随着SpaceX提交首次公开募股（IPO）申请，市场情绪明显转向看涨。分析师已将其称为“今年最受期待的上市项目之一”，以及“史上规模最大的IPO之一”。

与过去十年那套过时的IPO模式不同，SpaceX再次向我们证明：上市不再是企业发展的终点，而是一种战略加速器。它能帮助企业获取更广泛的全球资本、扩展基础设施，并实现仅依靠私募市场难以支撑的规模扩张。

然而，尽管SpaceX是一家由富有远见的创始人领导的伟大公司，在当前超过1万亿美元的私募估值之下，它也折射出美国IPO市场的弊端：当企业走向公开市场时，往往已经提前释放了绝大部分上涨空间。

美国企业上市的门槛已经发生了显著变化。二十年前，企业通常在估值仅数亿美元时就挂牌上市。亚马逊（Amazon）在1997年上市时估值约为4.38亿美元；作为互联网早期标志性IPO之一的美国在线（AOL），从上市到股价峰值实现了超过100倍的回报。当时公共市场投资者能够参与企业价值创造的完整周期。

而如今情况已大不相同。企业往往需要达到20亿至30亿美元的估值，才会考虑启动IPO。Stripe在私募市场的最新估值为650亿美元，Databricks估值超过400亿美元，而SpaceX在上市前融资时的估值已超过1,750亿美元。当这些企业最终进入公开市场时，它们早已是全球行业巨头。

曾经属于公共市场投资者的那部分收益，如今更多在私募阶段就已被消化。但长期停留在私募市场也需要付出现实代价——例如资本结构会变得脆弱，股权集中在少数内部人士手中，并极度依赖持续的私募融资。这也限制了更广泛投资者的参与，并推迟了公开市场所提供的价格发现机制与治理约束。企业在试图规避公开市场审视的同时，实际上却换来了另一类风险：透明度更低、流动性更弱，且获取可持续长期资本的路径更加匮乏。

SpaceX的上市释放出一个信号：公开市场的大规模融资窗口已重新开启。但从估值本身来看也不难得出结论：当SpaceX、Anthropic、Stripe和Databricks这类独角兽上市时，其指数级的价值增长阶段便已经结束。

那么，投资者为何对这些超级独角兽的IPO如此执着？

下一轮超额回报，并不会来自万亿美元级别的IPO，而是将来自在生命周期早期便上市、尚未被全球资本充分定价的小型企业。历史经验表明，最大的投资收益往往来自于在一家企业尚未崭露头角之前，就能发现其定义一个赛道的能力。那些能带来百倍乃至四百倍回报的真正投资机会，往往存在于估值低于5亿美元的企业之中。正如传奇投资人彼得·林奇所说，这正是“跑赢华尔街”的关键所在。

从这个意义上说，SpaceX只是一个干扰项而已。（财富中文网）

本文作者杰弗里·斯图尔特现任GPO基金（GPO Fund）董事总经理。他是多家风险投资支持公司的创始人（其中两家曾入选《Inc.》500强榜单），同时担任哥伦比亚大学兼职教授，并著有《全球IPO：资本市场大重构》（Global IPO: The Great Rewiring of Capital Markets）一书。

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译者：刘进龙

审校：汪皓