在2001年12月10日出版的那期《财富》杂志中，沃伦·巴菲特发表了一篇具有里程碑意义的七页长文，文中提出了一项关键市场指标，也就是后来广为人知的“巴菲特指标”。这篇文章改编自他当年7月在爱达荷州太阳谷Allen & Co.年度大会上的一次演讲。这场峰会属于闭门分享，听众主要是各大公司的CEO。正是在《财富》杂志传奇专栏作家卡罗尔·卢米斯的推动下，巴菲特将演讲稿扩充整理，写成了这篇文章。卡罗尔也是我刚入行时的导师——我曾有幸担任她的研究助理（工作中绝不允许敷衍！），而她也十分慷慨，亲自帮我修改过几篇稿件。

在那时，卡罗尔与巴菲特已是莫逆之交。多年来，她一直是伯克希尔-哈撒韦（Berkshire Hathaway）年度致股东信的编辑。可以说，在巴菲特的影响下，她的分析能力愈发精湛。从ITT到惠普（Hewlett-Packard），再到《财富》杂志当时的母公司时代华纳（Time Warner），她能够精准剖析这些大型企业的真实财务状况，其水平甚至超过绝大多数华尔街分析师和基金经理。她在美国在线（AOL）并购案刚宣布时就直言不讳地予以批评（这一交易后来被广泛视为失败案例），当时甚至惹恼了公司高层。2024年5月，在作为CEO的最后一次年度讲话中，巴菲特也特别肯定了卡罗尔的卓越贡献，称赞她在帮助这位“奥马哈先知”成为商界最具影响力人物的过程中发挥了重要作用，并盛赞她是“最优秀的商业记者”。

巴菲特在25年前提出的这些观点经得起时间考验，而且在当下尤其具有现实意义，因为这套他当年用来预警市场风险的衡量标准，如今看起来更加值得警惕。彼时，巴菲特正是在互联网泡沫破裂之际撰写的这篇文章。他在文中解释了为何市场下跌不可避免，而且很可能还会大幅延续。他的核心判断是：从长期来看，美国股市的总市值不可能持续快于实体经济（即GDP所反映的商业活动）的增长。因此，当标普500指数与国民收入之间的比值大幅偏离常态时，必将向相反方向摆动，并回归均值，只是无人能够精准预测这一回调发生的时间。巴菲特在文中还重点展示了一张图表：在2000年3月互联网狂潮的顶峰时期，这一指标（后来被称为“巴菲特指标”）一度飙升至惊人的200%。

他写道：“这张图传递的信息是：如果（股票总市值与GDP之间的）这一比值降至70%或80%，买入股票很可能会带来不错的回报；但如果它像1999年和2000年那样逼近200%，那你就是在‘玩火’。”事实上，在这篇文章发表时，标普指数已经下跌超过20%；到2022年中，又较峰值回落了接近一半，使得“巴菲特指标”跌至80%以下。正如这一指标所预示的那样，科技泡沫破裂后的阶段，恰恰成为极佳的入场时机。

巴菲特指标已高于2001年预警时的水平

当前市场投机情绪空前高涨。自伊朗战争意外爆发引发市场下跌以来，标普500指数已反弹超过13%，截至4月17日午盘，创下7140点的历史新高。更令人震惊的是，如今“巴菲特指标”已升至232%，比他当年划定的“危险区间”还高出约六分之一。如此之高的水平伴随着两个问题。首先，企业利润的增长速度远超GDP增速。多头认为，这一趋势足以支撑当前估值，并且每股收益（EPS）仍可保持两位数增长，而国民收入仅以约5%的名义增速缓慢增长。但这一论点站不住脚：当前企业利润已占GDP的12%，而历史均值仅为7%至8%。在高度竞争的经济环境中，高利润率必然吸引竞争者入场，通过压低价格、扩大规模来争夺市场份额，从而挤压原有高盈利企业的利润空间。这种超常的盈利增长通常难以持续。正如已故诺贝尔经济学奖得主米尔顿·弗里德曼曾对本文作者所说：“企业利润占国民收入的比重，不可能长期高于其历史水平。”

其次，相对于盈利而言，股价也变得更加昂贵。根据第一季度美国通用会计准则下净利润的预测计算，标普500指数的市盈率已超过28倍，这比约17倍的百年均值高出三分之二。更可能出现的情况是：利润和市盈率都会向常态回归，并带动“巴菲特指标”和标普指数同步下行。

那么，从“巴菲特指标”处于极端高位时的历次表现来看，这次跌幅可能会有多大？再次回顾，互联网泡沫时期该指标升至200%，也正是巴菲特撰文警示风险时，下跌幅度约为一半。2021年11月，该指标再次略高于这一危险水平，随后回落了19%。

在那篇《财富》杂志文章中，巴菲特曾警告，如果投资者在该指标处于历史高位时仍期待股市继续大涨，“那这条走势曲线就得直接冲出图表边界”，也就是说，多头实际上是在赌经济规律会失效。眼下，市场仍由多头主导，他们预计这个已经突破历史区间的“巴菲特指标”还会进一步深入“玩火”的区域。我的导师卡罗尔·卢米斯，当年说服她的好友巴菲特将这一后来备受推崇的指标分享给公众，这无疑是一项重要贡献。这个历久弥新的指标已经发出了“过度亢奋”的警告：如果继续沉浸在乐观论调中，最终必将迎来漫长的“宿醉”。（财富中文网）

译者：郝秀

审校：汪皓