国信证券牵头主承销的龙江新产投10亿元科技创新债券近日完成发行，期限5年、票面利率1.99%，系黑龙江省首单股权投资机构科创债。封图：图片资料室近日，由国信证券牵头主承销的黑龙江省新产业投资集团有限公司2026年度第一期科技创新债券顺利完成发行。本期债券发行规模10亿元，期限5年，票面利率1.99%，全场认购倍数3.58倍。本期债券系发行人首次亮相资本市场，不仅是黑龙江省首批股权投资机构科技创新债券，也是黑龙江省发行规模最大、期限最长的科技创新债券之一，同时创下东北三省地方国企同期限信用债历史最低发行利率。作为牵头主承销商，国信证券为本期债券发行提供了全方位专业服务，充分展现了公司通过投行业务服务实体经济、赋能科技创新的专业实力与创新优势。黑龙江省新产业投资集团有限公司（简称“龙江新产投”）是黑龙江省首批国有资本投资公司改革试点企业，系省级战略性新兴产业和未来产业投资及资本运营平台。本期债券募集资金的50%将直接用于对科创企业的基金出资或股权投资，填补了黑龙江省股权投资机构发行科创债的空白，以长期资本、耐心资本、战略资本为科技创新注入源头活水，精准对接新质生产力发展需求，为东北地区提供了以资本赋能科技创新的示范样板，有力助推新时代东北全面振兴取得新突破。作为本项目的牵头主承销商，国信证券充分发挥创新能力、专业承销能力与市场资源整合优势，全程把控推进项目方案设计、申报审核、发行全流程工作。一直以来，国信证券始终践行国有金融企业的使命担当，积极服务国家区域协调发展战略。本期债券的成功发行，正是国有金融力量服务东北全面振兴、以金融活水赋能南北区域协同发展的生动实践。未来，国信证券将持续聚焦服务国家战略和现代化产业体系建设，扎实做好金融“五篇大文章”，引导金融活水精准滴灌关键核心技术攻关和专精特新企业培育，为经济社会高质量发展贡献更多力量。  阅读原文 文章原文

中信证券财务负责人张皓在业绩会上表示，2026年三季度，国内股票市场有所波动，公司证券投资类业务收入环比有所下降。近年来，公司持续加强客户市场开拓，收费类业务持续稳定发展，第三季度，手续费及佣金收入112亿元，环比增长0.4%，在市场波动期间依然保持了稳定的盈利能力。作者：牛钰封图：图虫创意10月26日，中信证券（600030.SH）发布2026年第三季度报告。报告显示，今年前三季度，中信证券实现营业总收入665.90亿元，同比增长18.60%；归属于上市公司股东的净利润（下称“净利润”）为310.22亿元，同比增长32.66%。2026年上半年，中信证券创下历史中期最佳业绩，营收、净利润分别同比增长50%、69.6%。进入第三季度，其业绩增速开始踩“刹车”，单季度营业收入为168.98亿元，同比下降26.59%；净利润为76.79亿元，同比下滑20.19%，环比大幅下滑41.5%。10月27日上午，中信证券召开第三季度业绩说明会。新任掌舵人邹迎光首次带领管理层参与业绩说明会，他在业绩会上介绍称，截至2026年9月末，中信证券总资产达2.35万亿元，较年初增长13%；归母净资产达3674亿元，较年初增长15%，资产规模和质量稳步提升。投资收益承压具体到业务线来看，今年前三季度，中信证券的手续费及佣金净收入为326.31亿元，同比增长32.86%，涵盖经纪、资管、投行等收费类业务的收入，占总营收比重近半。其中，经纪业务手续费及佣金净收入为147.30亿元，同比增长34.65%。资产管理业务手续费净收入为108.67亿元，同比增长24.86%。投资银行业务手续费净收入为51.24亿元，同比增长38.90%。投行业务层面来看，主要得益于中信证券今年的IPO（首次公开发行）项目承销规模大幅增长。Wind数据显示，今年前三季度，中信证券IPO承销总金额为369.95亿元，已超过2025年全年237.66亿元的水平，但其排名未守住行业第一的位置，跑输中金公司（601995.SH）、国泰海通（601211.SH）。利息净收入是中信证券前三季度增长最为显著的板块之一，其前三季度利息净收入达32.23亿元，同比大幅增长319.68%，占营业收入比例为4.84%。中信证券解释称，主要由于货币资金及结算备付金、融资融券利息收入增加。投资端来看，中信证券前三季度自营收入为305.23亿元，同比下滑3.41%。今年上半年，中信证券自营业务收入为248.74亿元，以此计算，第三季度该业务收入仅为56.49亿元。中信证券财务负责人张皓在业绩会上表示，2026年三季度，国内股票市场有所波动，公司证券投资类业务收入环比有所下降。近年来，公司持续加强客户市场开拓，收费类业务持续稳定发展，第三季度，手续费及佣金收入112亿元，环比增长0.4%，在市场波动期间依然保持了稳定的盈利能力。张皓进一步解释称，2026年前三季度，国内股票市场有所波动，公司处置金融工具投资收益减少，投资收益同比有所下降。同时，衍生金融工具公允价值变动导致公允价值变动收益同比增加，在一定程度上抵消了投资收益的下降，公司整体证券投资类业务收入同比小幅下降。未来，公司将继续增强前瞻性资产配置能力，进一步做大客需类业务规模，持续提升投资业务收入稳定性。权力交接与资本布局2026年第三季度，中信证券有多项资本运作及重磅人事变更落地。9月28日，中信证券公告称，公司董事长张佑君因到龄退休辞任，总经理邹迎光因工作调整辞去总经理职务。董事会选举邹迎光为董事长、法定代表人，并在总经理空缺期间由其代为履行总经理职责。资本运作方面，中信证券于8月6日完成向特定对象发行H股，第一大股东中信金控以现金全额认购8.04亿股，发行价23.13港元/股，募集资金总额160亿元，发行后中信金控持股比例由19.84%增至23.96%。报告期内，中信公司还完成了对子公司中信证券国际、中信期货的增资。业绩会上，邹迎光对发展战略问题回应称，面对外部市场环境的变化，中信证券将坚定不移锚定金融强国建设目标，保持战略定力，通过“提质效、强竞争、拓国际”三大核心举措，进一步巩固市场竞争优势。当前资本市场波动，高度依赖市场行情的证券行业将面临业绩环比下滑的共同难题。国泰海通非银团队测算，从前三季度累计看，预计经纪及信用业务合计贡献39%，自营业务贡献41%的增长；从第三季度单季看，受权益市场波动影响，一二级投资下滑导致自营承压，是业绩环比下滑的核心拖累，预计贡献83%的环比下滑。中信证券作为券业龙头，各项业务表现领先，因此其第三季度业绩同比下降，引发了投资者对券商股周期性行情的担忧。10月27日，中信证券的股价低开震荡，当日收盘时，其股价为24.91元/股，跌幅为3.04%。在业绩会上，中信证券管理层对股价问题回应称，2026年以来，公司积极应对外部市场环境变化，扎实开展各项经营管理工作，经营业绩保持稳健增长，公司发展质量稳步提升。股票二级市场股价受多重因素影响，存在一定的波动性。  阅读原文 文章原文

收入快速增长的同时，Anthropic的算力投入和资金需求也在迅速放大，其与谷歌、亚马逊等公司签下的算力合同，金额以千亿美元计，期限最长到2036年。高增长能否撑住预期估值和投入压力，是其在IPO时面对市场绕不开的问题。作者：郑晨烨封图：图虫创意美东时间10月26日，美国人工智能公司Anthropic向美国证券交易委员会公开递交招股书，拟在纳斯达克上市，股票代码为“ANT”，高盛和摩根士丹利担任主承销商。招股书暂未给出发行股数和价格区间，但市场预期，Anthropic计划募资约1000亿美元，估值最高可达2万亿美元。若按此完成发行，其募资规模将超过SpaceX在今年6月创下的纪录，成为史上最大的IPO。Anthropic成立于2021年，创始团队来自OpenAI，主要产品是Claude系列大模型。大模型公司走向公开市场，Anthropic并非第一家，今年1月，中国大模型公司智谱和MiniMax已先后在港股上市。Anthropic的上市还牵动着多家美股科技公司，谷歌和亚马逊是其投资方，博通、微软和AMD等在其算力供应商之列。按Anthropic在招股书中给出的数据，Claude于2023年一季度开始商业化，当年营收4100万美元，2025年增至45.85亿美元，2026年上半年达到162.86亿美元，同比增长1300%。2026年二季度，Anthropic还实现了经营盈利，从各期数据看，这是其第一个经营盈利的季度。收入快速增长的同时，Anthropic的算力投入和资金需求也在迅速放大，其与谷歌、亚马逊等公司签下的算力合同，金额以千亿美元计，期限最长到2036年。高增长能否撑住预期估值和投入压力，是其在IPO时面对市场绕不开的问题。增长和估值过去一年，头部大模型公司的估值大幅抬升，支撑估值的主要是收入的高速增长。按Anthropic此前公布的信息，2025年9月F轮融资完成后其估值为1830亿美元，2026年5月H轮融资完成后升至9650亿美元，高于OpenAI在2026年3月完成融资后8520亿美元的投后估值。进入2026年，Anthropic的收入增长还在加快，单季营收从2025年一季度的3.76亿美元增至2026年二季度的115.55亿美元，后者约为其2025年全年营收的2.5倍。截至2026年9月30日，过去十二个月为其贡献收入在10万美元以上的客户超过1.19万家，贡献收入在100万美元以上的客户也已超过1900家。付费主力是企业客户，按Anthropic的说法，截至2026年9月30日，超过一半的财富500强企业在过去十二个月为其贡献了10万美元以上的收入，但这些企业2026年三季度支付给Anthropic的费用，平均不到其总支出的0.1%，即便是付费最多的十家，这一比例也不到1%。另外，收入也在向更多客户分散，2026年三季度，前五大客户以外的客户贡献了约79%的收入。企业和开发者调用模型的用量，即按模型处理的文本量计费收入，是Anthropic收入的主要来源。2026年上半年，这部分收入为131亿美元，约占其总收入的80%，其余为Claude等应用的订阅收入。Anthropic在招股书中表示，新模型能力更强、完成单个任务的成本更低时，客户通常会扩大使用。比如，2025年11月，Anthropic推出能力更强、价格更低的Opus 4.5，此后营收的环比增速，从2025年四季度的48%加快到2026年一季度的132%。新模型对收入的拉动很直接，2026年4月至9月发布的模型版本，贡献了其2026年三季度超过80%的收入。Anthropic还提到，客户扩大支出与编程智能体Claude Code等产品的普及有关：2026年三季度，没有使用Claude Code的Claude企业版用户，月均支出不到75美元；而在使用Claude Code的用户中，支出最高的5%，月均支出约为前者的20倍。Anthropic内部也在大量使用Claude Code，2026年9月，提交到其代码库的代码中，超过90%由Claude编写。收入增长快于成本增长，让Anthropic在2026年二季度实现了经营利润9.74亿美元。当季，其营收同比增长1368%，算力与基础设施费用则增长300%。后者占营收的比例，也从2025年一季度的251%降至2026年二季度的48%。但从净利润看，Anthropic仍处于大幅亏损状态：2026年上半年净亏损807.48亿美元，其中723.88亿美元来自可转换票据等金融工具的公允价值变动，该公司解释，这主要是因为公司估值上升，已发行票据的公允价值随之提高，这部分亏损不涉及现金流出；同期，Anthropic经营活动产生的现金净流入为39.29亿美元。不过，Anthropic也在招股书中提示，收入增速会随时间下降，降幅和速度可能超出预期。此外，该公司亦预计，算力与基础设施费用的绝对金额会继续增加。投入与收入训练新模型及响应客户的每一次调用，都要消耗大量芯片和数据中心资源，因此算力是大模型公司最主要的开支之一。对Anthropic来说，算力与基础设施费用已是其最大的一项运营费用，2025年该项费用为73.26亿美元，约为2024年的3倍，相当于当年营收的1.6倍。2026年上半年，该项费用为89.45亿美元，约占其同期营收的55%。即便如此，算力仍是稀缺资源，该公司在招股书中称，其一直处在客户需求超过可用算力的状态。为了锁定算力供应，其大部分算力按多年期合同采购，通常提前12到18个月锁定，等算力可以投入使用时，才付款并计入费用。也就是说，这部分成本跟随合同约定的交付节奏增加，并不随当期需求的变化而增减。Anthropic训练和运行Claude大模型，同时使用亚马逊Trainium、谷歌TPU、英伟达GPU和AMD GPU四类芯片，其算力合同的交易对象也覆盖了多家科技巨头。其中，与博通签订的多份五年期设备租赁协议，租金合计约1612亿美元，不含利息；与谷歌、亚马逊的合同，承诺支出均在1100亿美元以上，期限分别到2033年和2036年；与微软的合同，承诺支出至少449亿美元。除此之外，Anthropic还承诺在2028年至2031年间，向谷歌等TPU供应商采购更多算力；与AMD的协议则约定，从2027年起采购基于AMD GPU的整机柜系统，若首批产能全部采购，支出将超过200亿美元；英伟达GPU算力则另有Nscale、Lambda等算力服务商提供，Anthropic与两家签下的合同均达数百亿美元。这些合同大多不可取消，相应的算力将在未来几年陆续到位。Anthropic还在招股书中提到，越来越多的投资将用于建设自有算力和基础设施，向算力供应链上游延伸。七位联合创始人在致投资者信中也承认，这类投入“乍看之下，规模之大可能显得不负责任”，但他们的依据是规模定律，即随着算力、数据和模型规模的上升，AI的能力和经济价值也会快速提升。另外，算力供应商同时也是Anthropic的出资方和销售渠道。比如，谷歌和亚马逊通过认购无投票权优先股和可转换票据投资Anthropic，博通可通过购买可转换票据为其支付租金提供融资，AMD则承诺在GPU交付和部署达到约定节点后，认购最多50亿美元的Anthropic股份；Claude也可以在亚马逊、谷歌和微软的云平台上直接调用，2026年上半年，通过云服务商的云市场实现的收入约占Anthropic总收入的48%，2023年这一比例只有11%。巨额投入需要持续融资。2026年上半年，Anthropic筹资活动产生的现金净流入约1108亿美元，主要来自发行可赎回可转换优先股。IPO将为Anthropic打开公开市场的融资渠道，按招股书中的安排，此次募资净额将用于一般公司用途，包括营运资金、运营开支，以及算力和基础设施等资本开支；本次发行同时包含部分老股东出售股份，这部分所得不归Anthropic。值得注意的是，Anthropic的控制权安排也与多数上市公司不同——作为特拉华州公益公司，其董事会还要兼顾公司宗旨，七席董事中有四席由与公司没有财务利益关系的长期利益信托选出；七位联合创始人设立的有限责任公司则将持有一股F类股，但固定拥有全部投票权的50.1%。也就是说，包括IPO投资者在内，A类股股东合计最多只有49.9%的投票权。Anthropic也特别提示，在可预见的未来，A类股股东通常无法影响表决结果。在招股书中，Anthropic还提到自己所面临的激烈市场竞争——谷歌和OpenAI等主要竞争对手同样在开发能力越来越强的AI系统，与Anthropic争夺客户、人才、算力和战略合作。OpenAI首席执行官山姆·奥尔特曼今年9月曾公开表示，OpenAI今年不会上市。这也意味着，Anthropic若在今年内顺利完成上市，将先于这家主要竞争对手，把一家头部大模型公司的收入、成本和算力承诺，完整交由公开市场定价。  阅读原文 文章原文

王菲指出，企业与用户需要找到共同认同的价值追求；品牌叙事作为横向管理能力，可以帮助不同部门围绕这一价值追求作出选择、持续行动，并让用户的实践与经历同品牌形成稳定联系，沉淀品牌资产。作者：艾凌馨封图：经济观察网10月23日，由《经济观察报》联合香港管理专业协会主办的“2026杰出品牌营销分享会”在北京举行。中国人民大学新闻学院教授、现代广告研究中心主任王菲在发表主旨演讲时表示，品牌叙事不是单向“讲好一个故事”，而是围绕核心价值观组织用户叙事与企业叙事，为企业世界和用户世界提供双方共同沟通的价值平台。王菲从生活价值、共同认同、用户主体、组织兑现和长期积累五个时代命题展开分析。她指出，企业与用户需要找到共同认同的价值追求；品牌叙事作为横向管理能力，可以帮助不同部门围绕这一价值追求作出选择、持续行动，并让用户的实践与经历同品牌形成稳定联系，沉淀品牌资产。以下为演讲全文：当下，两个现象值得关注：一边是一些商场关闭、超市经营困难，无人问津；另一边，人们热衷各种体验、文旅、小额消费和有趣的活动。这反映出时代的变化：人们开始重新思考生活的意义和自己追求的价值。这也是品牌需要关注的底层逻辑。在当下的大变革时代，我们更需要理解，消费者在重新思考自己要为什么样的生活买单。人们会为自己的感受投入，例如香氛体验；也会为自己喜欢的行动投入，例如超级猩猩让用户可以不办卡、按次付费，自主选择健身消费，告别原来的储值卡方式。时代变化首先改变了消费者对“什么值得”的判断。AI到来后，企业购买流量、开展GEO，担心这一次能够获得曝光，下一次却无法出现。同时，各种线上线下活动不断增加，但投入越来越多，然而这并不等于品牌资产就积累起来了。产品升级后，用户仍在追问，自己的生活有什么不同。符号、概念和热点不断更新，用户仍在追问，自己认同的价值是否得到回应。互动活动增加，评估体系中的点赞、收藏、转发都有了，用户仍在追问，自己能够做什么，品牌的承诺能否持续。品牌需要一套生成机制，连接品牌实力、用户认同和长期选择。什么是品牌叙事？大家可能觉得就是讲好一个故事。这太单向了，也太单薄了。我所界定的一个品牌叙事就是要围绕核心价值观来组织用户和企业的叙事。我们一直做的品牌叙事是断裂的。企业特别喜欢分别介绍技术、研发、管理、营销、ESG等方面的工作，条块分明，说了一大堆，用户却觉得没有从中找到一种生活价值。品牌叙事要做的事情就是围绕一个核心价值观，为企业和用户提供双方共同沟通的价值平台。角色与关系就是企业和用户共同追求什么；矛盾与选择就是现实中的冲突发生时怎么行动；时间与变化就是行动带来怎样的成长。叙事让价值观在人的处境、选择和行动变化中展开。企业拥有愿景、价值观和使命，为什么仍未形成能够打通企业与用户的价值中心？这里强调的品牌核心价值观，是一种叙事价值观。从小到大写作文，老师都会要求有中心思想。叙事就是用语言、文字沟通所要表达的终极意义。我们所说的使命和价值观是企业的，没有打通消费者。企业喜欢说沉浸、专业、创新，但仍需要把这些原则转化为对用户生活的支持。我们喜欢说愿景、使命、主张，但还要找到与用户相连的价值追求。汽车、家电、保暖内衣等行业都喜欢强调“科技创造美好生活”，但所谓“美好生活”对用户究竟意味着什么？这需要落实到产品的选择与组织中，明确什么是美好的，什么是不美好的。共同价值才能扎根于用户生活，并约束双方的行动。中国企业和品牌在当下环境中面对的，甚至以往也没有充分解决的五个问题，构成了五个时代命题。第一个是生活价值。产品不断升级，生活究竟有什么不同？家电能否减少负担，让用户从压力和协调成本中释放出来？汽车能否增加能力，帮助用户完成原来难以完成的事情？产品与服务又怎样丰富生活，与消费者发展新的关系？今天，人们求新求异，追求新的生活可能。核心价值观决定品牌要持续支持什么样的生活。新增能力的价值由谁判断？企业介绍智能设备时，会列出许多功能。对消费者而言，重要的是自己在生活中感受到了什么。例如，洗碗机是否让自己多出一个小时，用来做喜欢的事，或与家人相处？功能服装在具体场景中的性能和舒适性如何？多设备协同是否减少了成本？新增能力是否值得，需要放进完整生活中，由用户的获得与代价共同检验。用户在产品功能带来的生活变化中，找到了什么新的生活意义？我们经常没有将这种意义说透。品牌背后是文化，文化的终极是价值观。例如，海尔统帅的实践涉及“人单合一”和共创，以“你的生活由你Lead”作为价值主张，解决用户分开洗涤的问题，用这一价值主张连接企业与用户。品牌叙事如何成为一种创新机制？基于价值观实现一种生活的张力。懂得取舍，同时不断延续，成为下一次的创新。以长虹为例，它曾有一段时间淡出公众视野。我为长虹授课时，曾讨论其提出的“创造美好生活”究竟意味着什么。我举例说，美好是否可以是一种“不费劲的生活”？如果围绕这一方向，就可以识别用户生活中的“不费劲”与企业能够提供的“不费劲”，让两者交汇，在持续的营销沟通片段中创新，形成价值链条。第二个时代问题是共同认同。用户愿意花钱，为何不认可原来的溢价理由？我们需要用户也来认同。用户会为自己喜欢的事情持续投入，贵一些也可以，但要值得。用户在重新判断什么值得。我们做的事情未必能够带来认同。最典型的是使用传统纹样、非遗和地方文化，这里存在一个盲区：这些来自传统的文化资源，与当代人的自我表达有什么联系？我们需要提炼审美背后的价值观，找到沟通与创造的方式。热门情绪和流行口号也有同样的问题。我经常批评这种现象：一家有了热梗，另一家就跟上；出现热点，大家都去追逐，生怕落后。这就是广告对品牌的一种伤害。如果把有热点、有流量等同于成功，品牌就会失去主体性，失去可以持续沉淀的意义结构。高端、领先和成功等形象，也需要重新思考。一些奢侈品不再受到青睐，品牌需要寻找的，是究竟什么值得人们追求。符号可以建立，但需要用户进入行动，认同才能成立。以一个尚不成熟的案例说明。DAZZLE提出“一种美拥抱另一种美”，表达一种“冲突主义、拥抱主义”，其想法和野心是表达冲突之美。提出这种主张、形成初步形态之后，品牌能否不断在审美中提供差异与冲突的新表达？能否将设计、文化、合作与公益共同组织为品牌行动，表达这种冲突与情感，避免主张悬浮？用户又如何表达自己认同的美，让这一主张得到解释和发展？清晰的竞争位置，还需要在生活中形成认同的理由。定位理论关注品牌在哪个品类中参与竞争。例如，方盒子车型、SUV可以通过品类形成竞争优势。品牌价值生成还需要回答，什么值得品牌与用户共同追求，其意义是什么，什么构成可辨认的差异，以及怎样围绕重点形成经营聚焦。在汽车同质化竞争中，企业常常表达相似内容：空间大、越野功能好，配备彩电、冰箱和大沙发，让用户感到舒适。但每家都如此表达时，品牌就会失去自己的方向。我们需要通过品牌叙事形成自己的价值追求，并据此组织决策、行动和长期关系。第三个时代问题是用户主体。企业重视用户，却没有真正落实到对用户主体的确立上。企业统计数据、收集消费者意见、组织互动，却没有真正理解消费者所需要的价值，也没有把这种价值提炼出来。我们需要思考，用户共创究竟让用户共创了什么，如何让用户进入共同的故事，追寻自己的目标。以一个还不充分、初具雏形的案例说明：vivo如何组织叙事？这张图片拍摄了人物的日常，呈现了生命的源泉。被记录者、创作者和vivo共同参与对这一意义的追寻。如果vivo要继续往下做，就应该不断挖掘叙事，提供规则与能力支持，让用户以自主创作发展共同的故事。共创不是简单的回复、迭代、优化和对应，而是让大家真正参与前端和后端营销。第四个时代问题是组织兑现。各部门指标都完成了，用户为什么仍然失望？多数品牌部门、营销部门不太管前端的研发、设计和管理。但通过营销、传播、广告、公关形成形象，并不等于完成了品牌建设，这里存在割裂，我们需要从前端打通。品牌叙事可以帮助约束不同部门对同一个用户作出的选择。以乔布斯时期提出的“Think different”为例。在设计、研发和管理上，它都是一种边界，不符合这一价值逻辑的选择就不做。对用户而言，使用苹果也是在表达“我是一个Think different的人”，希望用苹果改变自己、改变世界。企业与用户的价值观碰撞、统筹，形成共同标准，并在冲突中检验这一价值观是否生效。胖东来将自由与爱作为自己的准则，可以随时退货，维护顾客和员工的尊严成为共同准则。最近兴起的品牌“浴见”，经营身体洗护产品数年后，开展线下混搭体验，探索“身体即自我、身体即自由”的意义，将阅读也视为身体的一部分，进入产品研发、视觉、门店和组织管理，通过取舍形成一致的经历。品牌叙事是横向的管理能力。在研发中，它涉及产品定义与取舍。例如，做电器时如果产品不能支持“不费劲的生活”，就选择不做。它也涉及销售承诺与选择的边界、服务中的回应、补救与责任，以及激励、授权和协作，让各个环节、各个专业协同一种价值，持续行动。我们不需要用以往那种繁复、刚性的管理标准来做品牌协同。央企、服务型企业、商品型企业，以及To B或To C业务，都存在柔化的品牌价值生成问题。企业内部，从老板、董事长到中层管理者、执行人员，对品牌的理解和定义都不一样。品牌叙事帮助大家基于共同价值观，判断哪些事情该做、哪些不该做。当判断不清时，可以回到“Think different”这样的价值逻辑。对于iPhone 18，我认为其审美已不及中国品牌手机，技术取舍也没有严格遵循乔布斯时期“Think different”的价值逻辑，因此给人的感受已经不同。第五个时代问题是长期积累。我们一直苦恼的是，做了很多，却没有形成品牌的资产价值。营销要有效，还需要考虑下一次如何争取新用户。每次与广告代理公司、公关公司合作，都重新提出一个主题，看似丰富，行动方向却各不相同。用熵增和矢量方向来比喻，就像无法在同一棵树上不断积累叶子。用户记住了什么，这些经历为什么归属于品牌，下一次行动能否继续发展这一认识，是品牌能否形成资产的核心逻辑。因此，企业不应被广告公司误导，看到一个新创意、热梗或新的GEO就急于投入。品牌资产需要来自实践，需要这些经历对品牌形成稳定归属。我们需要考虑，能否说出一贯的价值追求。即使已有自己的价值主张，也要检验它能否在生产价值的链条中形成积累。价值追求如何沉淀为品牌资产？共有四个环节：共同价值、连续实践、品牌归属和长期积累，形成完整链条。其核心是基于双方都认同的核心价值观，连通企业世界与用户世界。企业世界包含功能、技术研发等硬性、刚性的内容。我们总觉得以用户为中心，却没有真正考虑用户的生活愿望、身份认同、自主行动，以及经验和关系。最难的是，让用户和企业两个世界找到同样的价值观。大家可以尝试练习：单独理解企业世界或用户世界，都可以做到，但要找到打通两者的价值观，就非常困难。一旦打通，品牌叙事就会成为一种很好的降本增效工程。创新方向来回摇摆、每次传播从头解释、部门相互抵消、活动结束后关系随之消散，都是企业面临的问题。通过叙事，我们可以在持续的经验中检验共同的价值判断与取舍，让行动延续已有意义，以完整的经历明确责任，为用户提供持续行动的条件。生活价值、共同认同、用户主体、组织兑现和长期积累以核心价值观来组织共同的叙事，让品牌价值在企业世界和消费者用户世界里面持续生成。  阅读原文 文章原文

2025年员工薪酬百强榜单显示，前100家企业的薪酬合计约7162.13亿元，入围门槛7.03亿元，平均薪酬71.62亿元；前十家企业的薪酬合计约4660.33亿元，占比约65.1%。作者：霍婷婷封图：图虫创意一家企业如何花钱，比它赚了多少钱更能说明问题。员工薪酬作为企业最刚性的支出之一，是观察行业景气、战略重心和治理逻辑的重要窗口。薪酬投向即战略重心。钱流向哪里、为什么这样流、这种流向能否持续，正是判断企业资源配置逻辑的关键。经观“中国上市公司综合价值评估体系”统计显示，2023年至2025年间，A股市场中员工薪酬连续三年增长的企业共计1362家，涵盖31个行业类别。从这份样本中，可以清晰看到当前上市公司薪酬配置的几条主线。从行业分布看，制造领域仍占主导。机械设备、电子、汽车、基础化工、电力设备、医药生物等行业位居前列，合计占比超过半数，约59.3%。计算机、有色金属、轻工制造、公用事业等行业也有较多企业实现连续增长。但数量优势并不等于总额优势。银行与非银金融合计数量占比不高，约3.2%，仅44家，但因员工基数大、利润稳定，在薪酬总额榜上仍占据绝对优势。二者合计占总薪酬约63.3%，其中银行约47.1%，非银金融约16.2%。这意味着，制造业贡献了更多“连续涨薪”的企业样本，金融业则仍然掌握着最大的薪酬总额盘子。数量与总额的分化，构成了观察A股薪酬格局的第一层张力。百强格局2025年员工薪酬百强榜单（见下图）显示，前100家企业的薪酬合计约7162.13亿元，入围门槛7.03亿元，平均薪酬71.62亿元；前十家企业的薪酬合计约4660.33亿元，占比约65.1%；前五十家合计约6620.88亿元，占比约92.4%。头部集中度之高，说明薪酬资源明显向大型企业倾斜。从行业来看，银行21家居首，非银金融、医药生物各11家，电力设备8家，电子7家，汽车5家。其中，银行与非银金融合计32家，占比超三成，金融业在薪酬百强中占据主导。从区域看，广东18家，北京17家，上海12家，山东9家，江苏、浙江、福建各6家。其中，广东、北京、上海、山东、江苏、浙江六地合计68家，占比近七成；加上福建，七地占比达74%，“京沪深+沿海制造强省”特征突出。薪酬百强榜不只是财务实力表，也是一张区域经济和产业结构的映射图。金融总部、科技制造、医药生物和新能源产业链，共同构成了高薪酬总额企业的主要来源。TOP10拆解员工薪酬总额的前十家企业中，金融业占据九席，其中银行七家、保险两家；宁德时代是唯一非金融企业，位列第九。前十家公司薪酬走向大致归结为三种逻辑：国有大行和中国人保属于体制管控型，员工人均薪酬在33万至48万之间，高管薪酬则受“限薪令”约束，核心高管普遍在70万至96万之间；招商银行、兴业银行和中国平安属于市场定价型，人均薪酬约35万至58万，高管薪酬达156万至174万（平安为税后），但也会随息差收窄和行业周期主动控本；宁德时代则代表制造业逻辑，人均薪酬仅20.21万，利润更多流向资本开支和股东分红，董事长年薪569万，核心团队回报更多体现在股权。总体看，十家公司2025年利润普遍增长，但薪酬分配因体制约束、市场化程度和盈利模式不同而显著分化：体制内是“员工结构性涨、高管政策性限”，市场化机构是“高薪但随周期波动”，制造业则体现为利润更多回流资本开支与股东回报，员工现金薪酬相对克制，核心团队激励更依赖股权。TOP1 农业银行（946.46亿元）农业银行以946.46亿元的员工薪酬总额位列第一，是唯一突破900亿元的企业。农业银行薪酬投向非常集中：加大对基层网点人员的支持力度，推动薪酬结构向一线倾斜，基础工资调整与绩效奖金提升也优先落在县域网点。它体现的是国有大行在承担社会责任与维持内部稳定之间的平衡。TOP2 建设银行（700.04亿元）建设银行以700.04亿元居于第二位，近三年薪酬连续增长，且增速与盈利稳定性高度同步。建设银行薪酬投向呈现“两头倾斜”：一是向客户经理、产品经理等关键岗位倾斜，这些岗位的薪酬涨幅高于全行平均；二是向员工培训与发展倾斜，投入逐年增加。由此形成的“薪酬+成长”正向循环，薪酬资源被用来置换专业能力，而不是单纯扩大编制。TOP3 中国平安（608.31亿元）中国平安以608.31亿元位列第三，是非银金融中薪酬总额最高的企业。2025年平安最显著的动作是做减法：在职员工和寿险代理人双双收缩，但人均产能与人均创利同步提升；加法则落在科技一侧，科技类从业人员保持在四万人以上，资深AI人才进入集团决策层，“AI in ALL”成为主线。平安的薪酬投向说明，当标准化服务可以被技术承接时，企业愿意在人力总量上做减法、在人才密度上做加法，薪酬资源从“广覆盖”转向“关键少数”。TOP4 工商银行（537.10亿元）工商银行以537.10亿元排在第四位，作为国内资产规模长期最大的商业银行，截至2025年末员工总数超过41万人。其薪酬增长的来源可以拆成两部分：一是基础工资随通胀和行业标准进行的刚性调整，二是因盈利稳定而维持较高水平的绩效奖金。同时，员工培训与发展投入逐年增加。从投向上看，工行的钱主要花在“存量队伍的稳定性”与“专业能力的升级”上。TOP5 中国人保（406.93亿元）中国人保以406.93亿元位列第五，是保险行业中薪酬增长较为突出的企业之一。中国人保的薪酬投向呈现双向布局：一方面激励一线销售人员，保障保费获取能力；另一方面加强对后台支持部门的激励覆盖，把风控、精算、运营等专业岗位纳入激励主轴，强调业绩贡献与风险控制并重。随着保费收入持续增长，公司有能力维持薪酬的可持续提升。TOP6 兴业银行（395.34亿元）兴业银行以395.34亿元位居第六，增幅居股份行前列。该行明确设立科技人才、绿色金融人才等“万人计划”，新增具备财富产品销售资格的员工数千人，绿色金融人才规模已形成独立口径披露。兴业银行的薪酬投向几乎可以逐条对应其战略名片：按赛道设岗、按岗位定价，而非简单跟随市场普调。TOP7 招商银行（359.59亿元）招商银行以359.59亿元位列第七，是业内公认的零售银行标杆，但驱动总额的方式并非高端岗位的高薪酬。这是在息差收窄年份的主动选择，宁可稀释单价，也要保住编制规模。招行的薪酬投向很清晰，用扩编换取客户触点的密度，用技术置换操作岗的人力，并用延期支付与追索扣回把薪酬从固定成本变成可变成本。TOP8 邮储银行（262.98亿元）邮储银行以262.98亿元排在第八位，总薪酬金额明显低于四大国有大行，但在过去三年中实现了稳定增长。邮储银行的薪酬投向分为两条线：一是基层网点员工待遇改善，特别是在偏远地区增设补贴项目；二是加强对金融科技人才的引进，逐步优化薪酬结构。前一条线属于维持网络的职能性支出，后一条线才是面向未来的结构性投入，两者并存说明邮储的薪酬配置正处于“守网络”与“谋转型”的过渡期。TOP9 宁德时代（231.11亿元）宁德时代以231.11亿元位列第九，是前十中唯一的非金融企业，也是榜单最大的变量，代表制造业逻辑。作为全球动力电池龙头，其在2025年继续加大研发、工程与海外业务投入，对电池研发、智能制造、供应链管理等岗位形成较强薪酬拉力。薪酬增长既来自员工规模扩张，也与核心技术岗位薪酬提升、股权激励覆盖扩大有关。与金融业不同，宁德时代人均现金薪酬仅20.21万元，利润更多流向研发、资本开支和股东回报，核心人才回报更多体现在股权。它标志着新能源制造业开始从“人数红利”转向“人才密度红利”。TOP10 交通银行（212.47亿元）交通银行以212.47亿元位居第十，作为国有大型银行，其薪酬总额相对稳健，近年在数字化转型、财富管理和区域业务协同方面持续投入。薪酬政策强调绩效导向与内部公平，资源向基层网点和关键科技岗位倾斜，呈现出“两端兼顾、中间收敛”的特点。尽管总额排名靠后，但其薪酬支出与资产规模、盈利能力和战略转型节奏基本匹配，体现了国有大行在薪酬管理上的审慎与平衡。薪酬总额榜不只是一张财务实力表，更是一张战略资源配置图。金融业仍在总额上占据主导，但制造业头部企业已经开始在榜上破局。“总额看金融，结构看科技，增量看制造”的格局初步显现。目前，由经济观察报主办的2026年度寻找“受尊敬”企业征集评选工作正在进行中。此次评选希望从多维度评估出发，挖掘那些真正具备长期价值、社会责任与创新能力的标杆企业。薪酬投向里的行业变动，或许正是行业资源配置之变的方向。（本文作者系经观研究院研究员）  阅读原文 文章原文

图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 冯丽君 各家银行理财子公司（下称“理财子”）在资金赎回上又“卷”出了新高度。 近日，中邮理财上线商户专属理财产品“灵活 · 鸿运日开23号D（商户专属）”“鸿运日开2号商户专属B”，能够以“T+0.25”倍速模式实现赎回资金于次日8:00前到账，比常规产品早3-5小时。 中邮理财表示，商户面对临时备货、账款结算等突发资金需求，发起赎回，资金快速回笼，可以大幅提升用款与周转效率。理财产品赎回申请提交成功后，赎回款项一般将于次日8:00前到账，受市场资金安排、系统处理节奏等因素影响，季末、节假日前后等少数情形下到账时点可能略有延后。 传统理财赎回，通常“T+1”到账，即当日赎回，资金于下一交易日到账。此前，也有多家理财子宣布部分产品能够实现“T+0.5”模式。 “T+0.5”则是在“T+1”模式上进行优化，将资金到账时间由下一交易日的下午提前至上午。例如，目前，广银理财已有至少35款理财产品能够实现“T+0.5”，即第二个工作日/交易日最快9点到账。 此外，界面新闻记者发现，在浦发银行App上，多款现金管理类理财产品介绍显示“最快下一工作日9点到账”，相关理财产品均出自浦银理财；招商银行App代销的多款招银理财现金管理类理财产品介绍均显示“赎回预估下个工作日上午到”或“赎回最快下个工作日9点到”。 此次中邮理财提出的“T+0.25”属于“概念”上的创新。事实上，次日8点前到账理财赎回资金在此前已有部分理财产品能够实现。平安理财在2026年年初表示，平安理财科技运营通过专业效率上的极致追求，在业内率先实现平安银行代销的平安理财所有产品普通赎回到账日最快8点前到账。 光大理财表示，理财公司之所以如此积极地推进这一升级，是因为经历了前期的市场波动后，当前投资者对资金流动性更加看重。提升赎回到账速度，既能优化用户体验，也能在行业竞争中吸引资金回流。 事实上，理财产品资金赎回时间的“小时级”跃升，背后对理财子公司的技术水平、运营能力、流动性备付能力等都提出了更高的要求。 某股份行理财子相关人士告诉界面新闻，“‘T+0.25’就是8点前到账了，目前我们行的情况是还不能实现，原因是系统限制。目前的赎回还是需要人工处理的。” “缩短理财产品资金赎回时间，一方面，需要科技系统的提效和流程优化，另一方面则涉及到垫资。”另一股份行理财子公司内部人士告诉界面新闻，“我们主要是通过技术升级将清算流程前置，可以在不显著增加流动性风险的前提下尽量缩短资金在途时间。” “什么时候赎回资金到账，主要与理财公司的清算系统以及清算流程关系较大。比如最早的时候可能是纯人工模式，后面逐步就进阶‘半自动化+人工校验’，再逐步进阶到‘系统自动清算+系统自动校验’模式，一步一步提高处理的效率。”上述理财子公司内部人士对界面新闻解释称，“大约两三年前，行业也有过产品赎回资金到账提速的情况。彼时几乎所有理财子公司都有垫资行为，属于行业普遍现象。不过，如今清算系统有所提速，我们可以通过技术升级实现夜间自动校验，以提升清算效率和流程加速。” “在清算量较大或者行情波动明显，产品被大量集中赎回的情况下，可能还是会需要少量或短时间垫资。”上述理财子公司内部人士坦言。 界面新闻记者观察到，目前来看，无论是“T+0.25”还是“T+0.5”模式，都仅限于小部分理财产品，并未大面积推广。但这两种模式覆盖的理财产品数量相比数月前有所增加。 “大面积实现‘T+0.25’赎回模式对申赎垫资额和系统容量、系统处理速度要求都会更高。如果说这两个条件没问题、都能覆盖，那严格意义上来说，该模式可以覆盖大面积的理财产品。不过，现在各家理财子都会选择少量主力产品集中去推。”上述理财子公司内部人士对界面新闻表示。 招联首席经济学家、上海金融与发展实验室副主任董希淼认为，日间垫资涉及资金拆借成本，若机构过度依赖垫资而非真正提升清算效率，可能面临监管约束；一旦遭遇突发性大规模赎回，更短的清算窗口将放大机构日内资金周转压力，甚至引发集中赎回的负向螺旋。 图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 冯丽君 各家银行理财子公司（下称“理财子”）在资金赎回上又“卷”出了新高度。 近日，中邮理财上线商户专属理财产品“灵活 · 鸿运日开23号D（商户专属）”“鸿运日开2号商户专属B”，能够以“T+0.25”倍速模式实现赎回资金于次日8:00前到账，比常规产品早3-5小时。 中邮理财表示，商户面对临时备货、账款结算等突发资金需求，发起赎回，资金快速回笼，可以大幅提升用款与周转效率。理财产品赎回申请提交成功后，赎回款项一般将于次日8:00前到账，受市场资金安排、系统处理节奏等因素影响，季末、节假日前后等少数情形下到账时点可能略有延后。 传统理财赎回，通常“T+1”到账，即当日赎回，资金于下一交易日到账。此前，也有多家理财子宣布部分产品能够实现“T+0.5”模式。 “T+0.5”则是在“T+1”模式上进行优化，将资金到账时间由下一交易日的下午提前至上午。例如，目前，广银理财已有至少35款理财产品能够实现“T+0.5”，即第二个工作日/交易日最快9点到账。 此外，界面新闻记者发现，在浦发银行App上，多款现金管理类理财产品介绍显示“最快下一工作日9点到账”，相关理财产品均出自浦银理财；招商银行App代销的多款招银理财现金管理类理财产品介绍均显示“赎回预估下个工作日上午到”或“赎回最快下个工作日9点到”。 此次中邮理财提出的“T+0.25”属于“概念”上的创新。事实上，次日8点前到账理财赎回资金在此前已有部分理财产品能够实现。平安理财在2026年年初表示，平安理财科技运营通过专业效率上的极致追求，在业内率先实现平安银行代销的平安理财所有产品普通赎回到账日最快8点前到账。 光大理财表示，理财公司之所以如此积极地推进这一升级，是因为经历了前期的市场波动后，当前投资者对资金流动性更加看重。提升赎回到账速度，既能优化用户体验，也能在行业竞争中吸引资金回流。 事实上，理财产品资金赎回时间的“小时级”跃升，背后对理财子公司的技术水平、运营能力、流动性备付能力等都提出了更高的要求。 某股份行理财子相关人士告诉界面新闻，“‘T+0.25’就是8点前到账了，目前我们行的情况是还不能实现，原因是系统限制。目前的赎回还是需要人工处理的。” “缩短理财产品资金赎回时间，一方面，需要科技系统的提效和流程优化，另一方面则涉及到垫资。”另一股份行理财子公司内部人士告诉界面新闻，“我们主要是通过技术升级将清算流程前置，可以在不显著增加流动性风险的前提下尽量缩短资金在途时间。” “什么时候赎回资金到账，主要与理财公司的清算系统以及清算流程关系较大。比如最早的时候可能是纯人工模式，后面逐步就进阶‘半自动化+人工校验’，再逐步进阶到‘系统自动清算+系统自动校验’模式，一步一步提高处理的效率。”上述理财子公司内部人士对界面新闻解释称，“大约两三年前，行业也有过产品赎回资金到账提速的情况。彼时几乎所有理财子公司都有垫资行为，属于行业普遍现象。不过，如今清算系统有所提速，我们可以通过技术升级实现夜间自动校验，以提升清算效率和流程加速。” “在清算量较大或者行情波动明显，产品被大量集中赎回的情况下，可能还是会需要少量或短时间垫资。”上述理财子公司内部人士坦言。 界面新闻记者观察到，目前来看，无论是“T+0.25”还是“T+0.5”模式，都仅限于小部分理财产品，并未大面积推广。但这两种模式覆盖的理财产品数量相比数月前有所增加。 “大面积实现‘T+0.25’赎回模式对申赎垫资额和系统容量、系统处理速度要求都会更高。如果说这两个条件没问题、都能覆盖，那严格意义上来说，该模式可以覆盖大面积的理财产品。不过，现在各家理财子都会选择少量主力产品集中去推。”上述理财子公司内部人士对界面新闻表示。 招联首席经济学家、上海金融与发展实验室副主任董希淼认为，日间垫资涉及资金拆借成本，若机构过度依赖垫资而非真正提升清算效率，可能面临监管约束；一旦遭遇突发性大规模赎回，更短的清算窗口将放大机构日内资金周转压力，甚至引发集中赎回的负向螺旋。

2026年10月1日，南京，旅游景点人头攒动。图片来源：CFP 记者 王珍 进入三季度，新增专项债发行节奏明显加快，9月单月发行量同比多增逾2000亿元；另一边，个别地区以市场化方式提前偿还部分专项债本金。 安徽省财政厅近日公告，定于10月27日提前偿还合肥滨湖特色金融科技产业集聚区专项债券本金3亿元，成为继北京、陕西、天津之后，第四个以市场化方式提前偿还政府债券的省份。 安徽省财政厅公告显示，该项目包括金融产业集聚中心、科创企业孵化中心、会议中心等办公、商业建筑，重点汇聚”金融+科技”特色产业，项目总投资9.84亿元。本次提前偿还涉及2020年和2021年发行的两批安徽省基础设施专项债券，正常情形下将分别于2030年和2031年到期。偿债资金来自项目资产整体出让净收益。 提前偿债是政策允许的方向。财政部2020年末发布的《地方政府债券发行管理办法》明确，地方财政部门可结合实际情况，在按照市场化原则保障债权人合法权益的前提下，采取到期偿还、提前偿还、分期偿还等本金偿还方式。2021年《财政部关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》再次提出，允许地方结合实际情况，采取到期还本、提前还本、分年还本等不同还本方式。 2023年8月，北京率先尝试提前偿还地方债，此后分三次提前偿还合计约51.6亿元政府专项债券。2025年9月，陕西省财政厅发布《关于提前偿还部分陕西省政府债券的通知》，决定提前偿还总计0.9亿元政府专项债券本金，后于2026年3月再次提前偿还0.85亿元。2026年9月，天津市财政局发布《关于提前偿还部分天津市政府债券的通知》，计划提前偿还2020年天津市政府专项债券（四十二期）面值4.09亿元，对应项目为天津茱莉亚学院周边配套工程建设项目。 分析人士指出，节约利息支出、减轻地方财政压力，是上述地区提前偿还地方债的主要动因，尤其是在利率长期下行的背景下。早些年发行的地方债票面利率多在3%以上，而当前10年期地方债收益率不到2%，提前偿还长剩余期限的债券，省息效果较为可观。 官方数据显示，天津2026年9月提前偿还茱莉亚学院专项债项目本金4.09亿元后，节约长期利息支出2.4亿元；陕西2026年提前偿还宝鸡市十里铺污水处理厂建设项目专项债券本金8500万元，为项目单位节约利息约3324万元。 中诚信国际研究院高级研究员闫彦明对界面新闻表示，近年来，地方政府债券发行利率总体有所下降，部分早期发行的专项债利率高于当前市场水平，提前偿还本金有助于减少剩余期限内的利息支出，降低整体融资成本。另一方面，提前偿债在一定程度上提升了政府偿债灵活性，有利于地方政府主动加强债务管理，避免期限错配和资金闲置，同时有利于地方财政灵活安排与调度财力分配，避免后续集中到期偿还压力。 中国人民大学财政金融学院教授李戎对界面新闻表示，安徽等地提前偿还政府专项债，主要是因为部分项目通过资产出让或周边土地出让提前回笼了资金，具备了提前还本的条件。在此情况下，继续保留债务可能造成资金闲置与持续付息并存，提前偿还则有助于减少后续利息支出、降低债务余额，缓解未来集中偿债压力。 “这种根据项目实际收入主动调整偿债安排的做法值得肯定，有助于加强从举债建设、资产运营到收入回收和债务偿还的全过程管理。”李戎说。 闫彦明表示，提前偿债是优化完善地方债务管理机制的重要探索，后续应进一步完善专项债全生命周期管理，继续探索完善偿债保障机制。一方面，可结合项目建设周期、运营期限、收益实现节奏和债券剩余期限，合理选择偿还方式，减少项目现金流与债务偿还安排不匹配的问题；另一方面，应完善提前偿债的信息披露、定价和投资者沟通机制，在遵循市场化原则、保障债权人合法权益的基础上，明确偿债资金来源、提前偿还价格及利息节约情况，提高透明度。 不过，闫彦明认为，提前偿债仍具有较强的条件约束，短期内较难成为普遍性举措。一方面，提前偿债需要地方具备相对充足、来源合规且能够实际支配的资金，通常依赖项目收入回笼、资产处置收益等条件，并非所有专项债项目都具备提前还本的能力；另一方面，是否提前偿债需结合实际情况分析，如果提前偿还价格较高，或偿债资金存在其他更有效的用途，提前还本未必是最优选择。 李戎也认为，目前相关操作规模仍然较小，并不代表着地方财政已经普遍宽裕。 2026年10月1日，南京，旅游景点人头攒动。图片来源：CFP 记者 王珍 进入三季度，新增专项债发行节奏明显加快，9月单月发行量同比多增逾2000亿元；另一边，个别地区以市场化方式提前偿还部分专项债本金。 安徽省财政厅近日公告，定于10月27日提前偿还合肥滨湖特色金融科技产业集聚区专项债券本金3亿元，成为继北京、陕西、天津之后，第四个以市场化方式提前偿还政府债券的省份。 安徽省财政厅公告显示，该项目包括金融产业集聚中心、科创企业孵化中心、会议中心等办公、商业建筑，重点汇聚”金融+科技”特色产业，项目总投资9.84亿元。本次提前偿还涉及2020年和2021年发行的两批安徽省基础设施专项债券，正常情形下将分别于2030年和2031年到期。偿债资金来自项目资产整体出让净收益。 提前偿债是政策允许的方向。财政部2020年末发布的《地方政府债券发行管理办法》明确，地方财政部门可结合实际情况，在按照市场化原则保障债权人合法权益的前提下，采取到期偿还、提前偿还、分期偿还等本金偿还方式。2021年《财政部关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》再次提出，允许地方结合实际情况，采取到期还本、提前还本、分年还本等不同还本方式。 2023年8月，北京率先尝试提前偿还地方债，此后分三次提前偿还合计约51.6亿元政府专项债券。2025年9月，陕西省财政厅发布《关于提前偿还部分陕西省政府债券的通知》，决定提前偿还总计0.9亿元政府专项债券本金，后于2026年3月再次提前偿还0.85亿元。2026年9月，天津市财政局发布《关于提前偿还部分天津市政府债券的通知》，计划提前偿还2020年天津市政府专项债券（四十二期）面值4.09亿元，对应项目为天津茱莉亚学院周边配套工程建设项目。 分析人士指出，节约利息支出、减轻地方财政压力，是上述地区提前偿还地方债的主要动因，尤其是在利率长期下行的背景下。早些年发行的地方债票面利率多在3%以上，而当前10年期地方债收益率不到2%，提前偿还长剩余期限的债券，省息效果较为可观。 官方数据显示，天津2026年9月提前偿还茱莉亚学院专项债项目本金4.09亿元后，节约长期利息支出2.4亿元；陕西2026年提前偿还宝鸡市十里铺污水处理厂建设项目专项债券本金8500万元，为项目单位节约利息约3324万元。 中诚信国际研究院高级研究员闫彦明对界面新闻表示，近年来，地方政府债券发行利率总体有所下降，部分早期发行的专项债利率高于当前市场水平，提前偿还本金有助于减少剩余期限内的利息支出，降低整体融资成本。另一方面，提前偿债在一定程度上提升了政府偿债灵活性，有利于地方政府主动加强债务管理，避免期限错配和资金闲置，同时有利于地方财政灵活安排与调度财力分配，避免后续集中到期偿还压力。 中国人民大学财政金融学院教授李戎对界面新闻表示，安徽等地提前偿还政府专项债，主要是因为部分项目通过资产出让或周边土地出让提前回笼了资金，具备了提前还本的条件。在此情况下，继续保留债务可能造成资金闲置与持续付息并存，提前偿还则有助于减少后续利息支出、降低债务余额，缓解未来集中偿债压力。 “这种根据项目实际收入主动调整偿债安排的做法值得肯定，有助于加强从举债建设、资产运营到收入回收和债务偿还的全过程管理。”李戎说。 闫彦明表示，提前偿债是优化完善地方债务管理机制的重要探索，后续应进一步完善专项债全生命周期管理，继续探索完善偿债保障机制。一方面，可结合项目建设周期、运营期限、收益实现节奏和债券剩余期限，合理选择偿还方式，减少项目现金流与债务偿还安排不匹配的问题；另一方面，应完善提前偿债的信息披露、定价和投资者沟通机制，在遵循市场化原则、保障债权人合法权益的基础上，明确偿债资金来源、提前偿还价格及利息节约情况，提高透明度。 不过，闫彦明认为，提前偿债仍具有较强的条件约束，短期内较难成为普遍性举措。一方面，提前偿债需要地方具备相对充足、来源合规且能够实际支配的资金，通常依赖项目收入回笼、资产处置收益等条件，并非所有专项债项目都具备提前还本的能力；另一方面，是否提前偿债需结合实际情况分析，如果提前偿还价格较高，或偿债资金存在其他更有效的用途，提前还本未必是最优选择。 李戎也认为，目前相关操作规模仍然较小，并不代表着地方财政已经普遍宽裕。

停牌七个交易日后，拉卡拉（300773.SZ）跨境收购预案落地。9月30日晚，公司公告拟以发行股份及支付现金收购广州高富信息控股权，10月8日起停牌，10月16日披露重组预案：发行价12.88元/股，交易对手为林健及四家持股平台，交易预计不构成重大资产重组、亦非关联交易。10月19日公司复牌首日，股价涨幅一度突破9%。 高富信息是跨境收款平台 Skyee 的运营主体，市场普遍认为，这笔收购意在补齐拉卡拉跨境支付业务短板。界面新闻记者注意到，本次收购紧接在一轮资产剥离之后：2025年8月至12月，拉卡拉先后将普惠信息、润信保理、西藏弘诚等多家类金融子公司全部股权，转让给孙陶然、李蓬担任董事的考拉金科等关联主体。 一边出表高风险类金融资产，一边收进跨境支付标的。拉卡拉重新调整资产结构背后有哪些考量？ 参股五年后“买牌照” 收购高富信息，并非拉卡拉临时跨界，而是对一家已参股五年标的的控股加码。 此前，拉卡拉通过海南云商互联持有高富信息31.15%股权，长期以财务投资者身份持股。这次交易完成后，Skyee、SkyRemit 的运营主体高富信息将纳入拉卡拉并表。高富信息实控人为林健，手握香港 MSO、新加坡 MPI、美加 MSB 等海外支付资质，业务覆盖 175 个国家与地区，对接近百家银行及支付机构，也是国内较早布局欧元收款的跨境收款平台。拉卡拉称，交易意在搭建全球支付体系、补齐跨境短板。 从行业格局看，高富信息体量和赛道头部玩家存在断层。艾瑞咨询 2025年报告显示，跨境收款赛道集中度较高，万里汇、连连国际、派安盈、PingPong、空中云汇构成行业第一梯队，国内市场CR5约71%，全球市场CR5约48%。港股连连数字累计服务客户超790万家，Skyee披露客户规模则为24万家有余。 界面新闻记者注意到，2024年至 2026 年前三季度，高富信息营收由1.26亿元增至1.72亿元，净利润从3425.83万元升至 6965.52 万元，净利率从27%升至40%以上，高于行业均值。交易预案将高净利率归结为轻资产模式与牌照壁垒，高富信息跨境电商收款交易规模近三年复合增速超30%，外籍人士薪酬汇出业务增速超过 70%。 跨境支付行业分析师王旭向界面新闻记者表示：“在头部瓜分大部分客户、费率持续内卷的赛道里，中小平台要跑出远高于同行的净利率并不容易。” (选填)图片描述 截至拉卡拉披露预案，高富信息审计、评估工作尚未完成，最终交易对价、发行股份数量也未敲定。界面新闻按照高富信息2026年前三季度净利润线性外推，全年净利润约9000万元，对应估值区间9亿—18 亿元，对应PE区间10–20倍。截至2026年9月底，高富信息所有者权益为1.53亿元。 会计师事务所注册会计师孟邢东向界面新闻记者解释了本次分步收购的会计变化：交易落地前，拉卡拉持有的31.15%股权在报表上计入长期股权投资，采用权益法核算，按比例确认标的盈亏；此次追加收购取得控制权、完成并表后，原有的权益法核算终止，标的全部资产、负债按照购买日公允价值重新入账，合并对价减去标的可辨认净资产公允价值份额的差额，确认为商誉。“这是典型的分步实现非同一控制下企业合并，估值越高，确认的商誉体量就越大。即便后续业绩承诺落地，一旦标的盈利不及预期、高净利率难以维持，商誉减值会直接冲击拉卡拉合并利润表。” 界面新闻记者注意到，拉卡拉上半年经营活动现金流净额转负至-1.03 亿元，上年同期为1.41亿元。针对本次收购中的现金对价部分，收购预案尚未披露清晰的资金来源、拨付计划。 跨境是下一张牌 拉卡拉收入主要由支付服务（收单为主）、科技服务、其他业务构成。2025 年公司总营收 55.49 亿元，其中支付相关收入为 48.74 亿元，占总营收比重约 87.83%，是绝对基本盘；科技服务收入4.08 亿元，占比 7.35%；其余为其他业务。2026 年上半年，公司营收 32.57 亿元，支付业务依旧是收入支柱，科技服务收入 2.13 亿元，占当期营收约 6.5%，板块体量偏小。 数据来源：WIND、界面新闻研究部 拉卡拉上半年支付业务收入28.43亿元，同比增长20.32%。境内综合收单交易金额2.25万亿元，同比增长14.99%。表面看，收入增速高于交易金额增速，似乎意味着单位经济在改善。但拆开来看：银行卡交易金额1.4万亿元、同比增长7.73%，扫码交易金额0.85万亿元、同比增长29.38%。交易结构向低费率品类迁移的速度有所加快。 数据来源：WIND、界面新闻研究部 “银行卡是传统收单利润来源，半年报回升是在连续两年下滑低基数的基础上，扫码业务流量大、单利薄，叠加商户合规巡检、外包管控的刚性投入持续增加，行业很难重现早年‘扩商户、涨流水、利润同步放大’的阶段。”王旭向界面新闻记者表示。 增长焦虑不止于支付主业。拉卡拉寄望的“第二曲线”——科技服务的增长依赖并购并表拉动。上半年，拉卡拉科技服务收入2.13亿元，同比增长 51.32%。公司也表示，收入高增“主要系控股子公司天财商龙对科技收入的增长贡献”。 天财商龙是聚焦餐饮赛道的 SaaS 数字化服务商，覆盖点餐收银、厨出品管控、供应链智能采购与配送、供货商 EDI 对接、会员运营，以及面向管理层的BI数据看板。其客户矩阵包含40余家餐饮百强及上市餐企，海底捞、呷哺呷哺、大董、新荣记等均在列。 天财商龙2025年下半年并入拉卡拉报表，拉卡拉2025 年科技服务营收 4.08亿元，同比增长44.05%，增量核心来自天财商龙并表。不过，科技服务毛利率由此前接近90%的水平，回落至76.26%。从体量看，2026 年上半年科技服务收入2.13亿元，达到2025年全年该板块营收的52.2%。剔除并表影响，天财商龙以及拉卡拉原有科技服务业务内生增长似乎并不理想。 “餐饮 SaaS 和支付业务底层逻辑差异很大。支付是靠持续交易流水稳定分润，SaaS 要持续投入产品迭代、客户成功、售后实施，获客成本、交付成本都更高，并购进来后会直接摊薄原有高毛利业务的整体毛利率。” 王旭对界面新闻记者表示，“并表可以快速做大规模，但不代表上市公司自身孵化出了稳定的增长能力。” 另有券商 TMT 分析师对界面新闻记者表示，“餐饮 SaaS 赛道本身竞争激烈，头部玩家密集，续费率、客户扩张速度是核心指标。天财商龙本身资质不错，但这种收购式第二曲线，最大风险在于协同不及预期：支付商户和餐饮 SaaS 客户能不能互相导流、交叉变现，需要更长时间验证。” 境内收单主业增长承压、科技服务的内生增长存疑，跨境支付成为拉卡拉突围的方向。这笔交易真正的考验，在于跨境业务的合规运营、境内商户资源与海外收款通道的协同落地。 停牌七个交易日后，拉卡拉（300773.SZ）跨境收购预案落地。9月30日晚，公司公告拟以发行股份及支付现金收购广州高富信息控股权，10月8日起停牌，10月16日披露重组预案：发行价12.88元/股，交易对手为林健及四家持股平台，交易预计不构成重大资产重组、亦非关联交易。10月19日公司复牌首日，股价涨幅一度突破9%。 高富信息是跨境收款平台 Skyee 的运营主体，市场普遍认为，这笔收购意在补齐拉卡拉跨境支付业务短板。界面新闻记者注意到，本次收购紧接在一轮资产剥离之后：2025年8月至12月，拉卡拉先后将普惠信息、润信保理、西藏弘诚等多家类金融子公司全部股权，转让给孙陶然、李蓬担任董事的考拉金科等关联主体。 一边出表高风险类金融资产，一边收进跨境支付标的。拉卡拉重新调整资产结构背后有哪些考量？ 参股五年后“买牌照” 收购高富信息，并非拉卡拉临时跨界，而是对一家已参股五年标的的控股加码。 此前，拉卡拉通过海南云商互联持有高富信息31.15%股权，长期以财务投资者身份持股。这次交易完成后，Skyee、SkyRemit 的运营主体高富信息将纳入拉卡拉并表。高富信息实控人为林健，手握香港 MSO、新加坡 MPI、美加 MSB 等海外支付资质，业务覆盖 175 个国家与地区，对接近百家银行及支付机构，也是国内较早布局欧元收款的跨境收款平台。拉卡拉称，交易意在搭建全球支付体系、补齐跨境短板。 从行业格局看，高富信息体量和赛道头部玩家存在断层。艾瑞咨询 2025年报告显示，跨境收款赛道集中度较高，万里汇、连连国际、派安盈、PingPong、空中云汇构成行业第一梯队，国内市场CR5约71%，全球市场CR5约48%。港股连连数字累计服务客户超790万家，Skyee披露客户规模则为24万家有余。 界面新闻记者注意到，2024年至 2026 年前三季度，高富信息营收由1.26亿元增至1.72亿元，净利润从3425.83万元升至 6965.52 万元，净利率从27%升至40%以上，高于行业均值。交易预案将高净利率归结为轻资产模式与牌照壁垒，高富信息跨境电商收款交易规模近三年复合增速超30%，外籍人士薪酬汇出业务增速超过 70%。 跨境支付行业分析师王旭向界面新闻记者表示：“在头部瓜分大部分客户、费率持续内卷的赛道里，中小平台要跑出远高于同行的净利率并不容易。” (选填)图片描述 截至拉卡拉披露预案，高富信息审计、评估工作尚未完成，最终交易对价、发行股份数量也未敲定。界面新闻按照高富信息2026年前三季度净利润线性外推，全年净利润约9000万元，对应估值区间9亿—18…

光庭信息（301221.SZ）交出一份喜忧参半的三季报。喜的是公司第三季度归母净利润2943.18万元，同比增长1482.18%；扣非归母净利润2664.83万元，同比增长7386.75%。忧的是公司前三季度归母净利润为-0.55万元，扣非归母净利润32.64万元，同比降幅分别为100.01%和98.88%。 光庭信息表示，单季度业绩改善源自业务战略调整、绩效管理优化、交付效率提升和回款催收力度加大，预计经营情况“有望持续改善”。与之相比，投资者更关心公司利润为何集中在第三季度释放？收入增长在多大程度上来自并表？利润改善为何尚未体现在经营现金流中？ 光庭信息上半年归母净利润亏损2943.72万元、扣非归母净利润亏损2632.18万元；到前三季度，两项指标分别变为-0.55万元和32.64万元。由此可见，公司前三季度利润的主要增量来自第三季度。 数据来源：WIND 其中一个需要注意的因素是项目验收节奏。根据光庭信息披露的软件服务收入确认政策，软件开发业务通常在成果交付并经客户验收后确认收入，软件测试业务也依据交付或验收条件确认收入。因此，部分项目收入可能集中在特定季度体现，而不必然意味着每一季度的经营效率均等幅改善。 长期跟踪汽车软件板块的投资人许莹对界面新闻记者表示，软件服务商在验收集中期出现单季利润跳升并不罕见，更重要的是观察此后能否维持。光庭信息也称，第四季度可能迎来交付与验收旺季。不过，三季报并未单独量化第三季度集中验收对净利润的贡献，不能仅凭收入确认政策就将本轮盈利改善完全归因于验收。 界面新闻记者注意到，光庭信息表示“在手订单及项目储备环比有所增加”，但合同负债从上半年末的2815.34万元降至9月末的2051.25万元，环比下降27.14%；同期存货从10169.28万元升至12911.31万元，较年初增长153.42%。公司将存货增长解释为部分项目尚未交付验收。 与利润的季度波动相比，光庭信息收入来源的变化更具结构性。前三季度公司营业收入5.10亿元，同比增长21.38%。公司表示，增长主要与楷码信息纳入合并报表有关。 光庭信息去年以3.6亿元现金收购成都楷码信息技术有限公司，其中1.8亿元使用超募资金。楷码信息面向金融科技、医疗保险、政府事务等行业提供软件开发和IT解决方案。楷码信息于2025年11月纳入合并报表，因此2026年前三季度与上年同期的营收比较，存在合并范围变化带来的基数差异。 2026年上半年，光庭信息汽车电子业务收入2.35亿元，同比下降12.60%。其中，智能驾驶业务收入6749.43万元，同比下滑45.03%；智能网联汽车测试业务收入5383.05万元，同比下滑42.73%。公司解释为客户汽车数据业务周期调整、上半年订单减少。 数据来源：半年报 对光庭信息而言，接下来的关键是在并表同比基数效应逐渐消退后，汽车电子业务能否稳住订单与收入。 光庭信息利润表的修复，还没有同步出现在现金流量表上。前三季度，公司经营活动现金流净额为-9768.55万元，上年同期为9823.99万元，同比减少约1.96亿元。按前三季度与上半年数据推算，公司第三季度单季经营现金流净额约为-3329万元。换言之，在取得近3000万元归母净利润的同时，公司第三季度经营活动仍然净流出现金。 从收付结构来看，前三季度光庭信息销售商品、提供劳务收到的现金为5.41亿元，与上年同期5.43亿元基本持平；支付给职工以及为职工支付的现金为4.27亿元，高于上年同期的3.50亿元；支付税费6464.79万元，亦高于上年同期的2071.35万元。公司将经营现金流承压归因于政府补助同比减少、缴纳税金和发放奖金等因素。上述现金支出增加，使经营现金流与账面利润形成背离。 界面新闻记者注意到，截至9月末，光庭信息货币资金3.40亿元，较年初下降58.57%；其他流动资产4.85亿元，主要为一年内到期的大额存单；另有交易性金融资产1.22亿元。同期，短期借款由6月末的1000.80万元增至2301.69万元，长期借款新增4627.59万元。 对光庭信息来说，第三季度是一次显著的盈利修复，但尚不能据此认定经营拐点已经确立。四季度项目验收能否兑现利润、汽车电子业务能否止住下滑、回款能否覆盖不断增加的经营支出，将决定这一轮改善是季度性的集中释放，还是更可持续的经营修复。 光庭信息（301221.SZ）交出一份喜忧参半的三季报。喜的是公司第三季度归母净利润2943.18万元，同比增长1482.18%；扣非归母净利润2664.83万元，同比增长7386.75%。忧的是公司前三季度归母净利润为-0.55万元，扣非归母净利润32.64万元，同比降幅分别为100.01%和98.88%。 光庭信息表示，单季度业绩改善源自业务战略调整、绩效管理优化、交付效率提升和回款催收力度加大，预计经营情况“有望持续改善”。与之相比，投资者更关心公司利润为何集中在第三季度释放？收入增长在多大程度上来自并表？利润改善为何尚未体现在经营现金流中？ 光庭信息上半年归母净利润亏损2943.72万元、扣非归母净利润亏损2632.18万元；到前三季度，两项指标分别变为-0.55万元和32.64万元。由此可见，公司前三季度利润的主要增量来自第三季度。 数据来源：WIND 其中一个需要注意的因素是项目验收节奏。根据光庭信息披露的软件服务收入确认政策，软件开发业务通常在成果交付并经客户验收后确认收入，软件测试业务也依据交付或验收条件确认收入。因此，部分项目收入可能集中在特定季度体现，而不必然意味着每一季度的经营效率均等幅改善。 长期跟踪汽车软件板块的投资人许莹对界面新闻记者表示，软件服务商在验收集中期出现单季利润跳升并不罕见，更重要的是观察此后能否维持。光庭信息也称，第四季度可能迎来交付与验收旺季。不过，三季报并未单独量化第三季度集中验收对净利润的贡献，不能仅凭收入确认政策就将本轮盈利改善完全归因于验收。 界面新闻记者注意到，光庭信息表示“在手订单及项目储备环比有所增加”，但合同负债从上半年末的2815.34万元降至9月末的2051.25万元，环比下降27.14%；同期存货从10169.28万元升至12911.31万元，较年初增长153.42%。公司将存货增长解释为部分项目尚未交付验收。 与利润的季度波动相比，光庭信息收入来源的变化更具结构性。前三季度公司营业收入5.10亿元，同比增长21.38%。公司表示，增长主要与楷码信息纳入合并报表有关。 光庭信息去年以3.6亿元现金收购成都楷码信息技术有限公司，其中1.8亿元使用超募资金。楷码信息面向金融科技、医疗保险、政府事务等行业提供软件开发和IT解决方案。楷码信息于2025年11月纳入合并报表，因此2026年前三季度与上年同期的营收比较，存在合并范围变化带来的基数差异。 2026年上半年，光庭信息汽车电子业务收入2.35亿元，同比下降12.60%。其中，智能驾驶业务收入6749.43万元，同比下滑45.03%；智能网联汽车测试业务收入5383.05万元，同比下滑42.73%。公司解释为客户汽车数据业务周期调整、上半年订单减少。 数据来源：半年报 对光庭信息而言，接下来的关键是在并表同比基数效应逐渐消退后，汽车电子业务能否稳住订单与收入。 光庭信息利润表的修复，还没有同步出现在现金流量表上。前三季度，公司经营活动现金流净额为-9768.55万元，上年同期为9823.99万元，同比减少约1.96亿元。按前三季度与上半年数据推算，公司第三季度单季经营现金流净额约为-3329万元。换言之，在取得近3000万元归母净利润的同时，公司第三季度经营活动仍然净流出现金。 从收付结构来看，前三季度光庭信息销售商品、提供劳务收到的现金为5.41亿元，与上年同期5.43亿元基本持平；支付给职工以及为职工支付的现金为4.27亿元，高于上年同期的3.50亿元；支付税费6464.79万元，亦高于上年同期的2071.35万元。公司将经营现金流承压归因于政府补助同比减少、缴纳税金和发放奖金等因素。上述现金支出增加，使经营现金流与账面利润形成背离。 界面新闻记者注意到，截至9月末，光庭信息货币资金3.40亿元，较年初下降58.57%；其他流动资产4.85亿元，主要为一年内到期的大额存单；另有交易性金融资产1.22亿元。同期，短期借款由6月末的1000.80万元增至2301.69万元，长期借款新增4627.59万元。 对光庭信息来说，第三季度是一次显著的盈利修复，但尚不能据此认定经营拐点已经确立。四季度项目验收能否兑现利润、汽车电子业务能否止住下滑、回款能否覆盖不断增加的经营支出，将决定这一轮改善是季度性的集中释放，还是更可持续的经营修复。

图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 郭净净界面新闻编辑 | 宋烨珺 银禧科技（300221.SZ）10月21日晚突发公告称，公司以股东资格确认纠纷为由，起诉彭某某、罗某某、倪某某、陈某某、徐某某、尹某某等六名股东，请求法院确认此六人构成一致行动人，且不得收购上市公司等。该案已由东莞市第一人民法院立案受理，尚未开庭。 界面新闻对比发现，上述六名股东与银禧科技2026年中报前十大股东中的彭朝晖、罗洪波、倪冬梅、陈庆良、徐志谦、尹倩倩的姓氏可对应。 图片来源：银禧科技2025年半年度报告 这桩诉讼将银禧科技管理层与新股东间持续一年多的治理矛盾彻底公开化。 管理层指控六名股东“隐秘一致行动、未履行披露义务、意图不当获取控制权”。 彭朝晖方面则否认存在一致行动关系，称只是长期价值投资的财务投资人，无意控制公司，认为该起诉是“恶意干扰股东合法合规行使投票权和表决权，开了非常恶劣的先例”。 无实控人公司获“牛散”押注 银禧科技创立于1997年，2011年在深交所创业板上市，核心业务为改性塑料，产品应用于汽车、家用电器、电线电缆、轨道交通、低空飞行器等领域，公司为生益科技等覆铜板企业提供PPO电子化学品。 银禧科技自2023年扭亏为盈以来连续三年盈利，2025年实现营收21.97亿、归母净利润1.11亿元，并预计2026年前三季度归母净利润同比增长51.1%-58.19%至1.28亿-1.34亿元。 “在公司最困难阶段，陪伴公司十几年的核心管理层团队全部坚守在岗，把公司从低谷拉了出来，最近几年公司业绩保持稳健、修复增长。”银禧科技相关人士对界面新闻称，当前公司基本面没有发生大的变化，经营态势整体向好。 银禧科技自2021年起处于无控股股东、无实际控制人状态。“原实控人谭颂斌通过质押融资增持股份，遭遇市场下行后质押债务无力偿还，所持股份在低位被强制平仓、司法拍卖，才导致公司现在无实控人的局面。”银禧科技董秘郑桂华接受界面新闻采访时称。 随后，谭颂斌堂兄弟谭文钊于2021年获选为银禧科技董事长，并形成”3名职工董事+3名独立董事+3名普通董事”的董事会架构。 这是新股东进入后首先“诟病”的点。 “职工董事本是用于职工参与治理，3名职工董事占9人董事会的1/3，在A股确实罕见，客观上提高了外来股东改组董事会的门槛。”上海融力天闻律师事务所合伙人许超律师接受界面新闻采访表示。 2024年年底，谭颂斌仅持股0.36%。2025年一季度，彭朝晖以持股3.42%成为银禧科技第一大股东，罗洪波持股1.11%位列第五。此后一年多，彭朝晖等人继续增持。 到今年6月底，彭朝晖、罗洪波、倪冬梅、陈庆良、徐志谦、尹倩倩持股比例分别是3.41%、2.21%、1.36%、1.17%、1.15%、1%，董监高身份的林登灿、谭文钊持股1.89%、1.14%。 彭朝晖是市场知名“牛散”。根据choice统计，6月底彭朝晖同时是科思科技（688788.SH）持股0.97%的第四大股东。近年还曾出现在日联科技（688531.SH）、恒锋工具（300488.SZ）等上市公司前十大股东之列。 “我本身偏好小盘成长股，也看好材料赛道。改性材料现在是红海市场，估值天花板有限；但银禧科技布局的PPO算力材料、半导体材料发展空间很大；公司负债率低，账上有钱，完全可以对接产业资源。” 彭朝晖接受界面新闻采访称，其买入时公司预告业绩大增。 另据他调研，银禧科技还是大疆无人机、拓竹3D打印的碳纤维复合材料供应商，同时布局商业航天材料、PCB上游PPO算力材料。“当时公司股价跌得比较多、市值小，和其他投资人交流都觉得股价便宜，存在业绩拐点。” 2025年5月22日，彭朝晖向银禧科技董事会提交临时提案，建议公开遴选具备新质生产力背景的控股股东，通过并购重组引入具备产业协同的战略投资方，改选董事会，并设立由董事长直接负责的市值管理部门。 上述提案被董事会以不合规为由否决，理由是转型提案缺少相关资料与解释。 “这些股东与上市公司管理层经营理念分歧很大。他们希望公司转型追逐AI这类热门赛道。确实推送过不少项目，但大多是当下热点、没有盈利、不确定性较大的标的，我们不敢贸然推进。”公司董秘郑桂华对界面新闻坦言，吃过并购的“亏”。“很多并购看似短期利好，结局并不好。东莞本地已有多家上市公司遭遇资本买壳之后主业衰败的先例，我们对此心存顾虑。” 2017年，银禧科技完成出资10.85亿元、增值率383.67%收购主营智能手机金属外观件产品的兴科电子66.2%股权。然而，兴科电子于2016年至2018年累计实现扣除非净利润为-5609万元，未完成承诺的7.3亿元，于2018年计提商誉减值损失4.9亿元。 “上市公司刚从过去并购失败的影响中恢复过来，我们会非常审慎。”郑桂华告诉界面新闻，现在银禧科技更倾向内部孵化第二曲线，“比如火热的PPO新材料，我们熬了很多年，目前还处在亏损阶段，但绑定核心技术团队自主培育，相比高价外部并购，风险更低。在上市公司没有实控人的情况下，一旦并购引发实控人变更，审核就要跟IPO一样严格。” 郑桂华坦言，作为经营层，要对全体股民负责，“我们更期待能找到理念契合、具备产业协同、愿意长期陪伴公司发展的资金来当控股股东。” “我是长期价值投资者，做深度产业研究，不做短线交易，不搞炒作。”彭朝晖则对界面新闻称，其买入后大多长期持有、不会随便抛售，“我曾经持有一只股票长达7年。同时持有七八只甚至十几只股票，多次当过上市公司第一大流通股东。” 矛盾导火索：章程修改、薪酬激励与董事会换届 “我们与银禧股份产生争议的核心导火索有三：一是提起议案并成功修订公司章程，二是高管薪酬和股权激励问题，三是董事会换届。”彭朝晖对界面新闻说，希望改善公司治理，约束不合理的高管薪酬、股权激励，保障股东合法提名、投票权利。 2025年7月，银禧科技公布2025年限制性股票激励计划，拟以授予价格4.23元/股（公布前1日股票均价8.43元/股）向谭文钊等激励对象授予970万股限制性股票。 “我投反对票否决这个议案。”彭朝晖对界面新闻称，“公司频繁推出半价股权激励，行权价低，股价上涨后套现，次年继续推出激励，每年大额计提股权支付费用，损害上市公司利益。” 该激励计划最终未获股东会审议通过。 2026年以来，双方争议持续激化。 首先是修改公司章程涉及职工代表董事等内容： 界面新闻记者郭净净制图 “这么小的公司有3个职工董事，董事会中有多位原实控人亲戚。”彭朝晖对界面新闻称，职工董事由职工代表大会推选，股东没法提名，等于管理层可直接安排董事人选。“我多次跟公司和监管沟通，希望修改公司章程，完善公司治理，并不是搞突然袭击。” 更直接的导火索是董事会换届风波。今年7月21日，银禧科技第六届董事会任期届满，到10月23日已逾期三个多月未完成换届。“董事会候选人尚需与股东进行沟通商量，”该公司称。 根据银禧科技8月21日公告，董事会8月20日审议通过换届选举相关议案。当日，谭文钊、林登灿提交董事会换届、修改公司章程等临时提案，加入9月1日临时股东会议程。彭朝晖认为，“留给其他股东提交议案的实际时间极短，客观上剥夺其他持股1%以上股东的董事提名权利。” 由此才开始“六名股东联合签署函件”要求延期董事会换届选举一事。 在股东提出异议后，管理层提出的临时提案于8月27日被撤回。 “各位股东自愿选择是否签字”，彭朝晖告诉界面新闻 ，7月，其作为第一大股东完成董事提名，相关候选人通过交易所资格审核；“这属于未披露的内幕信息，我没有告诉其他股东，如果我们是一致行动人，肯定会联合提名。” 9月2日，银禧科技再次发布董事会换届提名公告。随后，彭朝晖等多名股东合计提名7名董事候选人，管理层提名8名候选人，15人角逐8个董事席位。 董秘郑桂华对界面新闻指出，“彭朝晖本身是做投资的，他提名的人选基本是投资背景，没有产业经营的经验。他们说不参与经营，但目标是控制董事会。” “对簿公堂” 目前，银禧科技与彭朝晖等人的矛盾已彻底公开化。 10月14日，银禧科技试图让独立董事行使特别职权，聘请独立第三方审查董事候选人材料、核查相关股东是否构成一致行动关系等。但这条公告当晚就撤回了。 “董事任职资格审查，是证监会、交易所法定职责，上市公司董事会没有资格委托第三方来干这件事。”彭朝晖对界面新闻说，这一操作与后续起诉一脉相承。“公司管理层为维护自身既得利益，采取一系列手段打压股东正当权利。” 根据银禧科技10月21日公告，公司认为，2025年1月16日，这六位股东尚均不持有原告任何股份，此后74日内建仓，至2025年3月31日合计持股突破5%，至2026年8月31日合并持股已达10.41%，合并计算已成为第一大股东。 “这六位股东在建仓、提案、提名、表决各环节高度协同，共同提案削减职工董事、删改章程选举门槛，依照《上市公司收购管理办法》第五条、第八十三条，六被告属于一致行动人，六被告未履行《证券法》第63条规定的披露义务。”银禧科技据此认为，六股东未披露权益变动过程，拟在隐瞒一致行动关系的前提下收购公司，系不当获取公司控制权。 银禧科技相关人士对界面新闻称，按规定，如果属于5%以上股东相关的一致行动关系，相关股东应当主动向上市公司报备。“他们没有向公司报备该类关系。上市公司本身没有权限调取、核实股东私下信息。只能向法院提出诉求，由法院来核查认定。上市公司自身需要承担合规风险、信披风险。这是公司本次主动起诉、请求法院司法认定的出发点。” “这六位股东我们都认识，他们持续多年来公司调研。根据一系列行为，我们认为他们彼此关系密切，存在构成一致行动的可能性。”郑桂华接受界面新闻采访称，公告出来后对方也没有主动联系。“后续情况要等开庭后才清楚。民事诉讼只是解决问题的其中一条途径，我们还有其他多种途径可以推进。” 郑桂华进一步对界面新闻说，这批股东大多仅持有1%以上股份就拥有董事提名权，存在随时减持离场的风险，一旦他们抽身，公司股权会再度陷入不稳定。“我们从来不反对二级市场举牌，也不反对股东联合，前提是联合后如实披露一致行动关系。我们欢迎合规的控股股东进场。上市公司管理层如果预判到公司潜在重大风险，就应当采取应对措施。如果放任不管，未来资本炒作离场、公司经营恶化，中小投资者还可能起诉上市公司，对公司伤害会更大。” “我与其余5名股东不可能是一致行动人。我们全部是财务投资人，无意收购、控制上市公司。”彭朝晖对界面新闻否认，有几个压根不认识，有些一起参加过调研，只是投资群里交流过，大家觉得标的不错就各自买入。“我和其他股东看到公告才知道被起诉。在法院判决生效前，不会影响我们作为股东的相关权利。” 彭朝晖认为，“银禧科技作为上市公司拿公司资金，直接对股东提起民事诉讼来认定一致行动关系，是恶意干扰股东合法合规行使投票权和表决权，开了非常恶劣的先例。” 北京云亭律师事务所合伙人、公司法专委会副主任李巧霞律师对界面新闻指出，法院支持的难点主要是一致行为人的认定。“一致行动安排通常不采用书面形式，具有极强的隐蔽性。上市公司只能依靠间接证据举证：买入时点趋同、资金流向关联、通讯联络、表决协同等。此类间接证据能否形成完整证据链、达到高度盖然性标准，存在较大不确定性。” 李巧霞还认为，银禧科技部分诉请范围缺乏法律依据。据其分析，《证券法》第63条第三款仅规定“不得行使表决权”，而银禧科技还请求限制提案权、提名权、召集主持权、不得委托他人行使、不计入表决基数等，无明文依据。 “从公开信息看，本案兼具维权和治理争议双重特征。”上海融力天闻律师事务所合伙人许超律师对界面新闻称，如果六人真有统一安排、真瞒披，公司起诉就是正常履职；如最后证明只是六个财务投资人碰巧同观点、各自买卖、临时形成投票联盟，那诉讼就容易被市场解读为“用司法程序提高夺权成本”。 “我不会因此就卖出股票。”彭朝晖对界面新闻强调，依旧看好公司新材料业务发展，会继续持股，行使股东监督的权利。“希望监管机构介入，督促公司尽快完成逾期的董事会换届，彻查到底谁违反规则、谁是真正的一致行动人。” 被问及管理层为何不增加对上市公司控制，郑桂华对界面新闻坦言，这一操作现实难度很大。“公司高管里持股比例最多的总经理林登灿仅1.89%，他在股价下跌时从二级市场买入股票，主要作用是维稳市场信心。但我们本质都是职业管理者，个人资金有限。这些年公司很少做外部融资，仍投入大量资金扩产经营；通过新设主体，鼓励管理层参股新项目、新业务。管理层擅长做产业经营，可用于增持股票的资金并不多。” 双方都担忧事件冲击上市公司经营。 “对公司管理层以及日常经营的影响客观存在。”郑桂华告诉界面新闻，上市公司大量重大事项都需要董事会审议决策，下游客户担心的恰恰就是管理层和董事会出现矛盾对立。“下游客户害怕公司供应链出现不稳定，进而影响自身生产，甚至有更换供应商的想法。我们现在要投入比平时更多精力做客户安抚、解释和维护工作。高分子材料行业上市公司不少，行业竞争激烈，客户的顾虑对我们压力很大。” 彭朝晖则对界面新闻说，诉讼公告发布后公司股价大跌，很多投资者恐慌、以为公司出重大危机，下游客户也会担心经营不稳定，但实际上只是管理层和股东之间的治理矛盾。 多位受访律师指出，无实控人的上市公司被资本谋求控制权的情况近年比较常见，“控制权争夺对重研发、重客户认证的制造企业的冲击通常表现为‘治理瘫痪传导至经营’。” 图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 郭净净界面新闻编辑 | 宋烨珺 银禧科技（300221.SZ）10月21日晚突发公告称，公司以股东资格确认纠纷为由，起诉彭某某、罗某某、倪某某、陈某某、徐某某、尹某某等六名股东，请求法院确认此六人构成一致行动人，且不得收购上市公司等。该案已由东莞市第一人民法院立案受理，尚未开庭。 界面新闻对比发现，上述六名股东与银禧科技2026年中报前十大股东中的彭朝晖、罗洪波、倪冬梅、陈庆良、徐志谦、尹倩倩的姓氏可对应。 图片来源：银禧科技2025年半年度报告 这桩诉讼将银禧科技管理层与新股东间持续一年多的治理矛盾彻底公开化。 管理层指控六名股东“隐秘一致行动、未履行披露义务、意图不当获取控制权”。 彭朝晖方面则否认存在一致行动关系，称只是长期价值投资的财务投资人，无意控制公司，认为该起诉是“恶意干扰股东合法合规行使投票权和表决权，开了非常恶劣的先例”。 无实控人公司获“牛散”押注 银禧科技创立于1997年，2011年在深交所创业板上市，核心业务为改性塑料，产品应用于汽车、家用电器、电线电缆、轨道交通、低空飞行器等领域，公司为生益科技等覆铜板企业提供PPO电子化学品。 银禧科技自2023年扭亏为盈以来连续三年盈利，2025年实现营收21.97亿、归母净利润1.11亿元，并预计2026年前三季度归母净利润同比增长51.1%-58.19%至1.28亿-1.34亿元。 “在公司最困难阶段，陪伴公司十几年的核心管理层团队全部坚守在岗，把公司从低谷拉了出来，最近几年公司业绩保持稳健、修复增长。”银禧科技相关人士对界面新闻称，当前公司基本面没有发生大的变化，经营态势整体向好。 银禧科技自2021年起处于无控股股东、无实际控制人状态。“原实控人谭颂斌通过质押融资增持股份，遭遇市场下行后质押债务无力偿还，所持股份在低位被强制平仓、司法拍卖，才导致公司现在无实控人的局面。”银禧科技董秘郑桂华接受界面新闻采访时称。 随后，谭颂斌堂兄弟谭文钊于2021年获选为银禧科技董事长，并形成”3名职工董事+3名独立董事+3名普通董事”的董事会架构。 这是新股东进入后首先“诟病”的点。 “职工董事本是用于职工参与治理，3名职工董事占9人董事会的1/3，在A股确实罕见，客观上提高了外来股东改组董事会的门槛。”上海融力天闻律师事务所合伙人许超律师接受界面新闻采访表示。 2024年年底，谭颂斌仅持股0.36%。2025年一季度，彭朝晖以持股3.42%成为银禧科技第一大股东，罗洪波持股1.11%位列第五。此后一年多，彭朝晖等人继续增持。 到今年6月底，彭朝晖、罗洪波、倪冬梅、陈庆良、徐志谦、尹倩倩持股比例分别是3.41%、2.21%、1.36%、1.17%、1.15%、1%，董监高身份的林登灿、谭文钊持股1.89%、1.14%。 彭朝晖是市场知名“牛散”。根据choice统计，6月底彭朝晖同时是科思科技（688788.SH）持股0.97%的第四大股东。近年还曾出现在日联科技（688531.SH）、恒锋工具（300488.SZ）等上市公司前十大股东之列。 “我本身偏好小盘成长股，也看好材料赛道。改性材料现在是红海市场，估值天花板有限；但银禧科技布局的PPO算力材料、半导体材料发展空间很大；公司负债率低，账上有钱，完全可以对接产业资源。” 彭朝晖接受界面新闻采访称，其买入时公司预告业绩大增。 另据他调研，银禧科技还是大疆无人机、拓竹3D打印的碳纤维复合材料供应商，同时布局商业航天材料、PCB上游PPO算力材料。“当时公司股价跌得比较多、市值小，和其他投资人交流都觉得股价便宜，存在业绩拐点。” 2025年5月22日，彭朝晖向银禧科技董事会提交临时提案，建议公开遴选具备新质生产力背景的控股股东，通过并购重组引入具备产业协同的战略投资方，改选董事会，并设立由董事长直接负责的市值管理部门。 上述提案被董事会以不合规为由否决，理由是转型提案缺少相关资料与解释。 “这些股东与上市公司管理层经营理念分歧很大。他们希望公司转型追逐AI这类热门赛道。确实推送过不少项目，但大多是当下热点、没有盈利、不确定性较大的标的，我们不敢贸然推进。”公司董秘郑桂华对界面新闻坦言，吃过并购的“亏”。“很多并购看似短期利好，结局并不好。东莞本地已有多家上市公司遭遇资本买壳之后主业衰败的先例，我们对此心存顾虑。” 2017年，银禧科技完成出资10.85亿元、增值率383.67%收购主营智能手机金属外观件产品的兴科电子66.2%股权。然而，兴科电子于2016年至2018年累计实现扣除非净利润为-5609万元，未完成承诺的7.3亿元，于2018年计提商誉减值损失4.9亿元。 “上市公司刚从过去并购失败的影响中恢复过来，我们会非常审慎。”郑桂华告诉界面新闻，现在银禧科技更倾向内部孵化第二曲线，“比如火热的PPO新材料，我们熬了很多年，目前还处在亏损阶段，但绑定核心技术团队自主培育，相比高价外部并购，风险更低。在上市公司没有实控人的情况下，一旦并购引发实控人变更，审核就要跟IPO一样严格。”…

2026年，是“十五五”开局之年。驱动增长的传统逻辑正在失效，新的政策主线与产业风口开始重新勾勒中国经济的版图。未来五年，宏观经济如何打破供强需弱的格局？AI泡沫之争持续，投资者该如何进退？技术变革冲击就业的担忧升温，“投资于人”为何变得更紧迫？ 围绕这些问题，中泰金融国际有限公司首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长李迅雷，麦格理集团中国首席经济学家、董事总经理胡伟俊，华创证券首席经济学家张瑜以及青岛银行首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事刘晓曙，近期在2026年《财富》中国500强论坛的“十五五开局：趋势与前瞻”主题圆桌上展开了深入讨论。 从左至右依次为：青岛银行首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事刘晓曙，麦格理集团中国首席经济学家、董事总经理胡伟俊，华创证券首席经济学家张瑜，中泰金融国际有限公司首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长李迅雷以及《财富》中国高级编辑刘兰香 促消费的抓手何在？ 《财富》：现在中国经济供强需弱的情况，几乎已经成为共识，促内需尤其是促消费的呼声也一直很高，但是在现阶段促消费的重点到底应该放在供给端结构的优化还是社会保障的完善，各方观点还是有所分歧的，请各位聊聊怎么看待这个问题，如果是前者，供给端要如何优化？如果是后者，完善社会保障的破局点是在哪里？首先请李迅雷老师给我们分享。 李迅雷：现在中国经济稳中向好，前三季度的GDP增速是4.6%，从总量来看，经济还是能够保持平稳的，但关键还是在于结构性问题，而结构性问题也很正常，因为中国改革开放将近四十年了，只要游戏规则不变化，所有经济体就都会出现结构性问题。对于结构性问题，官方的表述是供强需弱，也就是供给能力越来越强，而供给能力为什么强？跟投资有关系，这些年来中国经济的投资对GDP的贡献大概是全球平均水平的两倍左右，消费的贡献明显是偏弱的，从逻辑上来讲，那就应该要促消费，我们的中央经济工作会议也好，四中全会也好，都把促消费放在非常重要的位置。 但是消费要起来也有一定的难度，还是跟居民收入相关，我们也提倡要共同富裕，要增加中等收入阶层的比重，但是这方面需要有抓手。投资比较容易有抓手，只要企业家、地方政府、中央财政一起发力，投资就容易被抓起来，长此以往，使得我们的供给能力在不断提高。需求问题跟居民收入紧密相关，所以我希望去年年末中央经济工作会议提出的“要编制并实施城乡居民收入增长计划”能够尽快出台及实施，这对改进供强需弱的情况是有好处的。在当前情况下，我觉得重点还是要抓消费，增加居民收入应该要多管齐下。 《财富》：居民收入增长是一个很大的话题，后面我们有时间再展开讲，下面请胡伟俊老师也来讲讲促消费的问题。 胡伟俊：短期促消费最重要的抓手，在于需求侧。十年前，社会零售可能每年有十个点的增速。近年来放缓明显，但是整个社保体系并没有太大的变化，所以短期消费疲软，主要还是受到房地产的拖累，总需求偏弱导致的。当然在社保方面，特别是对于中低收入和农村群体的社保，有很多改善的空间，值得进一步的推进，但这更多属于结构性政策的范畴。如果要促消费，逆周期的政策和结构性政策应该是齐头并进的，而逆周期的政策，应该起到更大的作用。逆周期政策和结构性政策最大的区别，在于逆周期政策是可进可退的，而结构性政策的特点是很难退出。所以逆周期政策的力度，可以比结构性政策大很多。 《财富》：张瑜老师怎么看？ 张瑜：消费在宏观数据中通常是一个慢变量，大部分时间它的波动率比投资和出口要低，但是最近几年我们观察到，消费也出现高波动的迹象，社零数据和消费数据的变化也非常大。消费与当期实际收入有关。从国际经验来看，有几个较为普遍的共识：人均GDP从一万美元向三四万美元迈进，也就是向现代化甚至现代化强国的水平迈进时，居民服务消费的占比是要上升的，商品消费占比是下降的，耐用品消费占比是稳定的，非耐用品消费占比则更大幅度下降。而中国人均GDP现在是1.3万到1.4万美元，从国际上来看正好处于非耐用品消费占比下降的阶段。进一步探究服务消费的绝对额或占比与哪些因素相关，发现消费与收入水平和收入预期的相关性最高。回到当前的现象，我们认为改变收入状况较为复杂，但是收入预期是一个快变量，这一预期可以在一天之内改变，也是解决问题的关键。因此，尽快稳住居民的收入预期，再逐步推动收入增长，是比较务实的政策组合。当下最关键的，是稳住收入预期。 《财富》：是的，收入预期非常重要，不仅关乎在职的人员，也与失业率等相关。刘晓曙老师怎么看？ 刘晓曙：我认为促消费的根子在供给侧，我们不仅要加大未来产业及战略性新兴产业的投入，更重要的是让传统行业形成新质生产力。消费由两个因素决定：一个是意愿，一个是能力。消费意愿很重要，但是仅仅有消费意愿也不行，核心真正的变量就在于消费能力，消费能力最要紧的是有没有好的收入？收入从哪里来，最近有经济学家说要加大分配制度改革，我们不否定这确实对促进收入有好处，但是这毕竟是“分蛋糕”，再怎么分，总的财富没有增加或者是短期有微量增加，但现在很多民营企业的状况也不好，说白了就是“地主家的余粮也不多了”，怎么分？所以还是要回到收入怎么增长。随着一些传统产业从过去的中心地位逐渐走向边缘，比如房地产，一些新的产业也会逐渐从边缘慢慢成长，比如量子信息技术、脑机接口技术以及新一代信息技术和能源等，这些产业增速很快，但是在整个经济结构当中确实占比较低。所以更重要的是我们怎么让传统产业新质化，比如江苏镇江有一个丹阳眼镜之都，它就通过引入光刻技术去打磨眼镜，将超薄透镜通过技术改进创造了一个新的赛道，在AI眼镜、新能源车微光学组件找到了新的市场。所以我们当前重点是供给侧发力，特别是传统产业怎么样新质化。 AI泡沫进程到了哪一步？ 《财富》：传统产业怎么焕发出新的生命力，也引出我们下一个话题——AI。作为新兴产业，AI已经成为影响宏观经济非常关键的变量，同时AI泡沫之争也在持续，而判断AI泡沫的关键指标之一是企业现金流的情况，请各位老师给出自己的判断，您认为今天AI产业现金流的指标亮的是绿灯、黄灯还是红灯？对于A股投资者来说，又应该如何进退？ 李迅雷：现在AI产业现金流总体还可以，还没有到达一个现金流出现崩坏的地步，我觉得还是绿灯。但是它的结构不一样，现在AI产业70%利润是集中在上游，跟当年的互联网不一样，互联网后来的利润主要是到的下游，也就是现在生产铲子的赚钱，挖矿的不赚钱，如果下游持续不赚钱的话，那么上游可能要亮红灯了。现在还是资本开支扩张的阶段，明年资本开支还是会增长，只不过增速会明显放缓。AI对于中国经济功不可没，今年前三季度中国的出口以美元计价增长20%以上，这个对今年实现稳增长目标起到了重要的作用，但是未来尤其是明年资本开支增速大概率会下降，由此也给AI领域上游、中游、下游的利润分配也带来一定的不确定性。现阶段因为资本开支还在扩张，问题不大，未来就看它的传导了。 张瑜：对2000年互联网泡沫，我们也做了复盘，看看能得到什么经验以及这次有何不同。第一点，从当前产业链的各个环节来看，比如终端的主要供应商以及零部件供应商等，如果在科网（泡沫）期间也按照现在的各个位置选了龙头公司，这些公司是否有一到两个财务指标，与股价拐点的同步性最好？我们最终筛选出来的结果是两个指标，第一个是自由现金流，第二个是息税前利润。这两个指标变化的拐点，与这些公司在2000年那一轮周期中的股价峰值拐点，前后误差不超过三个月，要么是领先一两个月，要么是落后一两个月。所以现金流很重要。6月以后全球市场科技板块有比较大的波动，市场担心作为全球“现金奶牛之王”的谷歌二季报单季自由现金流转负，这是边际风险溢价上升的核心考量之一。 第二点，这次与科网泡沫期间最大的不同在于，美国在实际产业和金融定价上并非完全垄断。与2000年相比，现在有一个非常复杂的主权因子，主权因子掺杂在这一轮科技的对抗和竞争当中，我们可以通过几个思维试验，得出以下推断：第一，全球不是统一市场，而是分割市场，比如中国的很多模型或者应用可能无法进入美国市场，反之亦然；第二，既然存在分割市场，理论上这一轮最终的估值峰值一定比科网泡沫期间更低，因为当时没有主权因子干扰，任何一家全球头部公司在全球可触达的总需求规模，都显著高于这一轮；第三，这样的分割会使处于AI产业链相同位置的同类公司，不管是挖矿的、卖铲子的还是用铲子的，都可能因所在国家不同而面临不同的估值和走势，即主权因子带来的是正溢价还是负溢价，这也是美光和海力士估值完全不同的原因；此外，这一轮行情并不同步，在科网期间亚洲市场和欧洲市场保持同步，这一轮因为主权因子的干扰而会出现阶段性错位。 《财富》：主权因子确实是很有价值的观察角度，对我们去判断AI产业链的风险和机会都会提供很好的参考。伟俊老师怎么看？ 胡伟俊：AI是新兴产业，很难像成熟的产业那样有强大的现金流。对于这样一个新兴技术来说，有两方面很重要：一是融资成本，二是商业叙事。这两方面最近确实有一些逆风，融资成本，全球的国债利率都在上升。商业叙事，我们也看到最近一些头部公司的增速明显放缓，让大家对AI的盈利能力产生一些怀疑。往前看，一是融资成本会不会继续上升，二是盈利增速能不能重新提速，而关键是能不能出现一些商业应用。就像AI在编程上取得突破一样，如果AI能在科技上或在健康上取得突破，那么AI的商业叙事就能获得新的动力。 《财富》：这三个因素值得大家关注。晓曙老师怎么看？ 刘晓曙：如果是拿一个放大镜来看AI产业，我们看到上游的算力和光模块的经营性现金流是正的，自由现金流也是正的，所以我觉得是绿灯；对于中游大模型厂商，总体经营现金流基本是正的，但是由于缺乏大场景的普遍商业模式的再验证，所以它目前的自由现金流还是负的，这一块我觉得是黄灯；下游应用方面也是分化的，有些找到了很好的应用场景，经营现金流是增长的，但通常还面临持续性的问题，还有一些可能是PPT型的应用，概念说得多但无论经营现金流还是自由现金流都不太理想，这一块我觉得可能是红灯。 “投资于人”可缓冲AI冲击 《财富》：关于AI泡沫的判断，大家有不同的看法，但是有一点毫无疑问，从投资于物转向投资于人，是现阶段经济转型的一个关键，这又和AI迎面撞上了，AI会持续压缩岗位需求，这会让投资于人的回报被削弱。迅雷老师，您怎么看？ 李迅雷：我们一直讲投资于人，但是从资本支出角度来看，好像大部分都是投资于物了，所以理论上是要投资于人，但从操作层面来看，在新技术革命阶段，包括美国现在也是在扩大资本开支，美国过去一直是消费拉动的模式，近年资本开支扩大之后，投资对于GDP的贡献明显增加了。在这个时点上，我觉得要把握好的还是循环的角度，AI要投资，但是要把握好投资的规模和节奏，关键还是要按照新的发展格局，促进内循环、外循环的畅通，现在来看外循环是比较畅通的，但是外循环的畅通得益于外需增加，这又跟AI发展有关系，如果AI发展慢了，导致明年出口走弱，内循环的压力就会加大，所以投资于人要落实到具体的一些项目以及举措上面。2015年的中央经济工作会上就提出要投资于人，一晃11年过去了，理念上我们是对的，但是行动上还是存在一定的失衡问题，所以接下来如何往投资于人这方面去落实，比如增加就业岗位、大力发展服务业、加大社保对我们居民的支持力度，这些都是需要去考量的。 《财富》：在政策推出的时机方面，您觉得有多大的紧迫性，或者说再推迟多长时间负面影响又会比较大？ 李迅雷：因为这是一个慢变量，而且这是一个“灰犀牛”，一直是存在的，也很难说它什么时候会出现一个问题，会发生什么风险，但是我们还是要防患于未然，就是早布局总比晚做好。 《财富》：是的。张瑜老师认为投资于人应该怎么做？ 张瑜：投资于人贯穿人的全生命周期，全生命周期包括小时候的托幼和生育类政策，然后是教育阶段，为劳动力做准备，还有劳动力的进步和调整，最后是退休阶段的养老托底。两端分别是前端的培育和后端的养老，中间则是劳动力培育和教育阶段。在AI时代这确实是一个非常紧迫的问题。从西方的工业化开始，到我们自己的改革开放，从这两三百年的时间维度来看，整个教育现代化的机制，包括职业培训、技能培训，最初都是为了满足工业化生产对劳动力的需求，所以现代化教育的起点大约在两三百年前的英国，这套机制运行至今，已经很久没有改变了。如果AI未来的变化带来真正的智力平权，甚至如果机器人领域发生很大变化，现在的教育体系将面临一个非常急迫的调整。无论中国还是海外，这对教育的挑战是最大的。现在开玩笑说，学校出现了学生不知道学什么、老师不知道教什么的情况，老师用AI布置作业，学生用AI完成作业，老师用AI批改作业，所以我们现在要做好中间阶段劳动力的合理培养。教育涉及两个问题：第一是培养什么样的人，第二是为什么培养这样的人。我们其实都要考虑。 我觉得，两端涉及社会保障问题。随着产业进步、产业由劳动密集型向资本密集型转变，劳动者在收入分配中的地位会由强转弱，面临压力，这时需要强大的二次分配体系加以弥补。目前，中国确实有制度优势，仍有较大空间。从二次分配的收入端看，2024年我国社保收入、所得税和财产税合计占名义GDP的比重估算为11.8%，美日德韩四国平均为23.6%。我们在“十五五”“十六五”期间逐步补足，这个量是非常大的，所以未来财税体制改革，增设更多具备调节性质的税种，健全税制，大开大合，这是一个调节性质的过程，这个过程应该是解决两端问题更为关键的抓手。 《财富》：您给了一个很系统的解决方案。最后请伟俊老师和晓曙老师分享一下自己的观点。 胡伟俊：我觉得AI技术和投资于人并不矛盾。首先，中国目前在AI的人才优势，很大程度上是因为过去几十年投资于人的结果，这样我们才会在AI领域有这么多人才。其次，技术发展也可能产生新的劳动需求。像办公自动化软件出来的时候，当然降低了很多对白领的需求，但又创造了更多的需求。第三，人不仅是经济发展的手段，同时也是目的。如果投资于人是投资于人的教育水平、健康水平、福利水平，无论AI怎么发展，投资于人都是有价值的。 刘晓曙：投资于人很重要的一块，刚才张瑜老师也提到了，就是教育和职业培训，这一块在AI时代面临很大的冲击，重点是我们下一步的调整重心，过去教育是以传授知识为主，下一步我们可能要转向知识创造。陶行知有一句话：“行动是老子，知识是儿子，创造是孙子。”一切都是为了知识的创造，我们在未来产业要加大基础研究、交叉学科研究，在战略新兴领域要加大复合型人才的培养，对于传统产业有一个新质化的过程，对普通工人要培养驾驭人工智能的能力。最后，所有创新都是既有创造性也有破坏性，包括引发失业、身体不好以及幸福感不强，所以我们还需要出台保障性的政策，包括就业保障、医疗保障等。（财富中文网）

2026年9月29日，OpenAI开发者大会于加利福尼亚州旧金山梅森堡举行。OpenAI首席执行官萨姆·奥尔特曼在发表主题演讲前，接受了CNBC记者凯特·鲁尼的电视采访。图片来源：Heather Diehl/Getty Images 2026年10月21日，世界各地政府和机构开始紧急修复自家网站所用软件中的一个安全漏洞。这个漏洞可能让黑客获取数据，甚至控制网站。漏洞出现在PHP中。PHP是支撑当今大量网站运行的编程语言。美国国家安全局（U.S. National Security Agency）、多家网络安全机构和软件供应商随即针对这一漏洞发出紧急警告。 今年8月，安全研究公司Calif的一名研究人员利用OpenAI的一款先进AI模型发现了这一漏洞。随后，该公司通知了负责管理PHP的非营利组织。但漏洞消息在PHP组织正式发布补丁前就已泄露。亚马逊云科技（AWS）高管表示，黑客此后开始“大范围”尝试利用这一漏洞发动攻击。 这个漏洞的影响远超一家企业或一个平台，因为PHP是支撑数百万个网站运行的关键软件之一。那么，PHP究竟是什么？AI在发现这个漏洞的过程中发挥了什么作用？普通用户又是否需要担心？ PHP：互联网的基石 PHP是一种支撑大多数网站运行的编程语言。现代网站要提供动态内容、视觉元素和搜索功能，就必须在Web服务器上运行程序，并接收用户输入。用户可能输入一个网址，也可能点击链接或按钮。据估算，约70%的网站都基于PHP运行。 PHP在Web服务器上运行时，主要分为两部分：一部分是PHP核心系统，包括引擎和运行时库；另一部分则是各个PHP脚本，也就是真正承载网站功能的定制程序。用户与网站交互时，PHP脚本就会运行，接收用户输入，再生成浏览器最终显示的内容。 漏洞详情 眼下的安全问题，恰恰出在PHP核心系统及其配套的程序库上。漏洞出现在这么底层的位置，攻击者便可能借此入侵系统。在这种情况下，攻击者能在托管网站的计算机上执行未获授权的命令，进而读取数据，并完全控制网站。 该漏洞并非某个网站自身代码中的错误。问题出在PHP核心系统上，因此凡是运行PHP且尚未安装补丁的系统，都存在安全风险。由于网站对互联网上的所有人开放，攻击者用自动化工具就能轻松找到基于PHP搭建的网站，接着运行漏洞利用程序，对这一缺陷发起攻击。 这段漏洞利用代码名为PHP2Shell。这个名字源于它能够让攻击者获得“命令行访问权限”。在网络安全领域，这指的是直接用命令行控制运行网站的计算机。有了这种权限，攻击者便能绕过网站界面，等于多开了一条通道，可以直接输入命令、读取网站中的全部数据。关于PHP2Shell的工作原理，请访问https://www.youtube.com/embed/K8EXJIDk-K4?wmode=transparent&start=0。 AI：一把双刃剑 这个漏洞之所以格外引人关注，还在于它被发现的方式。这一漏洞通过一种名为“协调披露”的流程被曝光：网络安全研究人员先把漏洞通报给PHP开发者，然后再对外公开。 此次发现凸显了AI在网络安全领域的强大能力。数十年来，要找出隐蔽的软件漏洞，往往得靠大型专家团队人工逐行审查代码。如今，AI系统能在几小时或几天内通读海量代码，识别出异常模式。这些模型能够在几秒钟内分析数百万行代码，发现细微的内存管理漏洞——而这类缺陷，单靠人工审查，即便在数十年软件开发历程中，也极有可能被遗漏。该漏洞已经在PHP核心代码里潜伏了十多年，最终是AI帮助研究人员把它找了出来。 不过，这也说明，攻击者同样能利用这些工具搜寻并利用漏洞。同一套推理能力，既能帮助安全研究人员抢先发现缺陷，也能被攻击者利用，借此快速扫描互联网，锁定存在漏洞的目标，再自动生成攻击工具。 由此可见，安全团队主动用AI发现漏洞，再以稳妥方式对外通报，至关重要。AI还能帮助推出补丁，缓解这些漏洞带来的风险。 普通人是否需要担心？ 许多政府机构、高校、医院和企业都依赖基于PHP构建的系统。普通网民直接受影响的可能性不大。但机构若迟迟不安装补丁，就可能泄露敏感数据、扰乱业务运营，甚至让攻击者以此为跳板，渗透进更大的网络。 PHP完全运行在远程Web服务器上。对只是日常浏览网页的普通网民来说，既不用下载补丁，也不必修补自己的电脑。 不过，凡是网站、博客或服务器的管理者，哪怕只是用WordPress等常见内容管理系统搭建了小型网站，都应立即检查服务器管理面板，或联系网站托管服务商，确认PHP软件已更新到打过补丁的最新版本。如果网站交由第三方托管，还应向对方确认，是否已修补这些漏洞。 PHP2Shell的发现揭示了网络安全的新现实。在这个高度互联的世界里，保障Web基础设施安全是一场持续不断的竞赛。随着AI工具逐渐成为网络防御方和在线攻击者共同的标配，保持快速、及时安装补丁的习惯，仍是我们最重要的防线。（财富中文网） 本文作者道格·雅各布森，现任爱荷华州立大学（Iowa State University）电气与计算机工程学教授。 本文经The Conversation授权，依据知识共享许可协议转载。 译者：刘进龙 审校：汪皓