔数达到20000笔以上；（三）交易所认定的其他情形。 《程序化交易管理实施细则》中对高频投资者也提出了额外的报备要求，包括：高频交易系统服务器所在地、测试报告、发生故障时的应急方案以及交易所要求报告的其他信息等，还明确提到交易所可以对高频交易实施差异化收费，根据申报、撤单的笔数和频率等指标设置收费标准，加收流量费和撤单费等费用，会员应当加强收费管理，确保差异化费用成本由存在高频交易的投资者承担。 据界面新闻了解，今年以来交易所的其他部分举措，也被很多业内人士解读为对量化高频业务会有较大的影响。 比如，2026年5月29日，深交所发布《会员及其他相关单位访问深交所交易系统接入服务技术规范（Ver1.06）》的通知。公告中提到，为进一步加强交易系统广域网接入管理，保障运行安全，深交所对《会员及其他相关单位访问深交所交易系统接入服务技术规范》进行了修订，增加广域网线路有关技术要求。 同月，上交所发布了《关于强化参与者交易业务单元管理的通知》（下称“通知”），明确会员应当针对参与者交易业务单元使用情况开展自查。通知提到，会员应当做好交易单元内部分配，公平对待投资者，保护投资者特别是中小投资者合法权益，严禁为个别投资者提供特殊便利。同时，会员向该所申请新增普通经纪和两融专用交易单元前，应确保已申请的交易单元数量与其自身的经纪业务规模相互匹配，并做好已申请交易单元的充分使用。 2026年1月，高频交易服务器迁出交易所数据中心，期货交易所先行（高频客户2月底前、其他4月30日前）。3月，券商独立交易单元开始全面整改：暂停新申请、不得由单一账户独占（至少10个活跃账户）。 6月，证监会主席吴清在中国证券投资基金业协会第四届会员代表大会上的致辞中也提到：将深入调研，持续完善程序化交易监管的机制安排，更突出公平和规范，加强针对性监管，切实防范滥用技术优势，坚决打击操纵市场、扰乱市场秩序等违法违规行为。 图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 龙力 孙艺真 邹文榕 陈靖 近日，交易所将调整机房内交易行情接入方式一事引发市场关注。 据中国证券报报道，7月27日，部分券商收到交易所通知并公告：交易所机房内交易行情接入方式统一变更为广域网线路，原局域网交易线路将于7月31日晚间正式关闭。券商将配合实施交易行情接入模式优化调整工作。 沪上某券商人士对界面新闻反馈称，公司于7月22日收到相关通知，通知公司配合机房调整的测试和通关等内容。此次调整属于交易所机房相关配置统一调整，符合公平公正原则。 据界面新闻了解，今年4月上交所就曾发布关于局域接入转广域接入事宜相关通知。 “交易参与人接入本所交易及行情系统统一调整为通过广域网线路接入，已开通的交易系统局域网接入统一于6月底停止使用、行情系统局域网接入统一于7月底停止使用，具体时间另行通知。”界面新闻从业内多方获悉。 “7月31号只是截止时间。期间还有大量的运营商、新机房采购工作，最后才是对线路的改造。我们公司对线路的改造在几天前已经全部完成了。按照要求，将原有线路调整为广域网，后续所有交易都走广域网线路。”一位券商IT部门的工程师张先生向界面新闻介绍称，过去使用的是局域网，因为机房离交易所物理距离很近，网络延迟明显占优。 张先生进一步透露称： “目前，托管在券商的服务器必须搬离交易所机房，所以我们正在为旗下私募托管的服务器寻找外部的第三方机房。” 界面新闻注意到，在上述消息发酵过程中，有部分市场观点将相关举措解读为交易所给量化机构“拔网线”。 机房内交易行情接入方式的调整究竟会带来怎样的影响？ 另一位券商IT人员向界面新闻记者透露，此次交易所方面对交易线路和行情线路均进行了调整，行情线路覆盖Level-1和Level-2两个层面。 据界面新闻了解，Level-1即面向普通投资者免费开放的基础行情，仅展示五档盘口与汇总成交数据；Level-2是交易所推出的付费增值行情，包含十档盘口、逐笔委托、逐笔成交等深度交易信息，普遍受到短线交易者、高频量化机构等专业投资者青睐。 “由于散户通过券商终端访问的Level-1、Level-2行情主要使用互联网链路，增加的延时占比很小，故不受直接影响。”上述IT人员向界面新闻记者透露，本次交易所托管机房交易行情接入由局域网切换至广域网，主要波及托管在交易所机房的量化机构。 张先生从技术角度对界面新闻解释称，炒股成交的每一笔订单最终是到交易所的服务器，原来局域网的情况是从券商机房直接拉光纤到交易所的机房，这种物理距离短，速度快，即 “券商机房to交易所”。而广域网是指，现在交易所不允许直连后，要通过三大运营商中间绕一下，即 “券商机房to运营商机房to交易所机房”。 他认为，改造成广域网后，可以一定程度缩小机构和散户的差距。“不过，总得来说，机构的速度还是快，真金白银买了一堆的硬件和软件，线路的延迟，只是其中一部分因素。” 国内某知名量化私募副总经理对界面新闻表示，相关举措的重点在于消除同一机房内由于使用局域网和广域网两类不同线路而导致的速度上的不平等，原局域网交易线路的用户，在切换线路以后可能会增加几十-几百微秒的固定延时，这对于一些原来依赖于微小行情领先优势的量化策略，影响会比较大，这类策略需要重新进行测试以及调整参数，但是对于本身就是中低频的量化机构来说影响不大。 北京某百亿量化私募工作人员对界面新闻表示，相关部门对量化交易的监管思路主要就是规范发展和突出公平性，2026年以来一直在从物理设备的层面推进相关监管措施落地，本次交易所调整机房内交易行情接入方式是突出公平性的一个措施，既是延续一以贯之的监管思路，也反映出监管的日益精细化。该举措主要是对交易速度上的限制，对于高频策略、盘口策略会有一定的影响，对于主流的私募策略则影响有限，现在大部分的量化私募已经降频了，受到的影响也不大。 近年来，量化交易，特别是高频交易，一直是市场关注的焦点。 2025年7月7日起交易所正式实施的《程序化交易管理实施细则》中，曾明确定义了高频交易的认定标准：（一）单个账户每秒申报、撤单的最高笔数达到300笔以上；（二）单个账户单日申报、撤单的最高笔数达到20000笔以上；（三）交易所认定的其他情形。 《程序化交易管理实施细则》中对高频投资者也提出了额外的报备要求，包括：高频交易系统服务器所在地、测试报告、发生故障时的应急方案以及交易所要求报告的其他信息等，还明确提到交易所可以对高频交易实施差异化收费，根据申报、撤单的笔数和频率等指标设置收费标准，加收流量费和撤单费等费用，会员应当加强收费管理，确保差异化费用成本由存在高频交易的投资者承担。 据界面新闻了解，今年以来交易所的其他部分举措，也被很多业内人士解读为对量化高频业务会有较大的影响。 比如，2026年5月29日，深交所发布《会员及其他相关单位访问深交所交易系统接入服务技术规范（Ver1.06）》的通知。公告中提到，为进一步加强交易系统广域网接入管理，保障运行安全，深交所对《会员及其他相关单位访问深交所交易系统接入服务技术规范》进行了修订，增加广域网线路有关技术要求。 同月，上交所发布了《关于强化参与者交易业务单元管理的通知》（下称“通知”），明确会员应当针对参与者交易业务单元使用情况开展自查。通知提到，会员应当做好交易单元内部分配，公平对待投资者，保护投资者特别是中小投资者合法权益，严禁为个别投资者提供特殊便利。同时，会员向该所申请新增普通经纪和两融专用交易单元前，应确保已申请的交易单元数量与其自身的经纪业务规模相互匹配，并做好已申请交易单元的充分使用。 2026年1月，高频交易服务器迁出交易所数据中心，期货交易所先行（高频客户2月底前、其他4月30日前）。3月，券商独立交易单元开始全面整改：暂停新申请、不得由单一账户独占（至少10个活跃账户）。 6月，证监会主席吴清在中国证券投资基金业协会第四届会员代表大会上的致辞中也提到：将深入调研，持续完善程序化交易监管的机制安排，更突出公平和规范，加强针对性监管，切实防范滥用技术优势，坚决打击操纵市场、扰乱市场秩序等违法违规行为。