Alphabet CEO桑达尔·皮查伊

如果采用之前对互联网的估值方式对AI大模型公司进行估值，那么很有可能会错失一个时代。

但这并不意味着，所有的大模型公司都能获配超溢价估值。

过去很长一段时间，对于创业型科技企业我们习惯找一家头部公司进行对标，然后贴上相应的标签。例如在芯片领域，一些创业型芯片企业很容易被对标英伟达，然后给予超出公司实际营收水平且梦幻般的估值。

实际上，从公司本身的质地而言，差距十分明显。而英伟达作为芯片全球龙头，不管从需求的角度还是市场的角度，其产品很容易出售，业绩也很容易兑现，市场给予的高估值往往一两年就能被消化。

因此，尽管近两年英伟达市值暴涨超过了十倍，但截至目前，该公司的动态市盈率也仅有46.5倍。而一些对标英伟达的芯片企业，其产品和营收本身比较欠缺，两者之间的鸿沟明显，却因为被贴上“某某英伟达”的标签获得超过百倍以上的估值，这显然是荒谬的，也是不合理的。

另外，从产品本身而言，随着头部科技公司的资本开支加大，其与中腰部公司的差距并非不断被缩小，而是越来越大。且随着头部公司的产品迭代速度加快，市场则会更加青睐优质的产品。在这种背景下小公司逆袭的故事，只会越来越少。

谷歌

例如当下的AI行业，市场并不相信小公司产品的逆袭，AI公司的底层的竞争力往往体现在算力、算法与模型上，这些都是创业型小公司难以与巨头匹敌的客观事实。目前，在AI的全球语境下，谷歌、OpenAI、Meta、亚马逊等头部科技公司资本开支逐年提升，算力基本处于过剩状态，这种优势是小公司所不具备的。

需要说明的是，当下AI的竞争需要实打实地投入，没有弯路可以取巧。因此，尽管目前AI是全球最大的风口，但并不意味着小型创业企业可以突围。

当下，市场随意给一些创业型的AI公司给出魔幻般估值，尤其是营收还未超过10亿量级公司却给出两三千亿的估值水平，这绝对是一种不负责任的表现。因为，估值最终都需要用业绩来消化，假设业绩不能兑现，不管是对于市场还是投资者而言，结果都是灾难性的，这一点投资者需要警惕！

加码！重仓

AI的竞争已经到了白热化阶段。

头部科技公司不断增加的资本开支预示着，这场关于AI的竞争，巨头们已无退路。因此，在这场AI的竞争中，部分头部企业甚至举巨债进行扩张。

有媒体报道，谷歌母公司Alphabet计划通过其美元债券发行筹集200亿美元，规模高于最初预计的150亿美元。知情人士表示，Alphabet美元债券发行已吸引超过1000亿美元的订单。

此外，Alphabet也在向投资者推介其在瑞士和英国的首次发债计划。其中，英国市场的发行还可能包括一笔罕见的100年期债券。

据悉，这将是自20世纪90年代末互联网泡沫时期以来，科技公司首次尝试发行如此长期限的债券。

值得注意的是，头部科技公司的加码还在继续。根据统计，仅谷歌，Meta、微软以及亚马逊这四家科技公司，今年合计支出将高达6500亿美元，这些资金将主要用于扩建AI基础设施。

谷歌

科技公司疯狂的下注，资本市场也并未袖手旁观。

2025年三季度，一向对科技股不感兴趣的伯克希尔公司重仓了谷歌，并且一举将其买成前十大重仓。一些国内私募巨头，也开始重仓站队。

近期，但斌执掌的东方港湾海外基金向美国证监会（SEC）提供了2025年四季度的13F文件，文件显示，四季度但斌先后清仓了阿里巴巴、Coinbase、奈飞、Astera Labs、BitMine Immersion Technologies、博通以及台积电等多只股票。其持仓进一步向科技巨头集中，尤其是大幅加仓谷歌，一举成为其第一大重仓股。

截至年末，东方港湾海外基金持有谷歌的股份约为4.06亿美元，占美股持仓总规模的约31%，显著高于英伟达约18%的权重，期末持股数量为129.35万股。

值得注意的是，但斌不仅大举买入谷歌的股票，还大幅加仓了二倍做多谷歌的ETF，加仓幅度高达117.61%，通过杠杆进一步提升谷歌的仓位。据悉，但斌旗下东方港湾海外基金期末管理规模约为13.16亿美元，较去年三季度末的12.92亿美元小幅增长。

而另外一家私募巨头景林资产也大幅增持了谷歌公司。根据景林资产的海外主体景林资产管理香港有限公司向SEC提交的截至2025年末的美股持仓数据显示，2025年第四季度，该私募基金大举增持谷歌近93万股，使其成为新的第一大重仓股，季末持仓市值达到8.42亿美元，仓位占比超20%。

截至2025年年末，景林香港公司的前五大重仓股分别为谷歌、Meta、拼多多、网易、满帮集团。

谷歌，冲击全球AI“王座”

关于对于AI的重仓投资，但斌在接受媒体采访时表示：“把时间拉长到更长远的周期里，这很可能只是蓄势的一年。我们依然明确认为人工智能会走出十年行情，今年人工智能的大方向依然会持续。”

侃见财经认为，在AI时代的加速来临背景下，AI正在快速成为市场的共识。

值得注意的是，段永平也在四季度买入了头部AI公司，根据其持仓，段永平不仅重仓了英伟达，还加仓了谷歌。

他还表示，新的一年里，需要认真学习一下怎么使用AI，希望能让自己能理解AI到敢下重注的地步。

需要说明的是，看好未来并不意味着不恐惧当下。目前，随着头部AI公司的暴涨，市场对这些公司的看法也产生了分化。另外，这些公司庞大的资本开支也让市场产生了一定程度的担忧。

2月初，谷歌��公司Alphabet发布四季度财报，财报显示，第四季度公司实现营收1138.28亿美元，同比增长18%，超出华尔街普遍预期的1114亿美元；稀释后每股收益为2.82美元，同样超出市场预期的2.63美元。同期净利润达到344.55亿美元，同比增长接近30%。

从全年的角度来看，Alphabet营收首次突破4000亿美元，达到4028.36亿美元，净利润1321.7亿美元，多项核心指标创出历史新高。

最被市场关注的云业务，四季度营收达176.6亿美元，同比增长48%，显著高于分析师约162亿美元的预期。谷歌表示，主要系企业级AI基础设施需求、AI原生解决方案，以及核心GCP产品持续放量的推动。

值得注意的是，第四季度谷歌云业务的运营利润达到53.13亿美元，同比大幅增长超过一倍。云业务的“突围”，预示着跨过盈利平衡点之后该业务将实质性地为公司带来可持续的现金流。

云业务的超预期，也让谷歌放开了手脚，因而资本开支也越来越大。Alphabet预计，2026年资本支出将达到1750亿至1850亿美元，区间中值接近1800亿美元（约合人民币12435亿元），显著高于华尔街分析师此前约1200亿美元的预期，是2025年资本开支规模的近两倍。

面对市场对巨额资本开支担忧。在近期印度举行的AI峰会上，Alphabet CEO桑达尔·皮查伊表示，“在某些语境下，有人谈到这是工业革命，但速度快10倍，规模大10倍。”

Alphabet CEO桑达尔·皮查伊

他还称，“仅云业务在过去一年，积压订单就同比增长了一倍，达到2400亿美元。这表明了另一方面的回报潜力。因此，我们正在投资以满足这一需求。”

此前，皮查伊也曾表示，AI 投资和基础设施建设正在“全面推动收入和增长”，提高2026年资本开支，是为了满足已出现的客户需求，而非提前透支潜在预期。

侃见财经认为，随着AI的竞争进入深水区，讲故事的阶段已经结束，未来市场对AI产品的考验将更加残酷，能否获得市场以及用户的青睐，将会成为市场估值的关键。不仅如此，随着AI迭代速度的加快，市场的淘汰赛将持续加速。在这种背景下，一些初创企业若不能先头部AI公司一步快速占领市场并且兑现业绩，那么他们就会迅速被头部AI公司甩在身后。

本文来自微信公众号“侃见财经”，作者：侃见财经，36氪经授权发布。

当地时间2月20日，微软宣布任命Asha Sharma为公司游戏部门执行副总裁兼首席执行官，向微软董事长兼首席执行官Satya Nadella汇报。Sharma已加入微软两年，此前在Instacart担任过首席运营官、在Meta担任过副总裁。此外，Matt Booty将出任执行副总裁兼首席内容官，直接Sharma向汇报。（界面）

据统计，2026年以来（截至2月13日），63家机构合计进行了1827次评级，共计932只个股获券商研报给予“买入型”评级（包括买入、增持、强烈推荐、推荐）。从行业上看，机构评级个股主要分布于电子、机械设备、电力设备行业，上榜个股数量依次为121只、92只、84只；汽车、医药生物、基础化工、计算机等紧随其后，获评级个股数量均在50只以上。具体到个股来看，评级机构数量在5家及以上的个股有67只，东鹏饮料、比亚迪、万辰集团、贵州茅台、中国中免居前，依次有16家、15家、14家、14家、14家。从评级调整情况来看，26股评级获得机构上调：汽车板块的潍柴动力、赛力斯、江淮汽车、林泰新材，食品饮料板块的万辰集团、新乳业、泉阳泉，电子板块的佰维存储、全志科技、星宸科技、中微半导等均上榜。 （证券时报）

当地时间2月21日，美国国家航空航天局（NASA）局长贾里德·艾萨克曼表示，由于技术问题，“阿耳忒弥斯2号”绕月任务将进行火箭回撤，取消原定3月的发射。20日，美国国家航空航天局官员表示计划于3月6日进行“阿耳忒弥斯2号”载人绕月飞行任务发射。此前发射任务多次被推迟。（央视新闻）

春节期间，大同凭借浓郁地道的中国年味惊艳世界，入境游市场迎来历史性突破。去哪儿平台数据显示，截至2月17日，大同以735%的入境游热度增速位列全国第一，强势跻身全国入境游热度增速最快城市TOP10，成为海外游客来华过年的首选目的地之一。（山西日报）

县城咖啡馆

在县城卖30元一杯的咖啡，还是好生意吗？

见习作者 | 王汉星

编辑 | 魏佳

大年初二上午10点，浦江一家精品咖啡店的老板陈婷穿着一件灰白色格子衫，还没来得及套上工作服，第一批人客人就已经走入店中。

春节放假期间，店里的生意格外好。“火爆程度超出了我们的预期”，陈婷告诉「定焦One」。

人均消费超过50元、一杯咖啡30元左右、一份薯条35元……这样和一线城市基本持平的物价在浙江金华浦江县这个常住人口仅有46万的小县城并算不便宜。

对于陈婷来说，过年这10天左右的假期是一年之中最重要的赚钱窗口，尽管这几天的生意好得超出预期，但也不足以打消这家县城精品咖啡馆的生存焦虑。因为春节过后，生意会迅速降温，直到明年春节到来前，都是漫长的“保本淡季”。

在吉林一座四线小城市的一家独立精品咖啡馆内，张超正在和店员一起计算过年这几天的营业额，平日里一天最多卖出50杯的小众精品咖啡，假期一天的销量冲到了200多杯，在淡季这可能是半个月的销量。

张超告诉「定焦One」，“一年365天只有这七八天是赚钱的，这赚的不是利润，是未来350多天的续命本钱。”

当2022年星巴克中国首次提出要把门店开到县城，人们还在质疑谁会在县城买30多元一杯的咖啡时，大量独立精品咖啡店早已渗透到县城青年的日常生活中（注：星巴克并不算严格意义上的精品咖啡，但是价格与精品咖啡相近）。

这些精品咖啡店凭借网红打卡、地方特色饮品、社交与空间属性，把30多元一杯的咖啡成功卖给小镇青年。回老家县城开一间独立精品咖啡馆也成为当时许多一线城市打工人的创业选择。

但随着咖啡下沉逐渐成为行业共识，2023年开始，更多的品牌连锁精品咖啡，以及以瑞幸、库迪、星巴克为代表的连锁商业咖啡大量涌入低线城市与县城，独立精品咖啡的生存环境发生了剧烈变化。

对于大多数人来说，把30元一杯的咖啡卖给小镇青年已经不再是一门好生意了。

趁9天假期，赚够未来一年的利润

2021年，陈婷在浦江开了第一家精品咖啡店，一杯咖啡定价20元到35元，在当时的浦江绝对算得上是高消费。

一开始家里人并不支持她创业，因为当时在浦江几乎没有什么咖啡馆，当地的年轻人也比较少，潜在的精品咖啡消费人群很有限。

但陈婷认为这反而是好机会。

大学毕业后在杭州短暂居住过一段时间的她，看到了咖啡行业的蓬勃发展。2021年，一二线城市的咖啡市场竞争已经白热化，瑞幸推出爆品“生耶拿铁”并且开放加盟快速扩张；星巴克在中国市场的业绩因竞争加剧而下滑；蜜雪冰城旗下的幸运咖从下沉市场杀出。

在陈婷看到的表象之外，这一年中国的咖啡市场规模已经超过3800亿元。根据当年IT桔子数据，2021年国内咖啡品牌融资金额共计59.21亿元，是此前两年融资规模之和的两倍以上。

于是，陈婷果断在浦江文创园开了第一家精品咖啡店，“文创园并不是一个非常理想的选址，那里几乎没有自然流量，但开业后生意却出人意料的好。”

一开始的客群主要是80后、90后的上班族，他们会来咖啡店打卡，逐渐地有了一批熟客。在浦江这样的小县城，一家具备网红属性的精品咖啡馆很快就传播开来，紧接着，更加年轻的初中、高中学生开始结伴来店里打卡。

县城咖啡馆

用陈婷的话来说，最初创业的那几年是很有盼头的。但到了2023年，环境开始出现变化，瑞幸、库迪等咖啡连锁品牌在浦江的商业区接连开店，紧接着星巴克也来到了这座小城，短短几年间就在浦江开了3家门店。

客户开始被分流。

去年10月，由于当地政府城区规划的原因，陈婷不得已把咖啡店搬到了金狮湖附近的商圈，新店装修前前后后花了100多万元。如果放在5年前，这100多万的投入或许能很快地回本，但放到今天，陈婷坦言“压力很大”。

尽管过年期间的生意依旧火爆，店内店外都坐满了人，但她心里清楚，这波仅持续数日的热度会在春节假期后迅速消退，这间精品咖啡店也将进入漫长的保本淡季。为了将春节期间的座位利用率最大化，陈婷还贴出了“春节期间，一客一座一消费，按照人头点单”的公告。

张超的经历与陈婷类似。2023年他的精品咖啡店开业，小店包括自己在内只有两位员工，一杯咖啡的售价在25元到35元之间，开业的头几个月，单月利润能轻松做到1万元以上。

但是去年一年，除了过年期间，一个月的利润平均下来也就几百元，大多数月份都在盈亏线上挣扎。

张超给「定焦One」简单算了一笔账，这家精品咖啡店的店面上下两层，每层的面积40平米左右，月租金大约是3000元；不算自己的工资，店里一个员工一个月成本4300元；水电费中，电费是大头，不同季节差异比较大，平均按照800元一个月计算。

“算上物料损耗，一天的成本大概300元，一杯咖啡不到60%的毛利率，一天卖20杯差不多保本，这还是没有考虑设备和装修的损耗。”他说。

这家精品咖啡店前期的设备和装修投入12万元。平日淡季碰上节假日偶尔一天能卖出50杯，大多数时候就是十几、二十杯，甚至有时候一天就只有个位数的销量，搭配一些毛利率更高的零食、甜品，可以“勉强维持”。

“如果过年这几天赚不够年后的‘续命钱’，年后就准备把店卖了。”张超告诉「定焦One」。

不是30元一杯的县城咖啡“不香了”，只是它的替代品实在太多了。

李彤彤刚刚和朋友在陈婷的咖啡馆里离开，两个人喝了咖啡、吃了顿“漂亮饭”、聊了一个多小时的天，一共花了130多元。对于她来说这笔消费不便宜，但逢年过节和好友找一个环境好的地方，聊聊天、拍拍照，县城精品咖啡店仍然是一个不错的选择。

但平日里，她更喜欢点一杯古茗咖啡，“花不到10元就能提神一整天”。

一条县城的街道上，塞进10家咖啡馆

今天的县城咖啡市场中，早已挤满了“9块9”的头部品牌、跨界做咖啡的奶茶店、快��店，和世界级的咖啡巨头，所有人的生存空间都在被压缩。

一家开在县城的瑞幸咖啡店长告诉「定焦One」，不止是县城精品咖啡店面临“春节赚钱，平时保本”的困境，即便是全国性的连锁品牌，有一部分在县城的消费淡季也很难赚到钱。

相比于独立精品咖啡，在县城加盟一家瑞幸的前期成本要高出很多。据他讲述，瑞幸不收取加盟费，但前期会收取装修、设备费和保证金，合计成本大约40万元。

不过连锁咖啡品牌的客单价比精品咖啡店更符合县城的消费习惯，平日里的客流量还是有一定保障。以他所在的店铺为例，“平日淡季一天也有200杯，春节期间每天1000杯起步（外卖占大头）。”

以瑞幸13元-14元的客单价，55%左右的单杯毛利率计算，虽然回本周期比独立精品咖啡店要久，但“保本门槛”相对更低。

一位品牌咖啡加盟商认为，以Manner Coffee、M Stand为代表的精品咖啡连锁品牌在多年前就开始试水县城市场，但一直都停留在小范围开店试错的阶段，从它们的动作中就能看出精品咖啡在县城里的生存现状其实并不乐观。

县城咖啡馆

多位县城精品咖啡从业者告诉「定焦One」，据他们观察和实际体会，从轻松月入过万到只能靠春节勉强“续命”的关键转折点发生在2023年。

根据美团此前公布的数据，2021年全国咖啡线上商户的增速是27.81%，其中一线城市增速42.42%，各县城的增速为27.80%。到了2023年，这一增速数据已经明显“倒挂”，一线城市市场趋近饱和，增速下降至28.17%，而县城咖啡市场的增速激增至66.68%。

同样，2023年也是中国咖啡市场的“多事之秋”。

这一年瑞幸在中国的销售额首次超过星巴克中国，坐稳行业第一后，瑞幸多次表达了要通过联营模式加速拓展下沉市场的扩张计划。

但另一边，在丢掉中国市场第一宝座这一年，星巴克创始人舒尔茨时隔5年再度来华，他在北大演讲时提出，未来星巴克中国的门店数将会超过1万家，并且覆盖中国3000个县城。

两家咖啡巨头开始加速争夺中国的县域市场。

与此同时，库迪咖啡在这一年推出“百城千店”促销活动，将“9块9”咖啡大战的战火烧向下沉市场。

GeoQ Data数据显示，截至2023年12月，品牌咖啡在全国县城的总门店数为5454家，其中有68%（3700家）是在2023年一年之内开出来的。

今天，在一个常住人口50万左右的县城的核心商圈，一条三四百米的商业街上同时出现瑞幸、库迪、幸运咖、星巴克早已经不是什么稀奇的景象。

在浦江县的中心商圈人民广场附近，就有5家连锁咖啡品牌门店，两家瑞幸、一家星巴克、一家挪瓦、一家库迪，此外还有两三家独立精品咖啡店。

陈婷刻意避开了竞争激烈的县中心区域，但最近她发现自家精品咖啡店几米远的商场另一侧，一家新的古茗刚刚装修好，预计年后就会开业。

县城精品咖啡的漫长突围战

开在县城的精品咖啡店所面临的挑战要远超一二线城市。

一位资深咖啡从业者向「定焦One」总结了三点原因。第一是最显而易见的价格因素，30元到40元一杯的精品咖啡与县城的平均消费水平并不匹配，单次的打卡式消费是主流，很难形成高频次的复购。

第二个原因则是消费者决策的优先级不同，一二线城市的咖啡消费者偏向刚需，他们更加看重的是产品本身而非品牌，比如口味合不合适、出品是否稳定、购买方不方便等等。

而县城咖啡消费者还没有完全被培养出喝咖啡的习惯，他们的消费更偏向社交和休闲属性，因此在消费决策时，品牌的重要性更高。

“这也是为什么每当星巴克进入一个低线城市或县城，总能引发消费者的打卡热潮，这更多的是因为星巴克的高端品牌形象已经名声在外，”他说，县城独立精品咖啡馆在品牌效应上天然处于劣势。

最后则是选址困境。在大城市，精品咖啡馆可以开在比较偏僻或人流少的地方躲避直接竞争，比如园区、居民楼，依靠附近常住人口以及线上引流就可以活下去。

在县城，通常只有一到两个商业中心，把门店开得太偏很难招揽客人，如果开在核心商圈就必须和一众连锁咖啡品牌直接竞争。

但并非所有县城精品咖啡馆都需要靠春节“续命”。

距离陈婷门店1.4公里之外的另一家精品咖啡没有受到连锁品牌的影响。这是一家开了10年的咖啡老店，一杯咖啡的价格也在30元以上，除夕当天，店里的流水冲到平时的5倍。

县城咖啡馆

对于这家店的老板来说，春节假期的这笔额外收入是锦上添花而非雪中送炭。店里主要都是一些周边的老客户，四五十岁，有的人甚至每天都来店里点一杯咖啡。

这些客户不仅自己经常来店里光顾，他们的孩子也是慢慢成为了常客。三四年前，当瑞幸、星巴克开始在浦江开店，老板曾一度感到紧张，担心店里的生意被分流，但多年过去，这些连锁咖啡品牌对生意的影响微乎其微。

在县城这种“熟人社会”中，“熟人生意”是最理想的商业模式。但对于大多数创业者来说，他们没有10年的时间来慢慢培养客户的忠诚度，而是尝试其他的办法“突围”。

陈婷在义乌开了一家精品咖啡分店，与当地的社区合作，只做几种比较基础的咖啡，还做一些中餐餐食，平日里通过给社区里的老人送餐，获得一笔稳定的收入。

张超则是在同时运营抖音和小红书的账号，一面打造个人IP来提高自己在当地的影响力，一面把一些店里的产品如咖啡豆、文创、咖啡配件搬到网上售卖，赚点精品咖啡之外的外快。

不过眼下，他们还顾不上各种“副业”，而是飞速地洗干净面前堆积成山的咖啡杯，然后马不停蹄地去做下一杯咖啡，因为只有打好春节假期的这一仗，才有未来可言。

*题图及文中配图来源于pexels。应受访者要求，文中陈婷、张超、李彤彤均为化名。

本文来自微信公众号“定焦One”，作者：定焦One团队，36氪经授权发布。